The Navigator: el sector papelero calienta motores y precios

El negocio papelero tiene una elevada correlación con el ciclo económico, por lo que se ha visto fuertemente impactado por la crisis sanitaria y la contracción de la economía. De la misma forma, se espera un fuerte tirón alcista en la demanda una vez que se consiga alcanzar la inmunización colectiva y la economía recupere su pleno rendimiento. La evolución de los precios empieza a ser favorable a los productores europeos y todo apunta a que la demanda en el sector se recupera con fuerza. Análisis, valoración y recomendación para los títulos de Navigator.

30-03-2021, 08:00:00

María Mira. MFIA, Analista fundamental de Estrategias de Inversión

RESULTADOS 4T20

The Navigator Company consiguió recuperar niveles de producción en el último trimestre de 2020, pese a los nuevos confinamientos en varios países europeos. Desde el mes de julio la compañía ya produce a plena capacidad frente a competidores que se mantenían de media al 68% en el tercer trimestre y se recuperaron progresivamente hasta el 80% en el cuarto trimestre.

En el último trimestre del año, la facturación asciende a 341 millones de euros, -2% vs. 3T20 y -17% vs. 4T19 y el EBITDA alcanzó los 75 millones de euros (+ 7% y + 4% respectivamente); fuerte recuperación del margen EBITDA / Ventas a 22.0% (vs. 20.2% 3T20 y 17.4% en el 4T19).

Alta generación de Free Cash Flow en el trimestre de 63 millones de euros (vs 56 millones de euros en el trimestre anterior y 61 millones de euros de un año atrás).

El resultado neto alcanza los 34 millones de euros en el último trimestre de 2020, + 9% respecto al trimestre anterior y + 64% respecto al 4T19.

RESULTADOS FY2020

Volúmenes de ventas por productos en el año completo:

El volumen de ventas de UWF totalizó 1.276 mil toneladas en 2020, 12% menos que en 2019.
Las ventas de celulosa y tisú compensaron parcialmente la caída en el negocio de papel: el volumen de celulosa creció 25% a 394 mil toneladas (registrando el valor más alto desde 2009) y las ventas de tisú 10% a 106 mil toneladas, que también representa el mayor volumen desde que ingresó al negocio de los tejidos.

Precios:

El año estuvo marcado por una caída significativa de los precios de venta en comparación con 2019: el índice de celulosa BHKP (en euros) cayó un 22% y el índice de papel A4 perdió un 7% (variación en los precios medios); la variación entre el inicio y el final del año fue del 8,3%.

La cifra de negocio al cierre de 2020 alcanzó los 1.385 millones de euros (-18%) y el EBITDA de 286 millones de euros (-23%).

La caída de los precios de venta se vio mitigada por el fuerte esfuerzo por contener los costes: los costes fijos disminuyeron en 47 millones de euros (-15% interanual) y los costes de producción variables en 60 millones de euros (-15% interanual de producción equivalente).

El resultado neto al cierre del pasado año fue de 109 millones de euros (frente a 168 millones de euros).

El Grupo mantuvo una fuerte capacidad de generación de flujo de caja libre, que alcanzó los 234 millones de euros (frente a 186 millones de euros).

SOLVENCIA

La deuda neta se redujo en 35 millones de euros a 680 millones de euros, tras la distribución de 198 millones de euros en dividendos, manteniendo el ratio Deuda Neta / EBITDA en un cómodo nivel de 2,38v.

INVERSIONES

Navigator revisaba sustancialmente el plan de inversiones previsto para 2020, desde una cantidad inicialmente estimada de 158 millones de euros a un valor de alrededor de 81 millones de euros.

Así, el valor de la inversión en 2020 ascendió a 80,6 millones de euros (frente a 158 millones en 2019). Este monto incluye principalmente inversiones destinadas a mantener la capacidad productiva y mejorar las eficiencias. También incluye 25 millones de euros en el área medioambiental, principalmente en la Nueva Caldera de Biomasa en Figueira da Foz (22,2 millones de euros) y alrededor de 17 millones de euros en proyectos para restaurar el estado de los activos, destacan dos proyectos llevados a cabo en la planta de Aveiro, la nueva pila de virutas, así como la remodelación de la circulación de celulosa, proyectos que forman parte integral de la hoja de ruta de descarbonización y modernización del Grupo.

Navigator inauguró en el 4º trimestre de 2020 una nueva caldera de biomasa en el complejo industrial de Figueira da Foz, con recepción final en 2021, en una inversión global equivalente a 55 millones de euros, que permitirá a la Compañía reducir las emisiones de dióxido de carbono.

PERSPECTIVAS PARA LA EVOLUCIÓN DE PRECIOS

El negocio de la celulosa en 2020 se caracterizó por niveles muy bajos de precios de la fibra corta, particularmente en Europa, así como por el diferencial entre regiones (en particular en relación con China) y la alta brecha entre fibra corta y fibra larga, factores que crearon una presión positiva sobre el precio de la celulosa de frondosas a finales de año en Europa, lo que derivó en varios anuncios de incrementos de precios para enero de 2021.

Los recientes anuncios de aumentos de precios para la fibra larga y corta se han implementado con éxito y se espera que tengan un rápido impacto total en el índice de precios (PIX); También cabe señalar que el PIX ya ha iniciado su proceso de ascenso. No deben excluirse los nuevos anuncios de aumentos de precios para la fibra corta, en particular aprovechando la evolución de los precios de la fibra larga en China. La expectativa de mantener el nivel actual de tipos de cambio frente al dólar puede facilitar la aceptación de aumentos de precios en dólares por parte de los compradores (chinos y europeos).

Las existencias en los productores de celulosa se encuentran actualmente cerca o por debajo de los niveles normales, especialmente en fibra corta, habiendo sido impactadas por el aplazamiento de las paradas de mantenimiento desde el primer semestre hasta el segundo semestre o incluso hasta 2021 (debido a Covid-19), por paradas significativas no planificadas. Se espera que las tasas de utilización de la capacidad estimadas para 2021 se mantengan cercanas a las de 2020, en torno al 92%.

Por el lado del papel, los aumentos de precios de la pulpa en todas las regiones del mundo y de ambas fibras, largas y cortas, crean una base de soporte para la subida del precio del papel. Siguiendo lo que ya había hecho para los mercados internacionales desde finales de 2020 hasta principios de 2021, Navigator también anunció un aumento del 4-6% en el precio de sus productos UWF en Europa para febrero de 2021, un anuncio seguido por varias otras empresas del sector.

Los productores de UWF comenzaron el año 2021 con una cómoda cartera de pedidos: alrededor de 30 días a fines de diciembre para Navigator y 28 días para los competidores europeos, en línea con el nivel de años anteriores.

Por otra parte, el aumento del coste de transporte marítimo debería ser un factor disuasorio, a corto plazo, para la colocación de importantes volúmenes adicionales en Europa por parte de los grandes países exportadores (Indonesia, Estados Unidos, Canadá y Brasil). Además, los cierres de capacidad de Uncoated Woodfree entre 2019 y 2021 en EE. UU. Y Asia, así como Coated Woodfree en Europa, contribuyen a un mejor equilibrio entre la oferta y la demanda.

Cabe señalar también que el nivel de existencias de papel de oficina en la cadena de distribución se encuentra en un nivel relativamente bajo y que las entradas de pedidos en enero se comparan favorablemente con las registradas a principios de 2020.

VALORACIÓN FUNDAMENTAL

El negocio papelero tiene una elevada correlación con el ciclo económico, por lo que se ha visto fuertemente impactado por la crisis sanitaria y la contracción de la economía. De la misma forma, se espera un fuerte tirón alcista en la demanda una vez que se consiga alcanzar la inmunización colectiva y la superación de la pandemia facilite que la economía recupere su pleno rendimiento. La evolución de los precios empieza a ser favorable a los productores europeos y todo apunta a que la demanda en el sector se recupera con fuerza.

Las cifras de resultados 2020 han sido ligeramente mejores a nuestra previsión en EBITDA y Beneficio neto. Además, la deuda se ha moderado y actualmente The Navigator mantiene una deuda controlada que le permitirá afronta inversiones y mayor financiación para relanzar el negocio.

En una valoración por ratios y en base a una previsión media del mercado de un BPA de 0,2€/acción para el cierre de 2021, el PER de la compañía a precios actuales es de 13,5v veces, en línea con el múltiplo medio histórico para el valor. Si tenemos en cuenta el crecimiento del BPA estimado para 2021 (+30%), el ratio PEG se coloca en niveles muy moderados y recoge potencial alcista del valor. Mejoran las rentabilidades tanto sobre cifra de negocio como sobre capitalización y patrimonio neto y el dividendo es destacable >10%.

En base a nuestra valoración fundamental, mejoramos recomendación a positiva para el valor a medio/largo plazo.

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DESCRIPCIÓN DE LA COMPAÑÍA

The Navigator Company está entre los mayores productores europeos de papel para impresión. Su negocio se estructura en los siguientes segmentos de actividad:

Producción de papel de impresión (78,2% del volumen de negocio): marcas Navigator, Inacopia, Discovery, MultiOffice, Inaset, etc.
Producción de pulpas de eucalipto (10,8%).
Venta de papeles de tissue (7,8%).
Otros (3,2%): principalmente la producción de electricidad a partir de la biomasa y la producción de productos forestales.

Sus productos se destinan aproximadamente 130 países de los cinco continentes, especialmente en Europa y EE.UU., logrando así la presencia internacional más amplia de las empresas portuguesas.