- ¿Cómo encaja un fondo como el Key Capital 8 en una firma de servicios financieros como Key Capital?

Key Capital Partners nace hace 10 años, cuando un grupo de personas del equipo de intermediación de derivados de ODDO deciden formar su propia compañía, contratando solamente con los grandes bancos europeos.

Eso hace que Key Capital se convierta en uno de los primeros jugadores a nivel europeo de la intermediación de derivados, número uno en España y con algún activo determinado con cuotas de mercado cercanas al 60%.

El siguiente paso fue tratar también a otro tipo de cliente, menos sofisticado que los grandes bancos, que son los corporativos. Se decide tratar de ayudar via la utilización de derivados a grandes clientes corporativos que podrían solucionar problemas estratégicos con la utilización de derivados.

Entonces, participamos en la salida de los derivados de ACS en Iberdrola; ayudamos a Sacyr a cubrir el riesgo que tenía en Repsol dando un importante y claro y mensaje cuando la compañía estaba atravesando unos momentos duros. Eso hizo que el bono se estabilizase en el 4%.

Esto deriva en que estas compañías nos toman como un socio estratégico, más allá de los derivados. Nos convertirnos en parte de estas compañías para ayudarles en encontrar soluciones estratégicas.

También nos ocupamos de la salida a bolsa de Saeta Yield, la reestructuración de la deuda del Bernabeu; llevamos la reestucturación de BPA en Andorra. Es decir, fuimos los que creamos el banco bueno, el banco malo…

Y todo eso culminó en nuestro asesoramiento en la toma de control de Abertis por parte de ACS.

Después nos planteamos como el siguiente paso ayudar también a los inversores. Y ahí nos propusimos lanzar un fondo con renta variable con derivados, que es lo que es hoy Key Capital OCHO.

- ¿Cuál es la filosofía de inversión de este fondo?

Es un fondo de renta variable global con un estilo value investing, que es el que consideramos que obtiene mejores retornos en el medio y largo plazo en el medio y largo plazo.

Hacemos algo que hace todo el mundo dedicado al value investing, que es dedicarle mucho tiempo a estudiar las compañías. La diferencia es que nosotros cuando nos enfrentamos a la decisión de invertir en una compañía tenemos dos opciones: cuando está lo suficientemente barata y es atractiva para invertir con un margen de seguridad suficiente, compramos. Sino lo está, lo que hacemos es “ponernos entre dos mundos”. Lo explico: nos gusta la compañía pero no está al precio que queremos, por lo que nos exponemos a ella vía derivados, opciones, vía la venta de puts.

Normalmente suelen ser las mesas de trading, la gente que interviene en derivados, que por razones principalmente de riesgo o concentración, ellos no atienden a los fundamentales. Y en la otra parte, están los que hacen análisis fundamental pero consideran que los derivados están fuera de su margen de competencia.

Pero los derivados sí son nuestro campo de competencia.

Eso lo hacemos con un vencimiento de 3-6 meses  y obtenemos rentabilidades anualizadas de entre el 10 y el 15%.

- Teniendo en cuenta los descensos que ha vivido en los últimos meses los mercados y con el sistema de trabajo que uds tienen ¿dónde ven las oportunidades?

Con las caídas del año pasado hay más oportunidades. De hecho nosotros variamos una cartera que teníamos de una cartera de grandes compañías estables de EEUU, a una de medianas y pequeñas compañías en Europa que han sido más castigadas, precisamente porque tienen la etiqueta de cíclicas, y cuando se ve eso de ‘cíclicas’ arrasan con ellas sin preocuparse en el modelo de negocio.

Nosotros tenemos un universo potencial de alrededor de 4000 compañías. Pero realmente, que cumplan los requisitos que tenemos son unas 180 compañías que monitorizamos diariamente. Entonces, cuando ocurren caídas importantes entran en nuestro radar.

No nos movemos por índices. Cuando vemos a una compañía que nos gusta a un precio objetivo, volvemos a revaluarla y quizá sacamos a otra compañía que no tenga las fortalezas que con este movimiento de precio la otra nos lo da.

- El foco, entonces en el midcap europeo y un 75% en acciones y el resto en opciones. ¿Cómo hacen para controlar la volatilidad y el riesgo?

La parte de equity no podemos controlar per se la volatilidad. Pero lo que hacemos en la parte de opciones es que en el 25% intentamos tener hasta alrededor de un 15% de caída, lo que da un colchón de seguridad y baja la volatilidad global de la cartera.

En segundo lugar, con la prima recibida de las ventas de puts, compramos coberturas a largo plazo, suele ser tres años de plazo medio sobre los grandes índices, con la ponderación que tenemos en la cartera.

Eso permite globalmente una reducción de la volatilidad porque se compensa la parte larga con la de filosofía un poco corta, o de protección de la cartera.

- ¿Eso no hiere la sensibilidad del inversor?

Cuando entramos en una venta de put la idea es que nos ejecuten. Que nos den esa compañía a un 20% más abajo y en el camino estoy cobrando una prima. Nosotros lo que tratamos es de proteger y generar las rentabilidades de doble dígito histróricas del value investing, tratando de controlar los movimientos.

Quizá no vamos a sobresalir tanto en mercados alcistas pero nos vamos a proteger más en los bajistas.

Solo nos cubrimos cuando vemos riesgos sostenibles en el mercado susceptibles de crear un entorno de mercado muy negativo.

¿Cuál es el principal riesgo actualmente para su cartera y qué probabilidad le dan a ese escenario?

Somos muy críticos con la intervención de los bancos centrales en la economía. Es evidente que cuando generas un ciclo alcista en los mercados de manera artificial. Eso tiene consecuencias.

Todo ello en un entorno con la deuda superior a la que teníamos en 2008, un entorno que está demostrando que ese peso está lastrando el crecimiento… La mayor expansión monetaria de la historia de EEUU y más dinámica de todas es incapaz de crecer más del 2%. Eso nos preocupa.

Ya en 2017 empezamos a tomar cobertura en cartera. A finales alrededor de un 1%%. El año pasado, en marzo teníamos cubierto el 35%. Y el verano pasado teníamos el 65% que son los niveles actuales.

- Con la llegada de Largarde al BCE tiene pinta de que esto va a continuar. ¿Van a seguir ampliando estos porcentajes?

No, porque no hacemos trading con la cobertura. Nos cubrimos ante riesgos estructurales y como no sabemos cuándo van a ocurrir nos cubrimos a 3 años.

- ¿Cuáles son las principales compañías que mantienen en acciones? ¿Qué en opciones?

Tenemos acciones de Telefónica y Prosegur

Y una opción sobre Acerinox.

-¿Por qué consideran que Acerinox puede estar más barato?

Independientemente del entorno económico de ciclo bajista, con los datos macro ralentizándose, hay muchas de estas compañías cíclicas que ya lo han reflejado. Estas compañías ya están descontando un escenario muy negativo.

Pasa en el acero… también tenemos opciones de Thyssen, acciones petrolíferas, acciones y opciones de materias primas…

Es un poco lo que están reflejando un escenario y las bolsas otro.

- ¿Quién cree que tiene razón en todo esto?

Por mi experiencia creo que, casi, el 100% suele ser el mercado de renta fija el que tiene razón.

Hay una divergencia entre el precio de Acerinox como una inversión fundamental y el precio de la prima de las opciones que vendemos.

 

 

 

- ¿Por qué confían en Telefónica?

Creemos que el mercado a veces tiene una lectura diferente de lo que nosotros pensamos que se está transformando Telefónica. No le ha dado el valor que tiene castigada por el nivel de deuda que tenía.

Mira. La banca ha sido el sector que más valor ha destruido, después el petróleo y luego las telecomunicaciones.

A las compañías como Telefónica se les sigue mirando como una compañía de voz cuando realmente está virando y es una compañía de datos.

Es decir, le damos unas primas enormes a grandes compañías mundiales y sin embargo mantenemos un precio deprimido en Telefónica, cuando todo lo que viene (internet de las cosas, 5G, etc…) tiene que pasar por Telefónica. Una compañía que tiene el 80% de España ya con fibra y cobertura.

- ¿Y qué papel va a tomar Telefónica en todo esto en el que hay un enfrentamiento tan grande entre EEUU y China por el 5G?

Es pronto. Hasta dentro de unos cinco años no vamos a saber qué va a ocurrir.

Pero el coche autónomo, el internet de las cosas… todo esto tiene que pasar por la red de Telefónica.

Además creemos que se está siendo bastante injusto con los niveles de caja de la compañía y sus esfuerzos por reducir deuda.

En el medio y largo plazo todo esto se reflejará en el precio. Y al final habrá ciertos cambios regulatorios en Europa. No puede haber el número actual de compañías.

Habrá una concentración y un cambio regulatorio necesario para dar el paso adelante en tecnología que tienen EEUU y Asia. Eso tendrá que pasar por las compañías que de una manera más eficiente tendrán que seguir invirtiendo.  

- ¿Cuál sería su precio justo para Telefónica?

Alrededor de los 13/14 euros por acción.