El año pasado, los bancos centrales de los mercados emergentes demostraron que la mayoría de los grandes mercados emergentes tienen ahora suficiente credibilidad y sectores financieros lo suficientemente profundos como para llevar a cabo políticas anticíclicas en tiempos de crisis. En otras palabras, los bancos centrales de los países emergentes proporcionaron grandes estímulos monetarios y muchos de ellos experimentaron con políticas similares al QE.
Esto contrasta fuertemente con las crisis anteriores, en las que los bancos centrales de los mercados emergentes tuvieron que endurecer la política monetaria de forma procíclica, lo que acabó retrasando la recuperación económica. Sin embargo, este progreso tuvo un coste importante: la desaparición del carry trade de los mercados emergentes, ya que los tipos de interés de los mercados emergentes cayeron a mínimos históricos de forma generalizada, con el consiguiente debilitamiento de las monedas de estos mercados.
Se espera que la Reserva Federal y la mayoría de los bancos centrales desarrollados empiecen a endurecer sus posturas monetarias a corto plazo, pero muchos bancos centrales de los mercados emergentes ya están subiendo los tipos y seguirán haciéndolo, y a un ritmo mucho más rápido. Como resultado, el carry trade de los mercados emergentes ha vuelto a aparecer, pero las divisas de estos mercados siguen siendo mucho más débiles que antes de Covid.
Varias divisas latinoamericanas parecen infravaloradas según la mayoría de las métricas cuantitativas de divisas. Esto incluye unos tipos de cambio efectivos reales muy competitivos, unas condiciones comerciales favorables y una dinámica de la cuenta corriente mayoritariamente favorable. Sin embargo, hay primas de riesgo político en estas monedas que son más difíciles de cuantificar, pero que podrían explicar su relativo descuento. Este es el caso del BRL de Brasil, el COP de Colombia y el CLP de Chile.
Los precios de las materias primas de todos estos países se encuentran en niveles elevados en comparación con los estándares históricos, lo que ha impulsado los ingresos por exportaciones de estos países: productos agrícolas en el caso de Brasil, petróleo y carbón en el de Colombia, y cobre en el de Chile. La posición exterior de Brasil es especialmente favorable. Pero el elefante político en la habitación ha mantenido sus monedas baratas. Por lo tanto, apostar por estas divisas requiere un profundo conocimiento de la política interna para acertar razonablemente en el momento oportuno.
El BRL de Brasil ha tocado fondo desde los recientes mínimos y podría recuperarse aún más en los próximos dos meses, siempre que no se produzca otro incidente político. El problema es que estos incidentes ocurren con demasiada frecuencia en Brasil, por lo que hay que ser precavidos. En 2016, el gobierno del expresidente Temer introdujo una legislación que congelaba el gasto público en términos reales hasta 2026. Esta medida tendría como resultado la contracción del gasto gubernamental como proporción del PIB, lo que básicamente obligó al gobierno a la austeridad.
La popularidad de Bolsonaro está cayendo, y parece probable que pierda las elecciones presidenciales de 2022 frente al expresidente de izquierdas Lula. Además, el gobierno federal tiene que pagar una cantidad sorprendentemente grande en pagos ordenados por los tribunales a los gobiernos regionales (Precatorios), lo que hace más difícil respetar el tope de gasto en 2022. Por lo tanto, Bolsonaro tiene fuertes incentivos para aumentar el techo de gasto y está haciendo precisamente eso, lo que provocó la venta vista en octubre.
La buena noticia es que el gobierno tiene la intención de gastar sólo un poco fuera del techo de gasto, no lo suficiente como para poner en peligro la sostenibilidad de la deuda. La mala noticia es que esto crea un precedente que probablemente permitirá al próximo gobierno encontrar otro resquicio para gastar más, lo que podría amenazar la sostenibilidad de la deuda en el futuro. Pero, al menos por ahora, se ha reducido la incertidumbre sobre la trayectoria fiscal en 2022, lo que debería permitir al BRL recuperar más terreno frente al dólar. El regreso de los tipos de interés de dos dígitos en el mercado de bonos del BRL proporcionará un apoyo adicional, al menos hasta que la presidencia de Lula esté totalmente descontada, pero eso es una historia de 2022.
El CLP chileno se ha desviado radicalmente de los precios del cobre en los últimos meses, ya que los mercados han descontado gradualmente la victoria del candidato de izquierdas Boric en las elecciones presidenciales de este mes. El cobre es el principal producto de exportación de Chile, y el CLP tiende a estar correlacionado con los precios del cobre. Pero la divisa ha recuperado un terreno importante en las dos últimas semanas, ya que el candidato de la derecha, Kast, ha subido en las elecciones. El rechazo de la retirada de la cuarta pensión por parte del Senado esta semana también ha añadido combustible a la recuperación del CLP. Una victoria de Kast sería sin duda un panorama más favorable para el mercado, pero tampoco es lo ideal.
El país está ahora dividido políticamente entre la extrema izquierda y la extrema derecha, lo que claramente no favorece la estabilidad social. Creemos que el CLP y los activos chilenos en general probablemente se recuperarán más en el caso probable de que Kast gane la presidencia en una segunda vuelta contra Boric. Sin embargo, para los inversores esto debería tratarse más bien como una jugada táctica. La redacción de una nueva constitución dirigida por una Asamblea Constituyente dominada por la extrema izquierda muy probablemente traerá consigo un nuevo conflicto social en 2022.
Colombia también celebrará elecciones presidenciales en 2022, y el candidato de extrema izquierda Petro lidera las encuestas, lo que impide que el COP se fortalezca mucho a pesar de los altos precios del petróleo. Los tipos de interés relativamente bajos (en medio de una inflación inferior a la de sus pares) también están pesando sobre la moneda. Pero el futuro podría ser más brillante para el COP. El banco central ya está subiendo los tipos y es probable que el ciclo de endurecimiento se acelere en los próximos meses, devolviendo a la moneda su atractivo.
El panorama electoral es mucho más incierto. Petro lidera las encuestas con cerca del 25% de las intenciones de voto, seguido por el candidato centrista Fajardo con sólo el 11% de apoyo. Pero cerca del 59% de los colombianos siguen indecisos sobre su voto y no conocen a la mayoría de los candidatos, lo que hace que las encuestas sean poco útiles.
Los ciudadanos de la región quieren un cambio debido a la decepcionante actuación de su actual gobierno, pero ese cambio no tiene por qué traducirse en la elección de un candidato populista. En Ecuador, el exbanquero de centro derecha Guillermo Lasso fue elegido presidente este año, y es básicamente la antítesis de un populista. Del mismo modo, el centrista Fajardo podría ganar las elecciones del próximo año porque representa un cambio respecto a una larga historia de gobiernos conservadores de derecha en Colombia. De ser así, el COP tiene mucho que ganar.
