- ¿Cómo ve el momento de la renta fija tras un año de grandes pérdidas? ¿Cómo podrían los inversores recuperar parte de lo perdido este año?
Este año, en renta fija, la mayoría de las pérdidas han venido por las subidas de tipos de interés. Cuando observamos las tasas del Tesoro de EEUU, la tasa a 10 años ha subido un 2,25%. El bono a dos años se ha ido al 3,75%, lo que ha dado como resultado que entre el 70-80% de las pérdidas que sufres en renta fija son por el movimiento de tipos. El crédito en sí también se ha ampliado, pero no tanto como cabría esperar dado el episodio anterior. Si se observa, por ejemplo, durante el 'taper tantrum' (rabieta de los mercados ante la reducción de las políticas acomodaticias de 2013) o durante la gran crisis financiera de 2008, los diferenciales de crédito no se ampliaron tanto. Parte de la razón es que los bonos corporativos están en todo el mundo: mercados emergentes, mercados desarrollados… y se han apretado el cinturón. Los balances son más sólidos, lo que se refleja en su retorno. Durante todo el año, diría que, dependiendo de la clase de activos, perdió entre un 1 % y un 20% o incluso más, según su duración.
Pero el lado positivo de esto es que ahora la renta fija empieza a parecer atractiva. Durante los últimos años, estuvimos en un entorno de tipos cero. Ese ya no es el caso. En especial, durante estos años se ha hecho una gran comparación entre el mercado de valores que proporciona un rendimiento decente en términos de rentabilidad por dividendo frente al mercado de renta fija que tiene rendimientos nulos o incluso negativos en muchos de los mercados. Ese argumento ya no es válido. Creo que, globalmente, la renta fija se ha vuelto mucho más atractiva. Actualmente se está realizando una reasignación y espero que durante los próximos trimestres haya una mayor entrada de capital a la renta fija de otras clases de activos, especialmente desde la renta variable.
En términos de cómo recuperamos parte del dinero que se pierde, creo que es importante estar activo. Lo que sucedió durante el último año es que la volatilidad en los mercados debido a eventos geopolíticos, debido a las fuertes subidas de tipos de la Reserva Federal ha creado muchos desajustes, especialmente en los mercados emergentes. Así que tienes muchas oportunidades que están mal valoradas actualmente y que es una parte de alfa. Pero, en general, creo que si se mantiene en renta fija, el año que viene debería ser bastante positivo, especialmente en los mercados emergentes debido al mayor cupón. Por lo tanto, en los mercados emergentes, los diferenciales son más amplios en comparación con el comienzo del año, lo que proporciona un margen de maniobra decente impulsado por el entorno de tipos globales. También esperamos que los tipos bajen un poco, especialmente en la segunda mitad del próximo año que debería proporcionar rendimientos adicionales. Pero lo más importante, creo que si estás invertido en una estrategia activa, eso debería proporcionarle un rendimiento decente si el gestor puede extraer el valor de estas oportunidades. En los mercados emergentes, especialmente debido a un panorama tan variado, hay ciertos países a los que les está yendo muy bien. Por lo tanto, es importante mirar el mercado no como un todo, sino como una aglomeración de oportunidades en diferentes lugares. Así que diría que las estrategias activas en los mercados emergentes deberían funcionar bastante bien y debería superar al mercado de renta fija a nivel general y, a su vez, la renta fija también debería superar a muchas otras clases de activos.
- ¿Qué aportan los bonos emergentes que no hagan los bonos de países desarrollados? ¿Qué tipo de emisiones sobreponderan?
Hay muchas ventajas. Diría que la más importante es la rentabilidad que se obtiene de los bonos de mercados emergentes en relación con su perfil crediticio. En primer lugar, cuando observa a un emisor de un mercado emergente, en promedio, el emisor de un mercado emergente tendría una mejor calidad crediticia para la misma calificación si lo compara con un mercado desarrollado.
Esto se debe a que hay una cierta prima en la calificación, hay cierto límite debido a la calificación del país… Teniendo la misma calificación hay mejor calidad en los mercados emergentes. Y además de eso, para la misma calificación, también obtiene un diferencial más alto en los bonos de mercados emergentes.
En resumen, está comprando la misma calificación pero con una mejor calidad crediticia y un mejor margen, lo que significa un mayor rendimiento. Así que ese es un argumento muy, muy fuerte a favor de los bonos de los mercados emergentes.
Lo segundo es que en este momento, los balances de los mercados emergentes son muy fuertes. Tienen el apalancamiento más bajo en los últimos 10 años. El apalancamiento neto es de alrededor de 1,1 veces actualmente, que es el más bajo. Especialmente después del ‘taper tantrum’ de 2013, los emisores de mercados emergentes han sido muy pragmáticos en términos de gestión de pasivos, en cuanto a la gestión de su balance y han sido ahorradores. En el universo de grado de inversión, tiene balances bastante sólidos en este momento, pero debido al entorno de riesgo, sigue proporcionando un rendimiento decente. Así que creo que esa es otra ventaja.
Del lado soberano, también creemos que los bonos de mercados emergentes tienen una mayor tendencia a pagar. Entonces, incluso si baja un poco la curva crediticia hacia soberanos no tan fuertes, hemos visto en las últimas décadas que los soberanos de mercados emergentes, incluso después del incumplimiento, han brindado recuperaciones muy altas en el rango del 60% al 80%. Esto se debe a que tienen más acceso a la financiación del Banco Mundial, del FMI, más recientemente de China… Y tienen mucho más, quieren pagar porque saben que si no pagan sus bonos, no podrán volver al mercado. Estas son algunas de las diferencias clave que diría que no están presentes en los bonos corporativos o soberanos de los mercados desarrollados.
En este entorno, preferimos la calidad, por lo que nos gustan los bonos con calificación de grado de inversión en comparación con los de alto rendimiento o ‘high yield’. Dentro de los bonos calificados con grado de inversión, nos gusta el segmento BBB que proporciona atractivo. En ‘high yield’, no estamos invertidos en los de menor calificación. Tenemos inversiones oportunistas en BB+ o BB, donde vemos mejoras en el perfil crediticio de los emisores. También nos gusta la parte delantera de las curvas, por lo que nos gustan los bonos a corto plazo que nos proporcionan una volatilidad relativamente baja y un riesgo de duración bajo. También nos gustan las empresas que no tienen necesidades de refinanciación. Dado el entorno de volatilidad actual, nos gustan las empresas que tienen buenos flujos de caja, no tienen necesidad de salir al mercado y pagar altos tipos de interés por los nuevos bonos. Y también nos gustan las empresas que tienen un fuerte respaldo del sector público, como es el caso de muchas empresas con grado de inversión que tienen participación del Estado o son empresas muy importantes dentro de sus países. Entonces, por defecto, tenemos algún tipo de apoyo del gobierno.
- En este entorno de subida de tipos apuestan por bonos de duraciones cortas, ¿las duraciones largas aún no compensan por rentabilidad?
Estamos en un entorno muy interesante en este momento. Si observa la curva de rendimiento de EEUU, está invertida en un nivel que no se ha visto en los últimos 30 años o incluso en más de 30 años. Los bonos a dos años están pagando 70 puntos básicos más que los bonos a 10 años. Igual que el caso del bono a dos años frente al bono a 30 años. Entonces, en efecto, lo que significa es que puede prestarle a una empresa o a la Administración de EEUU básicamente y obtener 70 puntos básicos más sin correr el riesgo de la duración.
En los mercados emergentes cuando observamos los bonos de corta duración conllevan poco riesgo de duración y aún así ofrecen un mayor rendimiento. Por lo tanto, puede invertir fácilmente en una empresa con buena calificación y obtener un rendimiento del 6%. Cuando se encuentra en un entorno de este tipo, otra cosa a tener en cuenta es que si observa una empresa y desea predecir sus flujos de efectivo, es mucho más fácil hacerlo a dos o tres años que a 30 años. Y además de eso, está obteniendo un mayor rendimiento al invertir en bonos de dos a tres años en lugar de bonos de 30 años.
Entonces, ¿por qué elegiría un bono a 30 años cuando obtiene más, tiene una rentabilidad más alta y al mismo tiempo estás más cómodo al evaluar la calidad crediticia? Esa es otra ventaja de las estrategias a corto plazo. Además de eso, diría que la estrategia también tiene costes más bajos porque la mayoría de las veces mantendríamos el bono hasta el vencimiento, pero también los diferenciales de oferta de compra en bonos a corto plazo son mucho más bajos. Eso significa que no está perdiendo tanto en los costes de transacción como lo haría si estuviera invirtiendo en un bono de larga duración o un bono a largo plazo. Y por último, pero no menos importante, dichos bonos tienen, por definición, un riesgo de tipos de interés mucho más bajos en un contexto de gran volatilidad para los tipos. Dichas estrategias le brindan un rendimiento de volatilidad más bajo, lo que significa un mejor perfil de rendimiento de riesgo. Esa es la razón por la que estamos mucho más orientados o pensamos que la estrategia a corto plazo es más interesante en este momento.
- El fondo JSS Sustainable Bond – Global Short-Term cuenta con un proceso de selección de activos que tiene en cuenta los factores ESG, ¿de qué se trata? ¿Ve avances en los factores ESG en los mercados emergentes?
En J. Safra Sarasin tenemos una larga tradición en temas de sostenibilidad. De hecho, incluso hace 30 años, cuando el término ESG ni siquiera estaba acuñado, teníamos la sostenibilidad integrada en nuestro proceso de inversión. En el fondo JSS Sustainable Bond – Global Short-Term hemos integrado los criterios ESG. Es un fondo artículo 8 de SFDR, lo que significa que los criterios ESG están integrado en todo el proceso de inversión.
Es decir, en la selección de bonos que hacemos de arriba a abajo y abajo arriba, en la gestión y en los informes. Damos una gran importancia también a los factores de gobernanza dentro de nuestro ESG, que es especialmente importante en los mercados emergentes, porque creemos que es un motor de los rendimientos crediticios, especialmente en los bonos soberanos, pero también en los bonos corporativos. Tenemos nuestro propio modelo de calificación ESG que alimenta nuestra selección de inversiones, nuestra selección de universos. Tenemos un gran universo de inversión, en el que podemos excluir. En la parte ascendente del proceso de inversión, analizamos varios riesgos ESG por los que una empresa o emisor podría pasar y evaluamos y ponemos en valor los criterios ESG en el proceso de inversión.
Nosotros empezamos a seleccionar bonos en función de los sectores y países en los que operan, vemos la evolución en ESG que están desarrollando y ahí excluimos ya emisores que son muy contaminantes como algunas compañías mineras de carbón, algunas eléctricas… Mientras que también ponderamos más a sectores que están trabajando contra el cambio climático. Reportamos nuestros informes de ESG a los inversores del fondo e integramos los criterios ESG en todo el proceso.
En resumen, estamos viendo un gran cambio en los mercados emergentes en relación a la sostenibilidad, la emisión de bonos verdes o sostenibles especialmente en América Latina y los países emergentes van evolucionando también en línea con la regulación. Es cierto que Europa es líder en este campo, pero estamos viendo muchos avances en grandes agentes como China que está introduciendo mucha regulación de sostenibilidad. Todavía este tipo de países han de avanzar en estos criterios, pero estamos satisfechos con los avances que se están dando en los últimos años.
