Previsiones de renta variable en el año en que vuelve Trump a la presidencia de EEUU. ¿Seguirá siendo el de Wall Street el mercado que lidere?

El consenso de los analistas es lo que dice, pero a partir de ahí hay que tratar de desgranar un poco. El análisis financiero actual muestra un optimismo moderado respecto al mercado estadounidense, con expectativas de retornos cercanos al 10%, impulsados por una economía robusta en servicios y con menor dinamismo en manufactura. La Reserva Federal podría ajustar las tasas de interés según la evolución de la inflación, pero no tantas como el mercado pensaba hace poco tiempo. Y en ese panorama, hay que decir qué van a hacer los beneficios empresariales: tendremos un crecimiento nominal derivado de esa estabilidad económica y derivados de esos precios que no ceden, que será relevante y por tanto los beneficios deberían de crecer. Hablamos de crecimientos que podrían situar el crecimiento alrededor del 12-14%; los 270 dólares para el S&P500 parece una buena referencia y partir de ahí le aplicamos un múltiplo que está en la parte más alta de los últimos 5 años, hablamos de esas 21-22 veces. Objetivos moderados de retorno para la renta variable americana, con el grueso del crecimiento en las compañías tecnológicas y la inteligencia artificial.

Tenemos una Europa tocada pero no hundida, con una Francia con muchos problemas del punto de vista del gobierno y de algunos indicadores macros, una Alemania que aborda un proceso electoral y que también tiene un tono muy bajo... pero con algunas cartas encima de la mesa que si se pudieran jugar a través de la confianza de los consumidores podrían darnos muy buenas noticias. Aunque tocada, la región tiene potencial de mejora gracias a la alta tasa de ahorro y visos de medidas fiscales y cambios estructurales que deberían de llevar a los beneficios a crecer, aunque no tanto como en Estados Unidos. Se espera un crecimiento de beneficios del 8-9% y un rendimiento bursátil modesto pero competitivo frente a Estados Unidos, hablamos de 13-14 veces.

Con lo cual, sí a la renta variable, pero esperamos un año que sea peor que 2024 probablemente y en el que el hecho de que tenemos una confianza menor en la mayoría de los escenarios que se plantean nos lleva de alguna manera a hacer una apuesta menos marcada por cualquiera de las dos áreas. Buscaríamos ciertos equilibrios: equilibrio entre Estados Unidos y una Europa tocada pero no hundida, equilibrio entre valor y crecimiento, buscaríamos un poquito más de sesgo cíclico en Estados Unidos y más defensivo en Europa, creemos que las pequeñas compañías pueden dar un buen resultado en este en este escenario.

Del resto de áreas, la renta variable con carácter general en Asia debe venir liderada fundamentalmente por países como Japón, la India con algo más de volatilidad y un poco más exótico países como Vietnam; China permanece en una situación delicada en la que están todos los países que se ven afectados por ese riesgo de política comercial de guerra arancelaria que dificultaría la implementación de políticas que hagan salir a China de ese sitio en el que está desde el punto de vista de crecimiento, que no olvidemos ya se ha fijado un objetivo de crecimiento al 5% con un déficit del 4% y no es un mal comienzo para lo que podría tratar de ser una recuperación para la que todavía no tenemos certezas.

¿Dónde estarán las oportunidades en renta variable en Europa? 5.20

Antes de nada, es importante recordar que algo esté barato no significa que vaya a subir. Tenemos que buscar algún tipo de catalizador en Europa que haga que cristalicen unas mejores expectativas y la gente tenga mejores perspectivas sobre el comportamiento de los beneficios, por un lado, y la posibilidad de aplicar un múltiplo más alto, por otro. Mientras este catalizador no aparezca (y tendrá que ver probablemente con algo de política fiscal en Alemania, una recuperación eventualmente de China o una mejora de la confianza de los consumidores en Alemania y en Francia) será complicado cambiar el rumbo de Europa, pero si aparece Europa dejará de ser una región en la que tengamos que fijarnos desde un punto de vista más defensivo y a lo mejor ir a compañías algo más cíclicas. De momento, creo que todavía hay que ser cuidadosos con sectores como el del automóvil o materias primas. En cuanto a los bancos, que han tenido un desempeño durante los últimos trimestres razonablemente bueno, ahora abordan un periodo en el que la bajada de tipos no les beneficia, pero en la medida en la que el componente cíclico derivado del volumen funcione nos permitiría tener sobre este tipo de sectores también una perspectiva algo más positiva. Por otro lado, la energía puede ser una sorpresa positiva en Europa también; aunque no prevemos que los riesgos geopolíticos jueguen en ese repunte de la energía, el crudo por debajo de estos niveles nos parece muy complicado de verlo y parece que se pueden crear buenas perspectivas si hay una recuperación cíclica en Europa para que las materias primas tengan un mejor comportamiento. Luego tenemos sectores más defensivos que nos gustan en Europa bastante, y son aquellos más sensibles al comportamiento del bono: utilities o las compañías de telecomunicaciones que, con carácter general, tienen ese punto alrededor de las operaciones corporativas en las que pueden producirse todavía sorpresas positivas que nos interesan. Falta esa tecnología que no existe en Europa con carácter general y con esa misma potencia que en EEUU, y es probablemente aquello que haría que los índices cotizaran en múltiples algo más elevados.

Tecnología (e IA), ¿volverá a ser el sector ganador a nivel global en 2025?

Cuando hablamos, por ejemplo, de las Siete Magníficas, nos obliga a centrarnos en un número muy limitado de empresas dentro de los grandes índices. Si salimos de ellas, empezamos a encontrar muchas oportunidades en compañías de segundo nivel que tienen un comportamiento muy bueno: el software parece que está funcionando muy bien, todo aquello que tiene que ver con inteligencia artificial sigue de alguna manera todavía liderando el interés de muchos inversores..., pero hay que recordar que deben de mantener las expectativas de crecimiento intactas. Parece que la tecnología con carácter general, más allá de valores como NVIDIA -que parece que ha descontado una buena parte de todas sus noticias-, hay otros valores que podrían tomar el relevo como es el caso de Broadcom o el resto de las Siete Magníficas como Amazon, Apple, Google o incluso Tesla, donde estamos viendo un buen comportamiento. La clave, los beneficios y las expectativas de los inversores: mientras persista la liquidez y el interés de los inversores creemos que todavía podría darse optimismo alrededor de esto tipo de valores. Recordemos que el grueso del crecimiento de los beneficios del año que viene aún vendrá de las siete grandes compañías.

Previsiones del sector bancario europeo a medio plazo 9.30

Cuando uno mira un banco tiene que ver una compañía en la que es clave, en primer lugar, el comportamiento de los tipos de interés, ya que, cuando tenemos una situación de política monetaria mucho más expansiva y bajadas de tasas, los spreads de crédito, los spreads de pasivo y activo para los bancos aportan un poquito menos de lo que han venido aportando y ya no es tanto la sorpresa positiva. Luego tenemos los volúmenes, que es la parte cíclica de los bancos; aquí tenemos la confianza y lo estamos viendo en los datos de que sobre todo por el lado del crédito estamos teniendo muy buenas noticias y, en ese sentido, el efecto precio puede ser más negativo, pero el efecto volumen va a tener un efecto positivo. En ese sentido, creemos que los bancos no tienen por qué comportarse mal, al contrario: tenemos unos múltiplos que siguen siendo baratos, para el sector europeo con carácter general un PER todavía por debajo de las 10 veces en la mayoría de los valores en los que nos fijamos, precio valor en libros por debajo de la unidad, rentabilidades por dividendo que superan con creces el retorno del del activo libre de riesgo...  todo esto da como resultado un sector que, en su conjunto, no debería de hacerlo mal. Es cierto que, dependiendo de cuál sea la exposición de cada valor, tendremos unos comportamientos mejores o peores, pero para nosotros el bancario no es un perdedor pese al hecho de que los tipos de interés sugirieran que podría ser un sector a infraponderar en las carteras.

¿Qué aproximación hay que tener en renta fija?

En este punto, creo que los analistas y gestores merecen un reconocimiento. Desde el año 2023-24 han sido tiempos fantásticos para los inversores en renta fija, bien sea por el componente de crédito, de duración, pero sobre todo por el componente de carry, que ha permitido algo que no era lo habitual y es que el inversor conservador tuviera retornos nominales y reales positivos. En ese sentido, es muy importante señalar que todavía la mayoría de los elementos que tenemos encima de la mesa y que definen el comportamiento esperado de la renta fija están a favor de la misma. Tenemos retornos esperados a partir del carry que podría apoyar expectativas, dependiendo del nivel de riesgo que queramos tomar, que superarían con claridad el retorno del activo libre de riesgo. Para nosotros ahora mismo la duración no es ya la clave, creemos que se ha jugado en buena medida y, a partir de ahora, seríamos más cautos con la misma jugando duraciones intermedias. Y el componente de crédito, aunque prevemos que de alguna manera desde el punto de vista de lo que sería que en las compañías no va haber grandes accidentes, los spreads corporativos están muy tensos y preferimos más el grado de inversión que el high yield, pero en el high yield somos selectivos y aún lo seleccionamos. Creo que eso dibuja de alguna manera una renta fija en la que, sin dar retornos extraordinarios como ha podido ser 2023 y 2024, sí que va a sumar a las carteras insisto por encima del activo libre de riesgo.

¿Cómo deben jugarse los criptoactivos en las carteras de 2025?

Em primer lugar, es importante que la gente entienda que, para el regulador, los criptoactivos son algo más que las criptomonedas y tenemos una normativa MICA, que ya es para todo el sector y que por tanto da como indicativo el hecho de que es algo a tener en cuenta de cara la construcción de carteras. Segundo, es una categoría de activos que, hoy por hoy, todavía es marginal en cuanto a la forma de cómo se puede jugar dentro de las carteras y qué cantidad de riesgo nos asume. Es cierto, y la gente no lo conoce, que Nvidia ha sido más volátil que Bitcoin, por ejemplo, cosa que no es intuitiva pero que nos deja una idea muy clara de que es una categoría de activos que puede aportar valor. No sabemos cuanto vale, tenemos muchas dudas y depende de factores que no controlamos. Son activos que la gente juega por el miedo, por ejemplo, a un colapso eventual o la búsqueda de alternativas al mundo fiat, son activos en los que la parte de la cadena de bloques puede dar como resultado desarrollos tecnológicos y corporativos muy relevantes, pero todavía no se perciben y uno tiene la sensación de que puede ser una tecnología transformacional, desde el punto de vista más más general. Eso en una cartera debe de jugarse con prudencia por la volatilidad y falta de visibilidad todavía, y en ese sentido proporciones muy pequeñas que jueguen más como una opcionalidad que como una apuesta en sí misma son aquellas por las que optamos. En cualquier caso, seguimos con mucha atención el activo y en la medida en que la regulación acabe por tener una forma absolutamente clara, a medida en que la madurez del activo acabe por trasladarse plenamente al comportamiento del mismo y acabe por ser percibido como un medio de pago, una reserva de valor de forma clara, tendremos una opinión mucho más formada. No obstante, ahora mismo sigue siendo una opcionalidad que no debe de estar fuera de las carteras y por tanto el peso debe ser marginal pero no debería de estar ausente de las mismas.

Activos que sí o sí deberían estar en cartera para un perfil medio de riesgo. ¿Cómo distribuirla?

Somos extraordinariamente cautos. Después de dos años de retornos extraordinarios en términos del comportamiento de la renta variable y fija, ahora afrontamos, con ese cambio de ciclo político en Estados Unidos, un entorno en el que no tenemos claro que la convicción que acerca del escenario central sea tan alta como en el pasado. Esto nos obliga a considerar los escenarios alternativos con algo más de probabilidad. Y esto en la construcción de una cartera se traduce con composiciones menos exageradas en cuanto a las desviaciones respecto a lo que sería el punto medio para cada uno de los de los perfiles de riesgo que se quieren asumir. Así, tendríamos una posición neutral en renta variable con un poquito más de sesgo en Estados Unidos pero sin abandonar Europa, una posición en la que no dejamos de lado Asia con India y Japón y quizás Vietnam de forma marginal, y una renta fija en la que duraciones intermedias, la exposición a grado de inversión y sobre todo en esta zona euro sería lo que compondría nuestros carteras. Por su parte, las commodities forman parte de una categoría de activos marginal en la que hasta que cíclicamente no veamos que China responde, no seríamos muy optimistas y preferiríamos jugarlas a través de sectores puntuales como es el caso del petróleo. El cliente debe de partir este 2025 con un poquito menos de alegría con la que termina 2024 y, en ese sentido, dejarse opciones más abiertas en la medida en que la mayoría de los escenarios tienen probabilidades y la convicción sobre el escenario central es un poco más pequeña, derivada de la gran incertidumbre que hay en torno a elementos clave a la hora de configurar la estrategia.

¿Qué papel jugará la inversión alternativa? ¿Tendencias claves para el largo plazo?

Con carácter general, lo que llamamos economía real e invertir a través de activos alternativos como inmobiliario, préstamos directos e infraestructuras, es algo que es importante en esa confección de carteras a largo plazo. Estos activos ofrecen mayores retornos que los tradicionales, aunque a cambio de menor liquidez, lo que permite diversificar y aumentar la rentabilidad sin asumir demasiada volatilidad. Para clientes con mayor patrimonio, se puede añadir un 10-15% de estos activos en función del ciclo económico, lo que mejora la eficiencia de la cartera.yu