En 2020, la economía mundial se sumió en una recesión imprevista mientras los gobiernos trataban de frenar la propagación del coronavirus, imponiendo cierres a nivel nacional y restricciones a la movilidad. En consecuencia, los índices bursátiles cayeron a una velocidad apenas vista antes, poniendo fin al período alcista más largo de la historia.
Perogracias a las rápidas medidas adoptadas por los principales bancos centrales y gobiernos, los inversores se volvieron más optimistas. La avalancha de liquidez, y el apoyo fiscal, se tradujeron en un aumento de la demanda de activos en los mercados financieros, haciendo subir los precios de las acciones y los bonos.
Las políticas monetarias acomodaticias en todo el mundo llevaron los rendimientos globales de los bonos a niveles históricamente bajos. En EE.UU., los rendimientos a 10 años alcanzaron un mínimo histórico del 0,51% en agosto, y muchos países de la eurozona emiten en la actualidad, deuda con rendimientos negativos.
Aunque los bajos tipos de interés impulsaron a los índices de renta variable, especialmente en EE.UU., bajo la superficie se produjo una enorme divergencia en los rendimientos entre los distintos sectores. Los segmentos más cíclicos del mercado bursátil, como los bancos y la energía, rondaron su nivel más bajo en décadas.
Los principales beneficiarios de la pandemia han sido sobre todo, compañías del sector tecnológico estadounidense, que tiene un peso importante en el S&P 500. El cambio de hábitos hacia el teletrabajo, y la búsqueda de entretenimiento en el propio hogar, impulsó las acciones de las empresas cuyos productos satisfacen esa demanda, por ejemplo, Netflix, Zoom y Logitech, entre muchas otras.
Durante la fase inicial de la recuperación, un entorno económico incierto, unido a una elevada liquidez, provocaron que los inversores pusiesen la vista sólo en determinados sectores del mercado bursátil, como las mencionadas empresas tecnológicas o las compañías de energías renovables.
El índice Nasdaq, que cuenta con un gran peso del sector tecnológico, ganó más del 40% en 2020, incluyendo la fuerte caída de los precios al principio de la pandemia. Los inversores evitaron los valores cíclicos y los denominados “Value” en gran medida, incluso meses después de que el S&P 500 comenzara a subir
Las vacunas marcaron el inicio de la rotación sectorial
El cambio de tendencia en los rendimientos empezó a percibirse en el cuarto trimestre del año pasado, cuando se hizo evidente que se acercaba la aprobación de las primeras vacunas. Una noticia que provocó cambios en el sentimiento del mercado, ya que los inversores empezaron a centrarse en los sectores que tenían más que ganar con la vuelta a la normalidad, por ejemplo, bancos, automóviles, viajes, etc.
En ese momento, muchos de los valores FAANG (Facebook, Amazon, Apple, Netflix y Google) -todos ellos se beneficiaron de los confinamientos inducidos por la pandemia- alcanzaron máximos históricos, y han cotizado por debajo de esos niveles desde entonces.
La victoria de Joe Biden fue otro factor que se sumó a la rotación del sector hacia las empresas cíclicas, ya que sus promesas electorales fueron consideradas por los inversores como reflacionarias, incluida una importante suma prometida para el estímulo fiscal y las inversiones en infraestructuras verdes. Además, el 5 de enero de este año, los demócratas obtuvieron inesperadamente el control del Senado, lo que aumentó la probabilidad de que los planes de Biden se hicieran realidad.
Así pues, aunque el rendimiento de la renta variable en lo que va de año podría parecer una mera continuación del buen comportamiento de la renta variable en los últimos 12 meses, la realidad es que la clasificación de los ganadores y perdedores relativos ha cambiado drásticamente. El optimismo en torno a la vacunación, combinado con una política monetaria muy relajada y un mayor gasto fiscal, especialmente en EE.UU., ha vuelto a favorecer a los valores cíclicos y “value”.
Mayores rendimientos y sus consecuencias para la renta variable
Muchas circunstancias apuntan a que se puede producir un fuerte repunte de la economía mundial en 2021. Existe una enorme demanda oculta por parte de los consumidores, las tasas de ahorro en muchas regiones se encuentran en niveles elevados gracias al apoyo de los gobiernos, y las economías y el turismo deberían reabrirse de forma lenta pero segura a medida que avanza la vacunación. Como la Fed no parece estar preocupada hasta ahora por un repunte sostenible de la inflación, los inversores están poniendo a prueba los límites del banco central vendiendo bonos y haciendo subir los rendimientos.
En términos generales, la subida de los rendimientos puede interpretarse de dos maneras: Los rendimientos a largo plazo reflejan las expectativas de crecimiento económico, por lo que un aumento de los mismos significa que los inversores esperan que el crecimiento se acelere, lo cual es positivo. Sin embargo, los rendimientos también están correlacionados con las expectativas de inflación. Si este ratio aumenta, los rendimientos también lo hacen. Alcanzar el objetivo de inflación del 2% de la Reserva Federal sería positivo, pero si la inflación se dispara, es de esperar que continúe la venta de bonos.
Los rendimientos del bono a 10 años en Estados Unidos han aumentado más de 70 puntos básicos en lo que va de año, y más de 100 puntos básicos desde sus mínimos históricos. En Europa, el rendimiento del bund alemán también ha subido desde principios de año, aunque no en la misma medida que su homólogo estadounidense.
El aumento de los yields presiona especialmente a los activos con valoraciones elevadas, muchos de los cuales pertenecen a la categoría denominada como crecimiento (growth). La razón es que los beneficios de estas empresas son de larga duración, lo que significa que, debido a su fuerte tasa de crecimiento estimada, se espera que los beneficios sean mucho mayores en un futuro lejano. Sin embargo, si los tipos suben, el valor actual de los beneficios lejanos disminuye debido a los mayores tipos de descuento.
Los segmentos más vulnerables del mercado son los que mejor se comportaron en la fase inicial de la recuperación, es decir, las grandes empresas tecnológicas y las renovables. Por esta razón, el índice Nasdaq, de gran peso tecnológico, sólo ha subido alrededor del 1% este año, mientras que el Dow Jones, de gran peso industrial, ha ganado más del 7%.
Los sectores más expuestos al ciclo, como los bancos, la energía o los automóviles, presentan una ventaja en este escenario, ya que sus beneficios son de corta duración, lo que significa que los beneficios reaccionan rápidamente a la mejora del entorno económico y se ven menos afectados por la subida de los tipos de interés.
En lo que va de año, se ha visto un fuerte rendimiento superior de los valores cíclicos y de valor. En términos de rendimiento regional, Europa ha superado a EE.UU. en 2021, gracias a su mayor exposición a los sectores cíclicos.
¿Hacia dónde nos dirigimos?
Actualmente, para Erste AM, el escenario más probable es que los valores cíclicos y “Value” continúen con su rendimiento relativo superior. En todo el mundo, las previsiones de crecimiento económico han sido corregidas recientemente al alza, y las previsiones de beneficios apuntan a un fuerte aumento de dos dígitos porcentuales tanto en EE.UU. como en Europa.
Si el programa de vacunación continúa teniendo éxito, y demuestra su eficacia también contra las nuevas variantes del coronavirus, todo apunta a un fuerte repunte de la actividad económica, especialmente en la segunda mitad del año.
Desde septiembre, han aumentado gradualmente su exposición a los valores cíclicos y han tomado beneficios en algunos valores de crecimiento que tuvieron un comportamiento positivo durante el año pasado.
Su opinión es que en este momento, lo más adecuado es disponer de una cartera equilibrada en términos de “Value” frente a “Growth”, y que una debilidad puntual del mercado debería aprovecharse para aumentar las posiciones en valores cíclicos y “value”.
