- ¿Qué ventajas tiene la deuda convertible, como los CoCos, frente a la deuda senior?
Los bonos convertibles tienen un cupón más bajo, por lo que tienen una rentabilidad más baja que la deuda senior tradicional, pero en compensación, tienes la opción de convertirlos en acciones, de forma que participas en la subida de la acción, lo que puede representar una rentabilidad significativa. Por ejemplo, desde el inicio del año, la rentabilidad de los bonos convertibles es del 2,3% mientras que la deuda senior está cercana al 1%. Esto significa que puedes tener rentabilidades parecidas a las de alto rendimiento, 2,3% pero con mucho menos riesgo de crédito ya que los bonos convertibles están hechos de un 70% de bonos con grado de inversión, por lo que estamos ante una ecuación rentabilidad riesgo muy atractiva.
- ¿Cree que los convertibles tienen exposición al ciclo económico y una liquidez similar al high yield?
Es una clase de activo que se mueve por el ciclo económico, eso está claro. La gran diferencia, que mencionaba anteriormente entre el high yield y los bonos convertibles es la mezcla de ratings. El high yield está formado por 2/3 de BB y 1/3 de B, mientras que los bonos están por casi un 70% de emisiones con grados de inversión, por lo que es cierto que tiene exposición al ciclo económico pero cuando se entra en recesión, por ejemplo, el riesgo de crédito es mucho menor que con el high yield y por lo tanto hay muchos menos impagos que en un fondo de high yield; esa es la gran diferencia.
- En el cuarto trimestre del año los bonos convertibles sufrieron grandes retiradas de capitales y esto castigó a las rentabilidades. ¿Cómo esperan que vaya el resto del año?
El año pasado ha habido muchas salidas de capital de esta clase de activo, pero yo diría que eso ha ocurrido en todas las clases de activos, renta variable, high yield, así que no ha sido algo específico de los bonos convertibles. ¿Cómo veo los próximos meses? Veo esta clase de activo potencialmente atractiva en el contexto actual y esperaría la entrada de dinero en esta clase de activo. ¿Por qué es esto? Estamos en un periodo con mucha incertidumbre. Esto significa que no estamos completamente seguros de que el mercado vaya a repuntar como en el mes de enero, no estoy seguro de que vayamos a tener 12 meses como el mes de enero, o si vamos a entrar en recesión, por lo que este tipo de situación de incertidumbre es muy apropiada para invertir en bonos corporativos. ¿Por qué es esto? Porque tenemos esta asimetría en el rendimiento, lo que es realmente el corazón de los bonos convertibles. Normalmente, si hubiera un rally en el mercado de renta variable, se aprovecharían unos 2/3 de la subida de la bolsa pero si hubiera una fase de mercado bajista solo sufrirías 1/3 de la bajada, por lo que esta asimetría derivada de la convexidad de los bonos convertibles es muy atractiva para seguir expuestos al mercado de renta variable mientras se limitan las caídas. Por ese motivo esperaría una mayor atracción sobre esta clase de activo en adelante.
- ¿Cree que en este momento hay una diferencia de precio importante entre los convertibles y los bonos corporativos tradicionales? ¿Ve precios baratos en los convertibles?
Actualmente los bonos convertibles se consideran valorados razonablemente, la volatilidad implícita de esta clase de activo, que está caracterizada por la volatilidad implícita, actualmente está en el 30%, por lo que está muy en línea con la media histórica. Hoy esta clase de activo está valorada razonablemente, pero no siempre ha sido así. Esta clase de activo ha sido considerada cara entre 2015 y 2016 por ejemplo, y hoy representa un punto de entrada relativamente atractivo. El high yield también se ha reevaluado considerablemente a finales del año pasado e incluso después del rally de principios de este año, y diría que el high yield también está valorado razonablemente y puede ofrecer algunas oportunidades.
- ¿A qué sectores y segmentos de deuda tienen mayor exposición? ¿Puede darnos algún ejemplo de compañías con convertibles interesantes?
Hay diferencias significativas en la asignación de sectores entre bonos convertibles y el mercado de renta variable. Una de las mayores es el Real Estate que representa cerca del 15% de los índices de bonos convertibles, pero que es muy poco en el universo de la renta variable. Otra gran diferencia es la ausencia de empresas financieras ya que actualmente no hay bancos emitiendo bonos convertibles en Europa. Las empresas financieras son uno de los mayores sectores en el índice de renta variable. Actualmente hay dos sectores que nos siguen gustando mucho: el sector aeroespacial, con empresas como Airbus* o NTU*, en el que estamos sobreponderados en nuestra estrategia, y también tenemos una exposición significativa en el sector del Real Estate, que ya he mencionado antes, con empresas como Tag Inmobilien* o Leg Inmobilien*. También tenemos algunas empresas industriales y algunas convicciones españolas como Ence* o Cellnex* en las que estamos invertidos y que seguimos desde hace mucho tiempo y son algunas de las principales convicciones en la cartera.
*Estas compañías no son recomendaciones de inversión
