El Beneficio neto crece ligeramente, apoyado por la extensión de vida útil de los activos de transporte (amortizaciones -13%), la mayor contribución de las inversiones internacionales (puesta en equivalencia supone ya un 8% del BAI vs 4% en 1S14) y la reforma impositiva (26% vs 29%). Cubre el 65% de las inversiones previstas para el conjunto del año, a partes iguales entre domésticas e internacionales.
Los resultados colocan a Enagás en la buena línea para cumplir con los prudentes objetivos 2015: Bº neto +0,5%, DPA 1,32 eur/acc, capex 430 mln eur y mantenimiento de ratings apoyado en una estructura financiera prudente (DN/EBITDA 4,2x). La compañía mantiene unos objetivos 2015-17 que en términos de beneficio neto podrían superarse, con el añadido de que es previsible una aceleración de resultados a partir de 2018, cuando se verá ya el retorno de muchas inversiones.
En España disfrutará de un crecimiento orgánico razonable, en base a un entorno regulatorio estable, aunque lo que aportará crecimiento será el mayor peso del negocio internacional (13%e del Bº neto 2017 vs 3% en 2014). Uno de los apoyos de la tesis de inversión de Enagás sigue siendo su sólida y atractiva política de dividendos: 1,32 eur/acc con cargo a 2015, RPD en metálico del 5% y +5% anual en 2016 y 2017.
Enagás cotiza en línea con su principal comparable (REE) en términos de PER y EV/EBITDA 15e y ha reducido su prima frente a comparables europeos al 10-15%, por lo que reiteramos Mantener.
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Destacamos:
Los resultados 1S15 están totalmente en línea con las estimaciones de consenso en todas las partidas. El EBITDA (-10%) sigue afectado por la reforma gasista (aplicada desde 2S14, por lo que en la segunda parte del año la comparativa será homogénea). El impacto es algo menor a nivel EBIT (-8%) por la extensión de vida útil de los activos de transporte (amortizaciones -13%). El Bº neto se ve apoyado por la mejora de los resultados financieros (gastos financieros -16%) y una mayor contribución de las inversiones internacionales (puesta en equivalencia supone ya un 8% del BAI vs 4% en 1S14).
Inversiones 280 mln eur, cubriendo un 65% de los objetivos anuales (430 mln eur, al 50% entre inversión doméstica e internacional), de los cuales la mitad se ha invertido en España (incluye 10% BBG y 30% Saggas) y la otra mitad en inversiones internacionales (50% Swedegas y 4,34% de TgP).
Deuda neta se sitúa en 3.851 mln eur, -4% vs 1T15, DN/EBITDA ajustado de los últimos 12 meses de 4,2x, en buena línea para cumplir con la guía 2015 (4.240 mln eur, DN/EBITDA ajustado por los dividendos de las filiales de los últimos 12 meses de 4,3x).
Las últimas emisiones (dos por importe de 1.000 mln eur en 1S15: 10 años al 1,25% y 8 años al 1%) han permitido extender la vida media de la deuda de 5,3 (dic-14) a 6,4 años y reducir ligeramente el coste estimado para 2015 (de 3,1% a 3%), a la vez que se optimiza el perfil de vencimientos (no hay vencimientos importantes en los próximos dos años y medio). Sin problemas para financiar el plan de inversiones: recursos suficientes para cubrir necesidades de financiación, con una liquidez de 2.933 mln eur (+8% vs 1T15). El coste medio de la deuda se sitúa en 3% vs 3,1% en 1S14 y vs objetivo anual de 3% en 2015. Del total de deuda, un 63% es mercado de capitales, el 35% es con ICO y BEI y el 2% banca comercial. Más del 80% es a tipo fijo.
