El EBITDA sigue afectado por la reforma gasista, aplicada desde 2S14, por lo que en la segunda parte del año la comparativa será homogénea y debería suavizarse la caída
. El Bº neto se ve apoyado por la mayor contribución de las inversiones internacionales (puesta en equivalencia supone ya un 6% del BAI vs 3% en 1T14) y la reforma impositiva (28% vs 30%).
Las cifras están en buena línea para cumplir con los prudentes objetivos 2015 (Bº neto +0,5%, DPA 1,32 eur/acc, capex 430 mln eur y mantenimiento de ratings). Recordamos que Enagás presentó a finales de febrero su estrategia 2015-17, con un objetivo de Bº neto que podría resultar conservador, a lo que se suma que el retorno de muchas inversiones se verá a partir de 2018, momento en que se debería acelerar el crecimiento. Como bases del plan de negocio, un entorno regulatorio estable, un nivel de inversiones en España que permiten un crecimiento orgánico razonable, y un peso creciente del negocio internacional, que deberá ser la base del crecimiento futuro (13%e del Bº neto 2017 vs 3% en 2014). A destacar como prioridades estratégicas el compromiso con una atractiva política de retribución al accionista (1,32 eur/acc con cargo a 2015, RPD en metálico del 4,7% y +5% anual en 2016 y 2017), así como conservar una estructura financiera prudente que permita mantener los ratings actuales.
Enagás cotiza en línea con su principal comparable (REE) en términos de PER y EV/EBITDA 15e aunque con prima del 15%- 20% frente a comparables europeos. Reiteramos Mantener.
Destacamos:
Los resultados 1T15 se han situado en línea con las estimaciones de consenso en ingresos (-4%) y Beneficio neto (+1%), aunque han quedado por debajo en resultados operativo (EBITDA -10%) ante un incremento de gastos por distintos conceptos (cambio de criterios contables y de periodificación de gastos), unos gastos que no obstante se mantienen estables en términos homogéneos.
El EBITDA sigue afectado por la reforma gasista (aplicada desde 2S14, por lo que en la segunda parte del año la comparativa será homogénea). El impacto es algo menor a nivel EBIT por la extensión de vida útil de los activos de transporte (amortizaciones -11%). El Bº neto se ve apoyado por la mejora de los resultados financieros (gastos financieros -26%) y una mayor contribución de las inversiones internacionales (puesta en equivalencia supone ya un 6% del BAI vs 3% en 1T14).
Inversiones 50,5 mln eur, en línea con los objetivos anuales (430 mln eur, al 50% entre inversión doméstica e internacional), de los cuales 40,9 mln eur se han invertido en España (incluye 10% de BBG) y 9,6 mln eur en inversiones internacionales. La adquisición de Swedegas (100 mln eur para Enagas) junto con Fluxys entrará en 2T15.
Deuda neta se sitúa en 4.023 mln eur, -1% vs 4T14, en buena línea para cumplir con la guía 2015 (4.240 mln eur), lo que supone un ratio DN/EBITDA ajustado por los dividendos de las filiales de los últimos 12 meses de 4,3x. Sin problemas para financiar el plan de inversiones: recursos suficientes para cubrir necesidades de financiación, con una liquidez de 2.715 mln eur. El coste medio de la deuda se sitúa en 3% vs 3,2% en 1T14 y vs objetivo anual de 3% en 2015. No se prevén operaciones de refinanciación en la medida en que las últimas emisiones (dos por importe de 1.000 mln eur en 1T15: 10 años al 1,25% y 8 años al 1%) han permitido extender la vida media de la deuda de 5,3 (dic-14) a 6,6 años y reducir ligeramente el coste estimado para 2015 (de 3,1% a 3%), a la vez que se optimiza el perfil de vencimientos (no hay vencimientos importantes en los próximos dos años y medio). Del total de deuda, un 64% es mercado de capitales y el 36% es con ICO y BEI. Más de un 80% es a tipo fijo.
