Medidas de política monetaria no convencional en EEUU: Quantitative Easing, operación “twist” y vuelta al Quantitative Easing.

Después de realizar fuertes recortes en el tipo de interés de referencia hasta situarlo en el 1% a finales de octubre de 2008, la Reserva Federal de EEUU (FED) decidió en noviembre de 2008 reforzar su activismo con la adopción de nuevas medidas de apoyo al sector financiero. Con el anuncio de la compra de deuda de agencias hipotecarias (Fannie Mae, Freddie Mac y los Federal Home Loan Banks), y de titulizaciones hipotecarias (MBS, por sus siglas en inglés), la FED comenzó el programa conocido con el nombre de quantitative easing 1.0 (QE 1.0), con el fin de dotar de liquidez a un mercado que estaba “seco” y reactivar la actividad hipotecaria.  

El programa, que finalizó en marzo de 2010 con un importe acumulado de compras de 1,25 billones de USD en titulizaciones y de 170.000 millones de USD en deuda senior, tuvo un impacto notable sobre los tipos hipotecarios (ver gráfico), contribuyendo, junto a los estímulos fiscales introducidos para la compra de vivienda, a reactivar la actividad en el mercado hipotecario.

Con el fin del QE 1.0, se inició un periodo de dudas en los mercados acerca de la capacidad de recuperación de la economía sin el apoyo de la FED, y que encontró en la aparición de la crisis soberana del Área euro un elemento adicional de incertidumbre. El posterior estancamiento del mercado laboral, y la aparición de señales negativas desde el frente de la actividad, llevó a la Reserva Federal a anunciar un nuevo programa de política monetaria no convencional.

Así, con el objetivo de extender la relajación de las condiciones monetarias a todos los tramos de la curva, nace el 3 de noviembre de 2010 el quantitative easing 2.0 (QE 2.0), a través del cual la FED decidió comprar deuda pública, y reinvertir el vencimiento de titulizaciones y MBS en este tipo de activo. Una actuación justificada por el doble objetivo de la política monetaria de la FED: control de la inflación y pleno empleo.

Según este programa, el banco central de EEUU compró, hasta finales de junio de 2011, momento de su finalización, 600.000 millones de USD en deuda emitida por el Tesoro estadounidense. En este sentido, existen análisis que cuantifican en 1,5 puntos porcentuales la reducción de la tasa de paro (3 millones de puestos de trabajo) provocada por el QE 2.0, mientas que se estima que el impacto en inflación ha sido de aproximadamente un 1 punto porcentual en 2011, lo que ha evitado la deflación, verdadero riesgo en EEUU, según la Reserva Federal (o, al menos, cuando se decidió implantar la nueva ronda de expansión monetaria).

Posteriormente, con el recrudecimiento de la crisis soberana del Área euro tras los meses de verano del 2011, y la fuerte caída de los indicadores adelantados de actividad, la FED volvía a darle una nueva vuelta de tuerca a las medidas de estímulo monetario no convencional. En este caso, la oposición mostrada por tres miembros del FOMC (comité de política monetaria del FED) a más estímulo cuantitativo, debido a los temores inflacionistas, evitó la posibilidad de que la FED optase por una estrategia de aumento de balance (un QE 3).

Así, la autoridad monetaria recurrió a la  “Operación Twist activa” para reducir el “riesgo duración” de los tramos largos de la curva USD y hacer extensivo el carácter laxo de las condiciones monetarias a segmentos de mercado claves como el hipotecario. Para ello la FED anunciaba la compra de 400.000 millones de USD de deuda del Tesoro con vencimiento entre 6 y 30 años y al mismo tiempo la venta de una cantidad equivalente en títulos con vencimiento inferior o igual a 3 años, hasta junio de 2012. Adicionalmente, la FED anunciaba también la reinversión de los vencimientos de deuda de agencias y MBS que tiene en cartera, en títulos de la segunda tipología (hasta el momento, reinvertidos en tesoros).

Después de un periodo de incertidumbre y de dudas acerca del impacto de la crisis europea, que por estas fechas estaba candente con los problemas de la deuda en España e Italia, la FED decidía no esperar a un deterioro adicional del fondo macro en EEUU y, anunciaba un nuevo programa de compra de activos. Sería el tercero (QE 3.0) en suponer la expansión de su balance pero, a diferencia de los anteriores, no disponía de un horizonte temporal definido (open-ended programme). Los MBS de agencias, preferentemente de nueva emisión, sustituirían a la deuda pública como activos “objetivo”. El volumen de compras mensuales de MBS rondaría los 40.000 millones de USD (480.000 millones/año), que junto con la reinversión de los títulos hipotecarios en balance y el mantenimiento de la operación Twist, en principio hasta finales de año, elevaría el volumen total de compras de deuda a largo plazo por parte de la Fed a 85.000 millones de USD mensuales. Pero en esta ocasión, tanto o más importante que el anuncio de compras adicionales, fue la señalización de la Fed en términos de: mantenimiento en niveles bajos de los tipos de interés, al menos hasta mediados de 2015 (frente al 2014 previo) y vinculación de la duración de las políticas no convencionales a una mejora sustancial del mercado de trabajo, aun si establecer un objetivo concreto de tasa de paro.  

Con el nuevo programa la FED (Quantitative Easing 4, QE4) va a comprar deuda pública por un valor de 45 mil millones de dólares al mes, lo que supondrá junto a las compras de titulaciones hipotecarias (40 mil millones), un aumento de su balance de más de un billón de dólares durante los próximos 12 meses. Asimismo, la novedad no sólo giró en torno al programa de compra, sino también con la introducción de objetivos de tasa de paro y de inflación como clave a la hora de mover el tipo de interés de referencia:
1. No habrá cambios en el tipo de interés mientras la tasa de paro no baje del 6,5%;
2. La inflación prevista a corto plazo (1 o 2 años) no supere el 2,5% y las expectativas de inflación a largo plazo estén contenidas.

Para la reflexión.