Parece que 2023 será el año de la renta fija. ¿Qué factores impulsarán los mercados en este ejercicio?
Sí, parece que 2023 será un año muy bueno para la renta fija, sobre todo porque estás empezando con un rendimiento mucho más alto, por tanto, una mejor renta. Hemos tenido mucha incertidumbre y preocupación por la inflación, y ahora muchas de las cifras de inflación general están cayendo, lo que nos hace pensar que quizás los rendimientos puedan estabilizarse y que los ingresos que recibimos de los bonos van a ser más consistentes y el capital también será más estable. El otro factor a tener en cuenta es que en el primer trimestre muchos bancos centrales podrían empezar o estar cerca de finalizar los aumentos de tipos de interés. Con ello, creo que en la segunda mitad del año la renta fija va a ser de un calado más mixto -y cuando hablamos de renta fija hablamos de deuda pública, crédito, mercados emergentes, etc.- y un periodo más volátil para diferentes mercados. Por ello, es clave gestionar la asignación a la renta fija en lugar de limitarse a tener una exposición a través de un índice; y esa gestión de la asignación va a ser muy importante porque no todos los mercados lo harán bien a lo largo del año.
¿Los bonos de gobierno o deuda pública son una buena oportunidad en estos momentos?
Sí, creo que los bonos del Estado son una buena opción ahora debido a factores como la disminución de la inflación, también por el hecho de que los bancos centrales no están subiendo los tipos más allá de lo que ya han planeado, y porque también existe la posibilidad de una bajada en picada de la inflación debido a la bajada de los precios de la energía por el clima, etc. Así que hay factores positivos para invertir en deuda pública. Es un mercado refugio seguro y, si hay volatilidad en activos de riesgo como la renta variable, cumplen su función. Pero creo que, sin duda, para la segunda mitad del año las perspectivas de la economía mundial, y de ciertas economías como la estadounidense, son bastante vulnerables, bastante difíciles. Y, por lo tanto, es posible que veamos debilidad económica, recesión, impagos de créditos y más ventas de activos de riesgo, y con ello los bonos del Estado pueden repuntar más.
¿En qué mercados es buen momento para los bonos de gobierno? ¿Los mercados emergentes son una opción?
Sí, definitivamente los mercados emergentes, y algunos en moneda local, lo son. La divisa fuerte, es decir, los mercados emergentes denominados en dólares, son rehenes de lo que hagan los tipos de interés estadounidenses y la Fed. Creemos que el entorno sigue siendo favorable en los emergentes. Además, algunos de estos mercados subieron los tipos antes de que lo hicieran los mercados desarrollados, es decir, estaban luchando contra la inflación antes y, por lo tanto, tienen una mayor oportunidad de recortar los tipos de interés con antelación. Pero no hablamos de todas las economías emergentes, ya que hay claras diferencias entre algunos países de América Latina que tienen por ejemplo riesgos políticos, algunos países de Asia que quizá tienen demasiada deuda, etc. Por ello, hay que ser muy selectivos en la asignación por países. Pero, sin duda, el entorno de los emergentes es propicio y creemos que ofrecerá un carry o diferencial muy adecuado respecto a los bonos del Estado tradicionales.
La mayoría de las recomendaciones de renta fija para este año se centran en el investment grade. Pero si todo el mundo está en ese lado del mercado, podría ocurrir ser que los rendimientos de dichos bonos disminuyesen frente a otros activos. ¿Qué opina?
El investment grade es probablemente la clase de activo menos favorecida, pero nosotros seguimos pensando que está bien. Es una inversión en la que, como todos los mercados de renta fija en este momento, creemos que hay un ambiente propicio, sin duda, para los próximos tres o cuatro meses. El problema con el investment grade es que los diferenciales no son tan amplios. Es cierto que son más amplios de lo que eran a principios de 2022, pero no lo son tanto y todavía dependes de que el mercado subyacente de deuda pública se mueva a tu favor. Creemos que una estrategia mejor sería tener exposición a deuda pública y mercados emergentes en este momento, junto con algo de investment grade (ya que hay oportunidades en algunas empresas) y luego tal vez más adelante buscar una oportunidad para tomar aún más riesgo de crédito, una vez que pasemos la desaceleración del ciclo económico, por ejemplo, si vemos una venta de high yield. Así una opción sería una estrategia "barbell" con high yield y bonos del gobierno, ya que se obtiene una rentabilidad-riesgo mucho mejor que si sólo se tiene investment grade.
¿Qué hay de las duraciones en tu estrategia táctica?
Diría que se puede mantener en, digamos, niveles de mercado por ahora. Creo que hay un mensaje claro de que el extremo largo de las curvas sigue siendo atractivo porque avanzar hacia una ralentización significa que aún hay más posibilidades de inversión. Pero cuando lleguemos al punto en el que los bancos centrales quieran recortar los tipos de interés, la curva se empinará; así que podremos reducir la duración y quizás tener una mayor exposición a, digamos, la parte de tres a cinco años y bloquear esos niveles más altos de ingresos. Así que por ahora, sí, siete a diez tal vez en algunos bonos a 30 años en diferentes mercados es una opción para invertir, pero más adelante en el año puede que tengamos que bajar esa duración.
¿Veremos el techo de los tipos de interés este año?
Sí, los bancos centrales han iniciado el proceso de ralentizar las subidas de tipos. Pero creemos que en algunos países en particular, como EE.UU., una vez que lleguen a ese nivel alto, ese nivel terminal, no se apresurarán a bajarlos. Creo que el mercado es bastante optimista en cuanto a que los tipos bajarán y nosotros creemos que se mantendrán en un nivel alto. Y eso se debe a que la principal y particular preocupación de la Reserva Federal es la situación del empleo y les preocupa que, por supuesto, si el mercado laboral sigue estando ajustado, tendrán una inflación salarial constantemente alta, lo que significa que la inflación subyacente, que es lo que intentan controlar, se mantendrá alta durante demasiado tiempo. Para evitarlo, tienen que reducir la demanda de empleo y, por tanto, mantener los tipos de interés altos. Así que no esperamos que la Reserva Federal recorte los tipos de interés este año. Pero, por supuesto, cuanto más tiempo se mantengan altos los tipos de interés para provocar un repunte del desempleo, más se necesitará una desaceleración económica, razón por la cual nos decantamos por los bonos del Estado durante la mayor parte de este año antes de asumir más riesgos.
¿Cuáles serán los principales riesgos para un inversor en renta fija este año?
Creo que los riesgos son que quizá los bancos centrales se excedan en la fase de endurecimiento para centrarse en el empleo, que es el último indicador en moverse; muchos otros indicadores económicos empiezan a caer primero. Existe el riesgo de que se produzca un aterrizaje brusco, lo que puede causar más problemas en términos de impagos, en términos de no recuperar el capital. Hemos tenido un período muy benigno de impagos desde la crisis financiera, un buen período para poseer crédito, y ahora creemos que va a ser un período mucho más difícil para el crédito porque algunas empresas fracasarán, aunque otras estén bien, y por ello hay que tener mucho cuidado y elegir cuáles son las correctas. El otro problema es que, una vez que los bancos centrales inicien ese proceso de aumento del desempleo, es muy difícil detenerlo. Se puede producir un aterrizaje brusco muy rápido que quizá provoque que las empresas reduzcan el gasto, caiga la demanda, etc., y los bancos centrales tendrán que empezar a recortar los tipos de interés rápidamente y en ese momento puede que empecemos a ver cómo vuelve la inflación. Así que nos encontramos en un entorno de altibajos, de auge y caída, algo a lo que creo que la mayoría de la gente en el mercado no está acostumbrada desde la crisis financiera. Hemos tenido un mercado muy estable exceptuando, por supuesto, el bache ocasionado por el Covid. Pero un entorno económico que es muy fuerte y muy débil, y muy fuerte y muy débil de nuevo, es algo es inusual y muchos inversores no están acostumbrados a ese tipo de mercado.
