¿Cómo se aplica el value a la selección de bonos?

Muy interesante porque el value ha estado históricamente relacionado con la renta variable y la verdad es que el value es una filosofía en la que aplicas el sentido común en las inversiones que haces, ya sea por la parte de estructura de deuda o por la parte de acciones de una compañía. Entonces, en la renta fija en particular, aplicamos el value porque en el análisis que se hace de esa compañía la desgranamos. Desgranamos toda la parte cualitativa (ya sea ventajas competitivas, barrenas de entrada de negocio…) pero también tenemos que conocer muy bien el balance, la estructura de capital, de deuda, qué utilización hacen del flujo de caja, etc; Entonces, una vez tenido el análisis completo desarrollado, decidimos qué es mejor si entrar en las acciones o en la deuda de esa compañía.

La única diferencia es el posicionamiento. Para comprar el bono tú te posicionas como prestamista y lo que te interesa es que esa compañía tenga la capacidad de repago, en los tiempos en los que estás asumiendo la deuda. Si te posicionas como accionista tienes un horizonte temporal a muy largo plazo y valoras, no solo la capacidad de pago, sino también otros aspectos cualitativos que no son tan necesarios cuando compras la deuda de una compañía.

Hablamos de bonds picking o selección de bonos ¿Qué tipo de emisiones estáis seleccionando?

En un momento de mercado tan complejo (llevamos varios años con una política monetaria expansiva que ha inflado el mercado de una manera superficial) es muy importante ser muy flexibles y tener un universo de inversión muy global. Flexibles en el sentido de poder llegar a nichos de mercado donde otros no pueden o no quieren.

Me explico mejor. En emisiones de bonos pequeñas, o compañías que están emitiendo por primera vez (que no tienes tracción todavía como emisor y las grandes calificadoras no te asignan un riesgo, por lo que son emisiones sin rating). Compañías que nosotros hemos tenido históricamente en cartera de acciones, emiten por primera vez un bono totalmente cubierto con la actividad de negocio de la compañía y es una deuda bastante sana. Esos son los tipos de emisiones que hoy en día estamos buscando y encontrando valor.

Aquí es necesario tener una independencia, una flexibilidad, una estructura de compañía particular. Desde Amiral Gestión somos una boutique independiente por lo que no tenemos ataduras en cuanto a estilos de gestión ni universos. Somos bastante globales. Esto nos da una ventaja porque, en un momento complejo dónde los diferenciales son los que son, con el riesgo de crédito de muchas compañías hay que ser muy selectivo y exhaustivo.  Podemos llegar a esos nichos de mercado dónde muchos inversores institucionales, al no tener un rating de la emisión, no les importa el riesgo de crédito real de la compañía. Es desechada.

Ese es un caso particular en el que estamos invirtiendo hoy en día en nuestros productos de renta fija.

¿Qué factores habría que tener en cuenta para entrar en renta fija en el escenario actual?

El inversor final tiene que hacer un trabajo personal para conocerse a sí mismo, porque la renta fija ya no es fija y comporta sus riesgos. Tema de duración  expuesto a movimientos de tipo de interés y, sobre todo, el subvalorar el riesgo de crédito de las compañías. Es decir, tener compañías de mucha calidad y ser muy selectivos.

En un momento como el actual, cuando los tipos de interés tienden a subir la financiación para esas compañías, será más caro acceder a ese crédito. Es importante tener compañías con estructuras muy sólidas y poco endeudadas.

Creo que debemos buscar esos nichos de mercado, que sean flexibles y ser globales. Por ejemplo en países o industrias que han sido castigadas.

¿Encuentran algún tipo de valor entre la banca europea? Está despertando bastante interés algunos tipos de deuda senior y subordinada de entidades italianas y españolas…

No estamos siguiéndolo con especial interés. No lo seguimos históricamente. Veíamos hace algunos meses emisiones gubernamentales de Italia (cuando tocó el 3,5% el bono a 10 años) y nuestros gestores llegaron a la conclusión que la prima de riesgo de Italia podía seguir subiendo. La situación política no es la deseable. Vimos que Italia entró en recesión técnica después de dos trimestres de números rojos y en ese momento no entramos. Entonces, no vamos a comprometer la cartera con binomios de rentabilidad riesgo que no nos gusta.