A razón de la volatilidad de los mercados, hemos visto las primas de riesgo subir. La española, por ejemplo, ha alcanzado niveles de 90 que nos parecen altos pero, si hacemos un poco de historia, estamos todavía en niveles históricamente bajos. ¿Cree que nos enfrentamos a un periodo de primas de riesgo al alza?
Ya nos gustaría que éste fuera el caso. De hecho, lo que estamos viendo a lo largo y ancho de los mercados financieros es que la mayor parte de las primas de riesgo, ya sean de crédito, tipos de interés o incluso de renta variable, están bastante deprimidas. Obviamente, estos repuntes que tenemos aumentan en cierta manera la rentabilidad esperada en los activos, pero todavía estamos por debajo.
En el caso de la prima de riesgo española, estamos muy por debajo de los niveles que hemos visto en los últimos años en los distintos mercados financieros a nivel global.
Hemos vivido años en los que los bancos centrales han distorsionado la valoración de muchos activos. ¿Ha afectado también a las primas de riesgo?
Por supuesto. Al final, las primas de riesgo no son más que el exceso de rentabilidad que un cierto activo de riesgo te paga sobre el activo libre de riesgo. En el caso del gobierno español, la prima de riesgo sería la diferencia entre lo que paga el gobierno español por su deuda con respecto a lo que paga el gobierno alemán por la suya.
Las inyecciones en liquidez de los bancos centrales han hecho que haya muchísimo dinero circulando, buscando activos en los cuales invertir para generar rentabilidades decentes. Nos ha facilitado mucho la vida a los gestores de activos, porque prácticamente los precios de todos los activos a nivel global han subido durante los últimos años y, por ende, la rentabilidad que esos activos nos pagan ha disminuido.
El enfoque de primas de riesgo descompone en un activo cuáles son las razones y los factores de riesgo subyacentes que explican ese activo, y cuáles son las rentabilidades, las compensaciones individuales que cada uno de esos factores tiene. Si los precios de los activos suben y las rentabilidades bajan, la rentabilidad esperada de esas primas de riesgo también baja.
¿Cómo cree que afecta eso a la renta variable?
En renta variable hemos visto en algunos momentos situaciones similares. De hecho, a día de hoy la prima de riesgo de la renta variable estadounidense, que es la diferencia entre la rentabilidad por beneficios del S&P500 con respecto a la rentabilidad del bono americano a 10 años. Esta rentabilidad ha disminuido.
Sin embargo, las primas de riesgo de renta variable a nivel global en la mayor parte de los mercados siguen siendo las más altas y atractivas del mercado. En general, este entorno ha vuelto menos interesantes y atractivas las primas de riesgo de crédito, high yield o deuda de mercados emergentes. En términos relativos, la prima de riesgo de renta variable es la más atractiva de todas, si bien, en términos históricos, ha estado en niveles más altos que el actual.
¿Cómo nos ayuda la prima de riesgo a saber si un activo está o no sobrevalorado?
Al final, cuando tú tomas un activo y sabes la rentabilidad que te está dando, tratas de descomponer cuál es la rentabilidad que me da ese activo sobre la tasa libre de riesgo. Si ves que no está dando prácticamente rentabilidad por encima de esa tasa, quiere decir que la compensación por asumir ese riesgo es inexistente y quizás no valga la pena.
Hablábamos de la prima de riesgo de renta variable como una de las pocas que todavía ofrece algún atractivo. Donde vemos el mayor problema y las primas de riesgo a niveles más bajos y menos atractivos es en la llamada prima de riesgo de duración. Se trata de la compensación que se nos paga por comprar un bono que tiene sensibilidad a los tipos de interés. Tradicionalmente se utiliza en las carteras para equilibrar el riesgo de la renta variable. Como los tipos de interés bajan cuando hay una recesión económica, eso hace que los precios de los bonos suban.
Actualmente nos encontramos en un mercado de renta variable no muy barato, con primas de riesgo todavía atractivas, pero no mucho, pero tenemos una prima de riesgo de duración que prácticamente no nos paga nada. Por tanto, si queremos compensar el riesgo de renta variable, los bonos gubernamentales de alta calidad no nos van a compensar lo suficiente en caso de una caída muy importante de la renta variable. Y, si lo hace, lo va a hacer asumiendo riesgos de duración de mucha sensibilidad.
El ejemplo más claro es lo que ha pasado esta semana. Si tienes una cartera del 50% bono y 50% renta variable, esa parte de bonos te ayuda a compensar parte de lo perdido en bolsa, pero se asume un riesgo de duración muy alto, que prácticamente ningún inversor quiere asumir por el nivel tan bajo en el que se encuentran los tipos.
Desde el punto de vista del inversor, ¿cómo se pueden utilizar las primas de riesgo para solucionar ese problema?
Hasta ahora hemos hablado principalmente de primas de riesgo tradicionales, es decir, compensaciones de rentabilidad que se nos dan por asumir sensibilidades a los mercados financieros. Estos mercados están altamente correlacionados con la situación económica.
Sin embargo, existe todo un universo de primas de riesgo alternativas, que no se explican por la situación económica, sino por ineficiencias de mercados o el comportamiento sesgado de los inversores. Estas primas de riesgo alternativas, si se implementan de manera correcta y sistemática, sin ningún tipo de sesgo, permiten diversificar la cartera porque tienen una correlación mucho más baja con el ciclo económico.
Por ende, se puede sustituir la duración por una serie de primas de riesgo alternativas, que normalmente las conocemos por el mundo de renta variable, pero están presentes también en otras clases de activos. Podemos utilizarlas para sustituir el rol de la duración, es decir, disminuir la sensibilidad de los tipos de interés en nuestras carteras, diversificar con otros factores de riesgo y rentabilidad, y así ayudar a compensar el comportamiento de la renta variable cuando, en entornos como el actual, la renta variable sufre.
