¿Espera una quiebra de Grecia?
“El mercado de deuda nos está diciendo que haya, probablemente, que reestructurar estos bonos. No sabemos de cuál será el resultado, pero lo que es más importante para mí (puesto que el tamaño de Grecia dentro de la zona euro es relativamente pequeño) es que la eurozona y la UME se mantengan unidos. Estamos viendo la presión a la que están sometidos bonos de España y Portugal y no han disparado su rentabilidad como sí hicieron en 2012. La gran preocupación para nosotros era saber si el problema de Grecia iba a dispersarse y a contagiar el rating del resto de la zona euro. Y, sin embargo, mientras esperamos una relajación del mercado de bonos griegos, desconocemos lo que el FMI y el BCE puedan hacer para salvar su situación
, pero, lo que observamos nosotros es que los mercados que constituyen la parte más sensible y lo que nos están diciendo es que la Unión Europa está yendo con todos los países en la misma dirección (es necesario mirar los diferenciales con respecto a los bonos españoles y griegos que no están haciendo lo mismo que la última vez). Creo que la crisis ha sido contenido y no amenaza la situación de la eurozona este año”.

¿España está, entonces, ignorando esta situación? ¿No esperan ningún tipo de contagio?
“España ya no va de la mano con Grecia. Solía ser lo normal, pero ahora encontramos por un lado a Grecia y, por otro, a España y a Portugal que han acometido reformas estructurales.

Hemos visto, por ejemplo, cómo los costes unitarios laborales han bajado y esto prueba que tanto España como Portugal han realizado un muy buen trabajo en mejorar sus balances, así como sus problemas estructurales, cambiando y yendo hacia la buena dirección. Y es mucho más difícil decir lo mismo de Grecia.  El mercado de bonos está viendo esto y no está creyendo que suponga (Grecia) una crisis para la eurozona”.

¿Qué ha sucedido con el Bund alemán en las últimas semanas?
“La pregunta para nosotros sería más bien: ¿por qué el Bund ha caído tanto mientras que los tipos de interés han subido? Fue difícil entender cómo, por un momento, los bonos en Europa ofrecieron rentabilidades negativas, también en Alemania, mientras que los tipos repuntaban. En parte, es debido a que estamos viendo algo más de inflación en Europa, como razón fundamental, y, por lo tanto, un mayor crecimiento; y también debido a que los traders se encuentran en la parta larga de la curva, muy fáciles de llevar arriba y abajo.

Básicamente, pensamos que los bancos centrales a nivel mundial mantendrán programas de relajación cuantitativa, incluido el BCE, y no contemplamos movimiento alguno en los tipos de interés en Europa debido a esto. Debemos revisar el mercado de bonos momentáneamente hasta que se calme, pero se debe a razones fundamentales”.

¿Ha oído algo acerca de que los hedge funds se están posicionando cortos sobre bonos?
“Los hedge funds están convencidos de que los tipos de interés tienen que repuntar, así que parece que están construyendo sus posiciones cortas. Sin embargo, lo que es muy interesante es que los ahorros a nivel mundial se encuentran a niveles récord. Los compradores clásicos de Bund o de bonos americanos o británicos son fondos de pensiones, son los mayores compradores a nivel mundial, uno de ellos, además, es el Banco de China. Son países que siguen sufriendo el envejecimiento de su población y necesitan bloquear los tipos de interés por un largo periodo de tiempo. Con esto quiero decir que entre los compradores naturales de este tipo de bonos hay menos oferta y los hedge funds más inteligentes se están ya posicionando cortos, mientras el resto continúa comprando. No contemplo ningún tipo de cambio en la estructura de los tipos de interés en los próximos seis meses”.

¿La debilidad del euro mantendrá las ganancias de las compañías europeas?
“Es difícil determinar hacia dónde irá la divisa a medio plazo porque los tipos de interés han estado a niveles mucho más bajos en Europa que en Estados Unidos con lo que, naturalmente, se ha trasvasado dinero hacia USA e, incluso a pesar de la venta que ha llevado al dólar a subir provocando la debilidad del euro. Es una señal positiva para las exportaciones particularmente de Alemania y Holanda como los mayores países exportadores de la Unión Europea, pero no se producirá un cambio dramático”.

¿Y hasta cuándo se mantendrá? ¿No hay evidencias de la debilidad de Estados Unidos?
“De hecho, el dólar ha empezado a debilitarse últimamente y esto es debido a un débil flujo de datos de Estados Unidos. Estamos viendo datos muy positivos en el mercado laboral, pero la producción industrial está flojeando, las exportaciones son débiles y esto te dice que hay cierta debilidad en Estados Unidos.

Lo que esto significa para nosotros es que los tipos de interés permanecerán bajos por un largo periodo de tiempo, aunque básicamente los fundamentos principales de este ciclo de mercado se mantienen en un estado saludable, algo que podemos observar en las cifras del mercado laboral. Estos son los motivos que mantienen débil al dólar a corto plazo, pero, en general, Estados Unidos seguirá el ritmo del ciclo económico porque, en general, su economía permanece fuerte”.

¿Cuándo esperan que la FED incremente los tipos de interés?
“Probablemente sólo veamos un incremento de los tipos de interés por parte de la Reserva Federal en 2015 en septiembre. La razón para ello es que cada vez que miran un dato identifican en él una recuperación algo más lenta y esto les da la excusa para esperar. La señora Yellen cree que lo peor que se podría hacer es ajustarse demasiado rápido. Su punto de vista se basa en esperar, no hemos visto presiones sobre la inflación en Estados Unidos, con lo que pensamos que se producirá una única subida de tipos de interés y esta tendrá lugar en septiembre”.

¿Qué sectores están sobreponderando?
“Si empezamos por el mayor mercado del mundo, Estados Unidos, favorecemos de manera particular el sector tecnológico. La gente piensa que existe una burbuja…pero si hablamos de la burbuja del año 2000, entonces el 13% de los ingresos del S&P 500 provenía de este sector contando con que su tamaño suponía el 34% del valor total del índice.
Pero hoy (este sector) representa el 19% de las ganancias del total de mercado y tiene un peso del 19% aproximado de la valoración total de la bolsa, con lo que está en línea con el mercado. Lo que no lo está es el ratio de crecimiento del free cash flow que generan las ganancias en el sector tecnológico.

El PER medio del sector está por debajo de la media del mercado. Alguna de sus compañías están cotizando con elevados ratios de crecimiento, pero con un PER que está por debajo del sector de utilities.

En resumen, el sector tecnológico ocupa el primer puesto y, en segundo lugar, colocaría al sector de cuidados de la salud en Estados Unidos puesto que está desarrollando un momento en el que hay más demanda, pero no mayor oferta. Tiene unos márgenes muy saludables y una demanda que continúa siendo muy fuerte.

Fuera de Estados Unidos, si hablamos de Europa parece que el mejor sector para sobreponderar (en cartera) es el de consumo discrecional debido a que, a lo largo de todo el mundo, el incremento de las compras realizadas por la clase media está mejorando y esto genera márgenes”.