Sin embargo mantenemos posiciones marginalmente sobre-ponderadas en deuda pública, bonos ligados a inflación y crédito en euros, aunque neutrales en deuda emergente. Por valoración los emergentes se encuentran en niveles que históricamente han hecho que los inversores se replanteen oportunidades a largo plazo, pero los riesgos de desbaratamiento financiero seguirán dominando a corto plazo.

Falta de potencia para la crisis de deuda soberana

La negativa de Alemania a que se permita que el Banco Central Europeo actúe como prestamista de último recurso y su petición de integración fiscal más estrecha ha expuesto la falta de potencia para tratar la crisis de deuda soberana y es difícil ver cómo se puede frenar una espiral bajista. Además las esperanzas de aumentar los recursos del Fondo Europeo de Estabilidad Financiera se han diluido. Aunque el Banco Central Europeo es casi seguro mantenga las bajadas de tipos de interés, su efecto se ve eclipsado por la retirada de liquidez a medida que los bancos venden bonos del sur de Europa para cumplir requisitos de capital más estrictos y los inversores rehúyen las instituciones financieras, forzando las rentabilidades al alza y restringiendo los préstamos interbancarios.

Mientras el momento económico da signos de debilidad y ha aumentado el riesgo de graves trastornos financieros. En la eurozona gran parte de la región está en recesión y aunque Francia y Alemania consiguieron pequeño crecimiento el tercer trimestre la producción industrial alemana está cayendo a medida que la contracción fiscal se afianza. Dados los riesgos estamos poniendo fin al riesgo y pasando a posición infra ponderada en renta variable, especialmente Europa.

Márgenes de beneficio en EEUU no vistos desde 1950

Seguimos prefiriendo renta variable americana y creemos que el dólar se apreciará frente al euro. En EE.UU el Congreso ha sido incapaz de acordar medidas para recortar el déficit, lo que puede desencadenar recortes de gasto automáticos de 1.200 billones de dólares por Ley de control presupuestario, con poca probabilidad de pactos antes de las elecciones presidenciales de noviembre de 2012. Pero los datos económicos de EE.UU. son prometedores en general. El crecimiento del PIB el tercer trimestre se ajustó a la baja en gran parte debido a inventarios, pero prevemos crecimiento de 2,6% en 2012, con el lastre fiscal recortando 0,5%. De hecho hay signos de recuperación incipiente en el mercado de la vivienda. El descenso de la deuda de los hogares a niveles de anteriores de recuperación económica está estimulando el consumo y la inversión empresarial, con márgenes de beneficio en niveles no vistos desde la década de 1950, puede tomar el relevo al estímulo gubernamental. La oferta de dinero es abundante.

La incertidumbre de la eurozona influye en emergentes

Por valoración los emergentes se encuentran en niveles que históricamente han hecho que los inversores se replanteen oportunidades a largo plazo, pero los riesgos de desbaratamiento financiero seguirán dominando a corto plazo.

Aunque el crecimiento en economías emergentes ha continuado, en China la actividad inmobiliaria ha caído con rapidez los últimos meses y hay pruebas de desaceleración infraestructuras. Por otra parte los indicadores adelantados muestran que el PIB puede crecer 8,8% en 2012. Los intentos de China por frenar su sistema bancario en la sombra han creado dificultades para acceder a crédito a muchas PYMES, cuyo papel es crucial en la creación de empleo, pero a medida que la inflación siga cayendo en 2012 puede haber relajación de restricciones.

Por su parte los bonos de mercados emergentes, especialmente en monedas locales, han reaccionado negativamente a menores previsiones de crecimiento. Estas se han debilitado con la aversión al riesgo y reducción de inversión extranjera, mientras los problemas de la eurozona han generado menor liquidez en estos mercados. En este estado de cosas, a pesar de menor crecimiento y previsiones de menor inflación, algunos bancos centrales han subido tipos de interés. Además algunos países son especialmente vulnerables al deterioro de liquidez como Turquía e India -que registran déficits por cuenta corriente y fiscales de diez por ciento sobre PIB- y países de la Europa del Este como Hungría y República Checa. Sin embargo Latinoamérica y Asia están mucho más orientadas a China.