¿Cómo están viendo la situación de mercado que deja la guerra en Ucrania y la inflación?
Es un entorno complejo con visibilidad reducida y lo que estamos viendo es un deterioro progresivo de la foto macro. Recordemos que antes del conflicto las perspectivas para la economía global eran bastante benignas, apuntaba todo hacia una economía creciendo de forma sostenida y prolongada, es decir, una vez que habíamos salido de la pandemia y la recesión que había conllevado ésta por los confinamientos masivos, la gradual reactivación económica nos permitía estimar crecimientos por encima del potencial en todas las regiones. El único lunar que teníamos antes del conflicto era precisamente que ya estábamos viendo repuntes de presiones inflacionistas prolongadas por las interrupciones en las cadenas de suministros globales, es decir, en ese momento el debate era si la inflación era un tema coyuntural o estructural. Cuando se desencadena el conflicto bélico llueve sobre mojado y se añaden nuevas incertidumbres. En primer lugar, añade nuevas presiones sobre los precios de las materias primas, no solo las energéticas también las agrícolas; y, en segundo lugar, nuevas perturbaciones en las cadenas de suministros. En definitiva, esto se traduce en un mayor nivel de incertidumbre. Al final lo que hemos visto es que el consenso está revisando las expectativas de crecimiento a la baja y las de inflación al alza; tomando como referencia la Comisión Europea tras el conflicto, en términos de PIB antes las previsiones eran de un crecimiento para 2022 del 4% y se ha visto rebajado al 2,7%; y para 2023 se sigue previendo un crecimiento sano del 2,3%, con lo cual la Comisión Europea no contempla la posibilidad de recesión. Pero las revisiones en el ámbito de la inflación han sido aún más acusadas: antes de la guerra esperaba una inflación para 2023 del 3,5% y la nueva previsión para 2022 es del 6,8% en la UE. Es decir, con este panorama macro tan convulso se ha visto un reflejo claro en las diferentes clases de activos. En la parte de renta fija, probablemente hemos visto el peor arranque de ejercicio desde 1994 con caídas de doble dígito en la mayoría de las categorías de activos y peor cuanta mayor duración; y en bolsa también hemos visto bastantes castigo, en este caso con algo más de divergencias probablemente por estilos y regiones en aquellas bolsas como la americana, y en concreto el Nasdaq, con mayor perfil tecnológico y peor exposición a compañías de sesgo growth, con perores registros en el año; y aquellas bolsas con carácter un poco más defensivo como la de Reino Unido o el Ibex saliendo algo mejor paradas gracias al mayor peso de sectores como energía, financieros o materiales.
¿Cómo perfilan las carteras de renta fija ante el escenario de subidas de tipos y caídas en precio en los bonos soberanos?
La inflación es un enemigo natural de la renta fija. En renta fija tenemos que distinguir dos riesgos principales: el riesgo de tipos de interés, que lo medimos a través de la duración, y el riesgo de crédito o riesgo de impago. La inflación es un fenómeno global, y por lo tanto lo que estamos viendo es como las subidas de tipos va a ser algo generalizado en la mayoría de bancos centrales, a pesar de las divergencias de algunos que van más rápido que otros, o como el caso de China en el que lejos de ver subidas de tipos hemos visto lo contrario o Japón que es difícil que vaya a mover ficha. Pero, en general, vemos que tanto EEUU como en Reino Unido ya han comenzado el proceso de normalización de subida de tipos, y en el caso europeo el BCE se espera que arranque en julio. Ante un escenario de subida de tipos la recomendación básica para todo inversor es reducir duraciones, acudir tácticamente a instrumentos como bonos ligados a la inflación aunque es un instrumento muy técnico y que solo se debe usar en momentos puntuales, y una de nuestras recomendaciones más claras es buscar refugio en los bonos flotantes que tienen unas características muy específicas que les hacen tremendamente resilientes en este entorno.
¿Los bonos flotantes son una oportunidad en este momento? Para quién esté perdiendo en renta fija, ¿qué le diría?
Es momento de ser prudente todavía en renta fija, pese a las pérdidas que hemos tenido en este arranque de año. Creo que el sentimiento del inversor aún es de aversión al riesgo y en este ámbito los bonos flotantes son una de las escasas oportunidades de búsqueda de refugio. La característica principal de los flotantes es que su cupón está referenciado a un tipo que se actualiza periódicamente, normalmente con carácter trimestral o mensual, es decir, una emisión que por ejemplo la referencia es Euribor 3 meses, esto lo que provoca es que la sensibilidad a movimientos de tipos de interés sea muy reducida; son bonos que tienen unas duraciones muy corta (0,2 - 0,3 años), y por tanto los precios de los bonos flotantes se mantienen muy estables en períodos de subida de tipos a diferencia de los bonos estándar. Es importante destacar además que la referencia es a un tipo de interés de mercado, no a un tipo de interés oficial, y estos tipos de interés de mercado tienden a anticipar y amplificar los movimientos de los tipos de interés oficiales. En definitiva, la volatilidad de los bonos flotantes es muchos más reducida; por ejemplo, si cogemos el índice de investment grade de la zona euro los bonos flotantes tienen un 80% menos de volatilidad que los bonos estándar con cupón fijo, es decir, de los dos riesgos de la renta fija eliminamos el riesgo de tipo de interés, que es el provoca más volatilidad, y nos queda el riesgo de crediticio. La recomendación es hacer una análisis de rentabilidad, crediticio, para saber qué tipo de emisor nos interesa, porque estos bonos flotantes no son inmunes a los procesos de aversión al riesgo, es decir, cuando hay movimientos de diferenciales crediticios también sufren, y así ha ocurrido este año con ligeras caídas, pero que no tienen nada que ver con las caídas tan elevadas en otros activos. Tenemos visibilidad a largo plazo en el proceso de subida de tipos y hasta que el mercado ajuste sus previsiones este es un instrumento fantástico para incorporar a cartera.
