Situación macro e ideas de inversión: dónde ponemos el foco en un entorno de tipos de cero

APERTURA : Joaquin Maldonado, delegado territorial en Valencia de EFPA España 

Desde EFPA España no podemos dejar de apoyar iniciativas como esta por varias razones: circunstancias actuales y por la labor de divulgación que eso supone. También agradecer a los ponentes: BNP Paribas Personal Investor, Lazard, Schroders y BNP Paribas Investment Partners. Lo que vivimos cada día es que en España se está produciendo un cambio estructural: casi el 45% de efectivo que había en depósitos se está traspasando hacia  fondos de inversión. Vamos en la línea de lo que hacen otros países. En España, a día de hoy, en las IIC hay 300.000 millones de euros, que es el 25% del ahorro de las familias españolas. En otros países de nuestro entorno, ese porcentaje está en torno al 80%, con lo que hay un cambio y vamos en la línea de nuestros vecinos.

Según los últimos titulares que hablan de ‘Menos volumen y rentabilidades negativas’ en los fondos de inversión, “es lógico si pensamos que en el mes de septiembre ha habido 3.300 millones de euros menos en IIC respecto a agosto. Pero en lo que llevamos de año, hay suscripciones netas por valor de 20.000 millones de euros y el número de partícipes ya supera los 7,5 millones de inversiones”, aclaró. 

Lo primero tenemos que entender es qué se compra. En años previos hemos tenido productos mal vendidos, productos mal comprados y productos que se han adquirido sin comprenderse. Desde EFPA España queremos que los asesores financieros tengan una relación de confianza  de largo plazo con sus clientes que les permitan hacer una verdadera planificación, diversificación y preservar el ahorro y el capital. En circunstancias como las actuales, con tipos de interés en mínimos y la rentabilidad de la renta fija está en mínimos, los inversores tienen que acudir a activos de menor riesgo. Eso no es un problema si el asesoramiento es bueno. El componente fiscal del ahorro es otro de los elementos a tener ene cuenta.

El 80% de los ciudadanos españoles cree necesaria la educación financiera desde edades tempranas. El Banco de España está realizando test para verificar la cultura financiera de los inversores. Pero de nada sirve educar a los ciudadanos si a la hora de recibir un asesor la planificación es inadecuada.

SITUACIÓN MACRO E IDEAS DE INVERSIÓN

De izda a dcha: Ricardo de los Ríos (BNP Paribas IP), Domingo Torres (Lazard), Silvia Morcillo (Ei), Inés del Molino (Schroders), Estefanía Ponte (BNP Paribas PI) y Joaquin Maldonado (EFPA España)

¿Qué les preocupa más de cara a los próximos meses?

Domingo Torres, desarrollo de negocio en España de Lazard Freres Gestion. Es complicado porque son inquietudes que hemos tenido. Desde Lazard, China no es una inquietud. Lo que para nosotros ha pasado este verano era una operación técnica además cedida por las instituciones internacionales y no pensamos que la depreciación del 3% fuera suficiente como para alimentar esta "no crisis" que llega desde China. Es cierto que está cambiando de un modelo industrial a otro de servicios pero pensamos que está bien encauzada. Es indudable que hay una ralentización en China aunque tiene un crecimiento que es bastante sostenible. Aunque es cierto que el mundo ha cambiado.

Europa. Hemos hablado todo el año. El riesgo griego se ha alejado por el momento. Los indicadores económicos en la Eurozona son bastante buenos: el paro global ha bajado, los indicadores de confianza han mejorado, y pensamos que ahora mismo dentro de la economía global, la europea será la locomotora. (Vea el análisis del Lazard Objectif Recovery Fund)

Si hablamos de riesgo político, no podemos dejar de hablar de nuestro país. Todas las elecciones conllevan un riesgo de incertidumbre, todas pueden llevar a situaciones inquietantes pero estamos llegando a las elecciones generales con un panorama más claro que el que teníamos en febrero.

Inés del Molino, directora de cuentas de Schroders en España y Portugal. Retos hay muchos. Nosotros en Schroders como casa británica seguimos de cerca la situación en España pero con cierta distancia. El riesgo no es el proceso electoral sino que el gobierno resultante vaya en contra de unas medidas que están dando buen resultado. Que haya una ruptura en un proceso que ha costado mucho es lo que nos preocupa.



En cuanto a los grandes riesgos, desde nuestro punto de vista, nos parece más preocupante el tema de la deflación. Estamos en un entorno de crecimiento muy tenue, China ya no es país emergente con lo que crecerá menos pero está trasladando un flujo de deflación al resto del mundo y eso hay que gestionarlo. ¿Cómo se lucha? Desempleo. Porque una vez tenemos ciertos empleados, se puede generar cierta espiral en salarios. Inyectando dinero, que genera inflación monetaria. Y quedan pocas palancas para manipular. La inflación ha sido el gran terror de todos los inversores. Con una inflación descontrolada se puede actuar y si tienes deflación, es más complicado. Nos preocupa, no de forma alarmante, pero sí se tiene que mirar de cerca.

El principal miedo que tenían a la hora de gestionar las carteras de sus clientes era que la FED y las políticas monetarias fueran por detrás de lo que se necesita. Desde nuestro punto de vista, la FED ha dado muestras de que es mundial. Se ha fijado mucho en lo que ocurre de China, es muy demandante de materias primas.

Ricardo de los Ríos, director de inversiones de BNP Paribas Investment Partners. La deflación para nosotros no es una preocupación en el corto plazo. Sí lo ha sido en algún momento, le dábamos un 40% de probabilidades, pero ahora en el corto plazo puede haber un giro ascendente moderado de la inflación. China sí nos puede preocupar
porque es una economía grande y siempre se le echará la culpa de todo. Cuando crecía a ritmos del 8% se le echaba de la culpa del calentamiento, ahora que los números son otros, tampoco nos gusta, simplemente porque es relevante. Desde muchas estancias se ha pedido a las autoridades chinas que contengan el crecimiento. Para nosotros preocupa más la visión de los gestores de China que no China, con quien nos sentimos relativamente cómodos. Es verdad que hay datos que sostienen la economía china como las ventas minoristas o del mercado inmobiliario.

En cuanto a la Eurozona, si no vuelven fantasmas del pasado estilo Ucrania o alguna crisis que pueda surgir geopolítica, para nosotros el crecimiento no es una preocupación, sino todo lo contrario. Es una zona buena para invertir. En cuanto a las elecciones en España, tener a los gestores fuera de España da una visión algo más objetiva y la preocupación es que no haya un gobierno sólido. Eso siempre inquieta a cualquier inversor.

Estefanía Ponte, directora de BNP Paribas Personal Investors. No vemos deflación porque para nosotros ocurre cuando un inversor retrasa sus decisiones de inversión porque piensa que mañana estará más barato. Eso no ocurre. No ha ocurrido estos años uy ahora mismo estamos en un contexto de baja inflación. Es normal, hemos pasado una gran crisis. Pero lo que hay que fijarse no es en la inflación general, que hemos visto que enseguida se traslada del precio del petróleo, sino la inflación subyacente. Nosotros siempre comparamos y observamos que bienes relacionados como consumo, como textil, están repuntando.

Respecto a china, para nosotros no es un riesgo. De hecho me alegró lo que dijo el FMI en su informe semestral que vino a decir que China está en un cambio y esto tiene un precio. Es cierto que lo sufren las economías comerciales. Tenemos que acostumbrarnos a tasas de crecimiento más bajas.

En España es cierto que vienen elecciones. Había más miedo al tema de las elecciones catalanas y se ha visto en la prima de riesgo. En las generales todo el mundo sabe que no habrá mayoría absoluta pero se podrá hacer una coalición. A nosotros donde más vemos riesgo es en el miedo que se genera en los inversores esta situación y en los momentos de pánico.

¿Tendremos momentos de pánico como los que hemos tenido en la primera parte del año?

Estefanía Ponte. Miedo sí pero pánico creo que no. Al final tenemos una Reserva Federal que es uno de los factores que más volatilidad ha imprimido a los mercados, en principio todo parece que en diciembre no subirá tipos pero esperaremos a ver el mensaje de la próxima reunión. Tendremos volatilidad pero derivado de esa reunión de la FED.

Ricardo de los Ríos. Contemplamos que los niveles de volatilidad que se han alcanzado en verano se pueden repetir pero no le damos mucha probabilidad. Estamos en niveles medios de volatilidad reciente por debajo de la media histórica con lo que estamos haciendo una reversión a las medias de volatilidad. Siempre que se supera esa media nos ponemos más nerviosos pero si algo aporta volatilidad al mercado quizás pueden ser datos más actualizados en China, desempleo en EEUU, lo que haga la FED en diciembre, el precio del petróleo pero si no hay ningún cambio la volatilidad puede ser gestionable.

Fuente: BNP Paribas IP

Inés del Molino. Desde hace ya tiempo veníamos explicando que hemos vivido un escenario atípico porque hemos vivido caídas muy abruptas con recuperaciones que no podían hacer fin. La volatilidad no es otra cosa que a cuánto cotiza la incertidumbre que tenemos. Si la FED sube tipos lo hará por debajo de lo lógico. Lo único que nos da a entender una subida de tipos de la FED es si realmente EEUU está lo suficientemente sólido como para empezar a subir tipos, con lo que ello supone para economías como las emergentes. Pues una apreciación del dólar afecta mucho tanto a los que tienen deuda emitida en dólares como al propio precio de las materias primas. El miedo que tiene ahora todo el mundo es que no nos creemos que las cosas estén suficientemente sólidas como para soportar nada.

El castillo de naipes todavía tiene una base pequeña, por eso hay tanta incertidumbre a un cambio político, porque una autoridad decida cambiar tipos… si analizamos los datos macro estamos en un período de expansión, EEUU ya está en una fase de ciclo más maduro con lo que los países no están tan mal como estaban hace siete años.
Realmente somos mucho más emocionales de lo que todos los pensamos. Hasta el más racional si se analiza se ve que esa emoción.

Domingo Torres. Pánico. ¿Qué es? Reacción ante un acontecimiento no esperado. Hemos muchos movimientos de este tipo y no siempre acertados. El `pánico después de la apreciación del Yuan depende de quién lo analiza, es o no. Volatilidad sí y mucha. Esperamos que se suban tipos lo antes posible y que de una vez quiten la espada de Damocles a los mercados. Estamos ante una situación completamente anormal donde nos dejamos llevar por consideraciones cortoplacistas que dañan mucho.

Al año que viene tenemos elecciones en EEUU y hay una especie de acuerdo de que no se subirán tipos durante seis meses anteriores para no influir en las elecciones. Esto dejaría como fecha límite marzo de 2016 para que la FED pueda iniciar este proceso. ¿Está yendo la FED detrás de la economía real?

Inés del Molino. Sí. A nuestro modo de ver, y de hecho algunos miembros de la FED previeron incluso una bajada de tipos en 2016, se está quedando por detrás porque sabe que cualquier decisión que tomen afecta a un mundo que no se termina de creer que el 2007 esté empezando a superarse. A nuestro modo de ver hay que entender que los últimos 40-45 años han sido una época de expansión económica fomentada por el Baby Boom, desregulación banacaria, mcuha gente endeudándose y esa generación está empezando a jubilarse con lo que ello supone: desendeudamiento en un sistema financiero más regulado. Por lo tanto eso hace que todo el crecimiento se agote. Eso hay que entenderlo. La FED es consciente de que los Estados tienen un endeudamiento público sobre PIB desorbitado y subir los tipos ahora podría comprometer al resto de economías. Creemos que Yellen irá por detrás porque no quiere arriesgarse a una equivocación.

Ricardo de los Ríos. Si hubiéramos tenido esta reunión a finales de agosto estaría convencido de que septiembre iban a subir los tipos de la FED. Nos hemos equivocado y además lo llevamos haciendo todo el año. Hoy asignamos muchas probabilidades a que eso ocurra en diciembre y creemos que va a ocurrir porque la FED, a pesar de que a veces se comporta como reserva mundila, estará menos preocupado por China y más por lo que pueda ocurrir en EEUU. El BCE tiene un mandato: controlar la inflación mientras que la FED mira hacia la inflación y el crecimiento. La FED será fiel a su mandato. ¿Yellen qué piensa? Los miembros de la FED hacen una porra cada vez que se reúnen y de manera anónima sabes cuántos piensan qué nivel de tipos habrá a final de año, marzo, junio…. En junio, la media para finales de año era de 1.25%. Después de septiembre, la media es 0.625% y para marzo de 2016 alguno pensaba que los tipos estarían negativos. Nosotros ahora mismo apostamos por una razonable subida de tipos de interés en diciembre. (ver el análisis del BNP Paribas L1 Multi Asset Income)

Estefanía Ponte. Nosotros estábamos segurísimos de que en septiembre subirían tipos y la decisión no fue por EEUU sino por la economía mundial. Si vemos indicadores de confianza empresarial del sector manufacturero están muy bajos, lo que refleja el efecto China-emergetnes sobre la economía estadounidense. Eso nos quita un argumento para que los suba en diciembre. Ahora mismo creemos que, en un contexto de inflación reducida, si lo hace perderá bastante credibilidad.

En Europa ya se está hablando de un segundo QE sin haber terminado el primero. Uno podría pensar en que, si EEUU ha tenido siete años de mercado alcista con poíticas expansivas, el escenario se podría replicar en Europa. ¿Qué esperan?

Domingo Torres. Sí. Pensamos que habrá un nuevo programa de compra de activos por parte del BCE. Los anteriores programas han funcionado bien, se ha mejorado mucho la financiación de los países periféricos, van convergiendo hacia países core y será necesario este segundo QE. Pensamos que la situación en la zona es bastante buena y además tenemos un presidente del BCE que es bastante reactivo. Seguirá acompañando el crecimiento de la economía. Esto más todos los datos macro que hemos barajado, sentimiento económico, empresarial o tasa de desempleo, nos hace abogar por una recomendación única que es la renta variable de la zona euro.

Ahora, mirando valoraciones, tenemos un PER de 14x para la Eurozona en comparación con 16x para EEUU. Luego ya veremos qué sectores o hacia dónde vamos. La temática que nos gusta mucho es la de recuperación de la Zona, con lo que esa es otra de las razones para pensar en inversión en la zona.

Inés del Molino. Sí. Nos parece que a la hora de decidir dónde jugarnos nuestro presupuesto de riesgo se saca más partido a la renta variable europea que a cualquier economía desarrollada. Primero porque la recuperación está en marcha, el petróleo nos ha supuesto una rebaja de impuestos sin implementación gubernamental, tenemos un euro más barato – que nos permite ser algo más productivos y atractivos en el comercio mundial – y las compañías han hecho sus deberes y ahora mismo está en una situación saneada, sólida y solvente sabiendo que el crecimiento será más tenue… a nosotros nos gusta renta variable europea tanto por sus empresas como porsu deuda. (Vea el análisis del Schroders ISF European Opportunities)

Fuente: Schroders

Ricardo de los Ríos. Creemos que es un crecimiento más sólido y más fuerte que en Europa pero por renta variable, tanto EEUU como en Europa. Otra cosa es que hayamos replegado velas en algunos activos a la espera de ver realmente nuevos catalizadores que empujen al mercado. Lo que sí diré es que en EEUU y sobre todo en Europa nos gustan más las pequeñas capitalizaciones. Pues el QE está, seguirá y apoyará la inversión en compañías de pequeña capitalización. Del Ibex35, 30 compañías son pequeñas y medianas capitalizaciones. Que el consumo interno vaya a ser motor de crecimiento nos hace que nos guste este tipo de compañías. China, si es un motivo de temor, es menor para las menores capitalizaciones y algunas de las más beneficiadas del QE serán las pequeñas pues los grandes bancos no lo necesitan.

Estefanía Ponte. Estamos dando mayor peso a Eurozona por la macro, que cada vez es mejor. El QE apoya. Y además, la revisión al alza de los BPAs. Se observa una gran diferencia entre el S&P500 - cuyos resultados empresariales están continuamente sorprendiendo pero las compañías son tan conservadoras que pocas sorpresas dan en revisiones – y el Eurostoxx, donde ocurre lo contrario porque nadie apostaba de que saldríamos de la crisis. Hay una mayor revisión al alza.

Renta variable europea y España ¿también?

Estefanía Ponte. Nosotros estamos bastante pesarosos con el Ibex. Era una de nuestras apuestas pa el año, el objetivo estaba en 12.000 puntos, por la macro. El problema que hemos tenido ha sido la prima de riesgo política y Latinoamérica. Todos tenemos que tener en cabeza depreciándose a doble dígito este año, quiere decir que todas las compañías que estén expuestas a Brasil tendrán menores resultados empresariales por tipo de cambio. Eso afecta directamente a la bolsa española y siempre por el lado negativo. Creemos que el año que viene debería ser la favorita porque este año se ha quedado rezagada.

Domingo Torres. Sí, la incluiríamos, de hecho ya estaba en cartera. El ibex35 ha tenido una evolución que no tiene nada que ver con la del Eurostoxx. Realmente si pensamos que irán los 12.000 rodando, nos hemos quedado cortos pero creíamos que la macro sería lo que guiaría al Ibex en su movimiento. Lo que ha ocurrido en Latam, sobre todo en aquellos países exportadores de materias primas, tiene un impacto en todas nuestras empresas españolas.

Inés del Molino. Nosotros somos gestora británica y gestionamos Europa haciendo distinción entre Europa continental y Reino Unido, no nos desglosan más. A nivel carteras de fondos europeos, invertimos en compañías de una forma muy selectiva. Estamos tocando el sector inmobilario español pero poco más. Sacamos mucho jugo de España en los últimos 24 meses ahora estamos siendo muy residuales y no tenemos una opinión oficial. Tienes porque hay fondos que siguen a un índice pero puntualmente creemos que se puede sacar partido al sector inmobilairo tanto directo como a través de las Socimis.

Ricardo de los Ríos. Casi diría que había más España en nuestras carteras durante la crisis que ahora. De la forma en que gestionamos los fondos de bolsa europea no nos movemos tanto por macor como por negocios. Ahora hay más compañías italianas.

¿Cuál es la previsión para los emergentes?

Inés del Molino. Los emergentes están baratos. Si buscamos un activo barato, lo es. Si somos capaces de aguantar 20 años en un activo, fenomenal. Como somos como somos, no lo vemos como el mejor momento. Ahora intentamos distinguir entre productores, sobre todo de materias primas, y consumidores. Hay países muy dependientes del petróleo e incluso Japón, que tiene una construcción de centrales nucleares impresionante, se han convertido en grandes dependientes del petróleo. Por lo tanto, dentro de los emergentes nos parece que hay que ser muy selectivo.. Muy consciente de dónde se está entrando y por cuánto tiempo y además creemos que las oportunidades de entrada llegarán pero ahora necesitamos ver un poco la implicación a nivel general de la subida de tipos de interés.

Domingo Torres. Cuando pensamos emergentes no pensamos en zona geográfica, sino exportadores e importadores. Quienes lo harán mejor son los importadores. A partir de haí, no Rusia, no Brasil, no indonesia, no Turquía. Sí Corea, Taiwan, Hungría, Polonia…Realmente con esa diferencia entre importadores y exportadores. Es importante también el horizonte de temporal. Ahora, por precio, es buen timing de entrada pero con un horizonte de inversión de al menos 5-7 años pero con selección de empresas a mirar muy de cerca. Nosotros ahora somos muy prudentes en emergentes.

Estefanía Ponte. Es cierto que están baratos. Hay muchos informes hablando del momento. Emergentes a medio y largo plazo, Latam es la zona más arriesgada pero sobre todo queremos insistir en lo que hay dentro de los fondos porque una de las cosas que más nos preocupa es que las empresas emergentes han emitido mucha deuda en dólares. Se teme que empiece a haber suspensiones de pago y una de las áreas que más ha crecido en renta fija en dólares es Latam.

Ricardo de los Ríos. Tanto en renta variable como en renta fija, Iberoamérica a evitar. Qui´zas en Europa emergente si la situación política no se complica puede ser una posibilidad y sino, Asia, ex china, tanto en renta fija como en renta variable.

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