El inicio de este 2021 para los mercados está marcado por los temores a la inflación. ¿Qué efectos puede tener un repunte de la inflación para los principales activos?
La inflación nunca es una buena noticia para los mercados. Es mala para los mercados de renta fija pero también lo es para los mercados de renta variable. No obstante, frente a los miedos que hay en torno en la inflación, evidentemente tendremos una inflación más alta que en 2020 – que estuvo deprimida como consecuencia de las normas de distanciamiento social –en la medida en que recuperemos la normalidad. Nosotros estamos mirando tanto el consenso de mercado para 2021 y 2022 que nos indican que estaremos en una situación similar a 2019 y cuando vemos las proyecciones a 10 años, tomando la inflación implícita de los bonos ligados a la inflación de EEUU o al forward del Swap 5 años de inflación en el caso de Europa vemos que a día de hoy no hay de verdad un problema de inflación.
Ante la perspectiva de una mayor inflación, ¿la renta fija comienza a ganar atractivo frente a la renta variable? ¿Creéis que las bolsas son la mejor opción para este año?
La inflación no es una buena noticia para ninguna clase de activo y tampoco para la renta variable y la subida de la rentabilidad de la renta fija tiene dos efectos negativos para la renta variable: la inversión en renta fija comienza a ser más atractiva y además, las acciones se valoran descontando flujos futuros y en la medida en que se aplique un descuento más alto su valoración bajará. Aun así, creemos que para una parte de la bolsa todavía hay potencial de revalorización porque la subida de inflación puede ser por una mala noticia – que haya estancamiento económico – o por una buena, que haya más crecimiento económico. Nosotros creemos que este repunte de la inflación que es contenido se debe a una buena razón: mayores expectativas de crecimiento que contribuye a aumentar la valoración de las acciones.
Una recuperación económica desigual tras la crisis del coronavirus también tendrá, o ya está teniendo sus consecuencias, en la renta variable. ¿Qué regiones os parecen más atractivas?
Los comportamientos regionales han obedecido más al tipo de compañías que abundan en los índices que al propio desempeño de los países. Cuando hablamos de compañías de alta capitalización son entidades globales, que venden en todo el mundo y donde la jurisdicción donde cotizan no necesariamente determina las ventas y, por lo tanto, los beneficios. Con esto hay mucho más sesgo a tecnología en el caso de Estados Unidos y a compañías value, en el caso de Europa. Pensamos que este año habrá recuperación económica pero también rotación sectorial. Si nos fijamos en las compañías e índices vemos que muchas de ellas estaban condicionadas a que no existiera distanciamiento social, lo que hizo que sus negocios y cotizaciones se deprimieran. Con lo que vemos más oportunidad en Europa que en EEUU y a nivel global, nos gustan los países emergentes, especialmente la zona de Asia pues creemos que esta será su década con China a la cabeza.
¿Los sectores perdedores de 2020 pueden ser los ganadores de 2021?
Sí, pero matizando. Así como los sectores perdedores de 2020 – que fueron los más afectados por el entorno tan adverso por la pandemia – se beneficiarán del cambio de entorno que habrá este año; los ganadores de 2020 no tienen por qué ser los perdedores de 2021. Porque los ganadores de 2020 fueron compañías tecnológicas. El año pasado vimos un salto gigante en la disrupción digital que y ya es imposible volver atrás. Iremos a una nueva normalidad, no volveremos a la anterior y por lo tanto es un entorno bueno para las compañías tecnológicas.
Relacionando sectores y tipos de interés, ¿ven recuperación del sector bancario a corto plazo?
Vemos dos partes del sector bancario. El negocio típico se beneficia tanto del nivel de tipos de interés – que lo tienen marcado los bancos centrales y no creemos que haya cambios en 2021 ni en 2022 – como por la pendiente de la curva, donde hemos visto una positivación de la misma que es positiva para los negocios bancarios. Pero creemos que todavía no se ha dado el entorno perfecto para el sector bancario, que es un entorno de tipos de interés más altos.
Dentro de la renta fija, ¿veis mayores oportunidades en los bonos corporativos que en la deuda pública? ¿Cómo de importante son las duraciones cortas?
No nos gusta la deuda pública, no le vemos potencial de revalorización pero sí muchos riesgos que se han evidenciado en lo que llevamos de 2021 por lo que estamos infraponderados. Además, tenemos duraciones cortas porque normalmente la sensibilidad a los tipos de interés de los bonos dependen del vencimiento y cuanto más corto sea el vencimiento serán menos sensibles a movimientos de tipos. Evidentemente los bonos corporativos tienen un atractivo especial y es que pagan un diferencial respecto a la deuda pública. Pero es cierto que si no son bonos flotantes, o no tienen cubierta la duración, estos bonos se verán resentidos por el empinamiento de la curva. Si nos parecen atractivos pero jugando al diferencial, que no creemos que se vaya a ampliar este año, no a la rentabilidad total.
