El inversor minorista todavía no ha salido del mercado. Tras la fuerte caída del mes de junio y el semestre, ¿hay margen de caída en los índices?

Esa la gran pregunta. La gente tiene que tener claro que esto dependerá de cosas para las que no tenemos una respuesta cerrada. Depende de los datos económicos y de cuestiones de naturaleza geopolítica que no podemos dejar de lado como es la evolución del conflicto en Ucrania, invasión por parte de Rusia y el impacto que puede acabar teniendo o no en el mercado de gas determinadas decisiones. Lo que hay que tener en cuenta es que la renta variable ya ha caído  con caídas en muchos casos históricas. La gente puede entender que pueden caer porque los beneficios han caído, que  no es el caso, o porque hay una compresión de múltiplos, que es lo que ha ocurrido. Vendrán las correcciones de beneficios pero la buena noticia es que el mercado ya refleja un escenario bastante dañado. En ese sentido, buena parte de las caídas ya reflejan este escenario y sólo en escenarios alternativos más agresivos y noticias más negativas podríamos ver caídas adicionales. Pero el gran mensajes sería no es momento para pensar en una situación de deshacer la cartera. 

- Cada vez hay más voces que afirman que los bancos centrales tendrán que dar marcha atrás en su política de normalización de tipos y se verán obligados a bajar tipos en 2023. ¿Cuál es su opinión?

El activo fundamental que tiene un banquero central es el de la credibilidad en sus políticas. Ha habido un tiempo a lo largo de la segunda parte de 2021 y comienzos de 2022 en el que las decisiones o acerca de las mismas, el juicio de valor acerca de la inflación – que se ha demostrado que tiene carácter más estructural – en que la credibilidad no tendría que estar dañada porque si no la eficacia dela política monetaria se perdería. Ahora mismo los bancos centrales están tomando decisiones para normalizar tipos que tienen que estar más altos porque la inflación es muy relevante y van a anticipar las medidas el tiempo que sea necesario para controlarla, aunque no haya una conexión exacta entre el tipo de inflación y sus decisiones. Aunque sí es relevante ver qué pasará en 2023 porque la estructura de las curvas de tipos ya nos está diciendo que la Reserva Federal (Fed) bajará los tipos y esto es porque la inflación estaría más controlada y previsiblemente se inducirá una desaceleración económica más o menos dura y el mercado interpreta que la política monetaria debería levantar algo el pie del freno. En este sentido pensamos que la Reserva Federal anticipará todo lo posible las subidas de tipos y en 2023 el escenario central es el de una Fed que podría tener una cierta relajación de las condiciones monetarias. El Banco Central Europeo (BCE) es otra cosa pues todavía no se vislumbra en la curva de tipos, que anticipa que se subirán tipos hasta bien entrado 2023.

- Porque la inflación....¿seguirá en niveles elevados? 

Va a bajar desde niveles tan exagerados como los actuales pero no bajará a niveles prepandemia. La inflación permanecerá con nosotros de forma estructural más tiempo y en niveles más elevados de lo esperado y esto es una novedad en este ciclo. Hay que tener en cuenta cuáles son los orígenes de esta inflación. En el caso europeo hay que tres fuentes: una derivada de la disrupción de las cadenas de aprovisionamiento global, relación comercial con el Este es muy relevante y la cobertura de inventarios, tiempo de servicios, falta de material…ha hecho que haya una inflación que permanece con nosotros. Se está corrigiendo algo pero sigue habiendo algún tipo de disrupción. Shock energético negativo que ha provocado la invasión de Rusia sobre Ucrania.

El mercado energético se ha tensionado tanto en gas como en petróleo y derivados y esto está haciendo que la inflación permanezca alta y sin visos a coto plazo de corregir. Nuestros escenarios hablan de que podría haber algo más de inflación energética. Efectos de segunda ronda. Hay generalización más allá de productos frescos, energía…a los que se está trasladando la inflación. 

La buena noticia es que los que estamos viendo ahora podría ser una meseta en niveles más altos que hacia finales de 2023 podrían caer a nivel interanual que se podrían ir a la mitad en algunos casos. Todo depende de que tengan éxito las políticas de los bancos centrales y de ese pequeño enfriamiento de la economía que puede ayudar a que la demanda agregada no presione tanto determinado tipo de precios. Lo peor es que los efectos acumulados de la inflación persisten y esto hace que quede dañadla las expectativas de crecimiento y sería la peor noticia. La mejor es que la tasa descienda a medida que algunos de estos elementos empiecen aliviarse en el tiempo. 

- En la antesala de la etapa de publicación de resultados empresariales. ¿Cuáles son las estimaciones de AndBank?

Es muy importante entender que cuando formamos expectativas de comportamiento de renta variable fundamentalmente usamos dos ingredientes: comportamiento de los tipos de interés y expectativas de beneficios que, a día de hoy, en contra de lo que pudiera parecer no se están  viendo corregidas a la baja por parte del consenso de analistas. Todos estamos en una situación de espera siendo conscientes de que beneficios y actividad económica van de la mano y, si estamos previendo que la actividad económica tenga un aterrizaje más o menos duro, veremos que los beneficios deberían corregir desde los niveles actuales. De momento esperamos que las compañías lancen algún tipo de mensaje de alerta o cautela a sus inversores. Es cierto que se han podido mantener márgenes porque la demanda se han mantenido robusta pero vemos ciertos signos anticipados tanto macro como micro que nos hace pensar que los beneficios van a bajar. Esperamos que los beneficios caigan o se corrijan a la baja y su impacto no será transversal para la renta variable de forma genética y que afecte más a unos sectores que a otros. 

- ¿Qué activos están primando en un escenario como este? 

La gran receta que hay que dar a un inversor aparte de las que son absolutamente necesarias (adecuar horizonte temporal, mirar las cosas con perspectivas, diversificar o buscar asesoramiento), todavía hoy las carteras deben estar en una posición conservadora y con una actitud oportunista. Esto se traduce en que en renta fija ya se ha podido alcanzar el pico en los tramos largos de algunas curvas y esto nos deja oportunidades en los activos de más calidad. Podemos buscar TIR en fondos de inversión asociado a la palabra calidad, como el grado de inversión.

En renta variable, nos gustaría recalcar que seguimos más defensivos que cíclicos a pesar de los precios tan ajustados; preferimos valor a crecimiento y mejor compañías más  grandes que pequeñas. Por áreas geográficas hay una que tiene mucho sentido en cartera que es China, que no está sincronizada con el resto del mundo y con políticas monetarias, fiscal y nos da la idea de que el mercado tiene un recorrido con más visibilidad que tienen otros mercados. 

- ¿Y en la bolsa española? ¿Qué les gusta?

Somos selectivos pero si tuviéramos que hacer una selección de aquello que puede funcionar bien hablaríamos de los bancos, que tienen carácter cíclico pues un entorno de tipos más elevado hace que el margen de intermediación funcione muy bien y algunos de los bancos como Caixabank, Banco Sabadell o Bankinter estarán muy cerca de dar sus mejores resultados históricos en algunos de estos próximos trimestres. También deberían funcionar bien muy en el corto plazo las compañías ligadas a ocio y turismo y nos preocupan los aspectos vinculados al potencial impacto regulatorio que en el tercer o cuarto trimestre se pueda derivar de decisiones de política económica que pueden afectar a cualquier sector, como las energéticas. Pero España es uno de los mercados que más nos gusta desde el punto de vista de valoración.