1. La diversificación a través de clases de activo añade valor a una cartera
Añadiendo el inmobiliario cotizado a una cartera diversificada de activos mejora su eficiencia general. Aquí, el riesgo-retorno de la cartera será mejor cuando se base en estudios de frontera eficientes. El porcentaje óptimo de inmobiliario cotizado depende de varios factores, pero habitualmente se encuentra entre el 3% y el 5%.
Dado que estos estudios se completan a lo largo de un ciclo, está implícito que establecer el tiempo de una inversión en inmobiliario cotizado es menos importante que realmente poseer los activos. El problema del tiempo a veces disuade a los inversores para comenzar a invertir, aunque de hecho la decisión más importante es invertir en primer lugar y entender el valor de incluir inmobiliario cotizado en una cartera global de activos.
- Diferencial de rendimiento y prima de riesgo
Estamos cómodos con el nivel actual de rendimientos implícitos de los inmuebles que proporcionan un buen diferencial en comparación con el tipo básico de la financiación, así como los tipos de swap a cinco años. El diferencial de la prima de riesgo sigue estando en gran medida respaldado por los estándares históricos y es completamente diferente de lo que se aplicaba antes de la gran crisis financiera de 2007-2008.
Las propiedades de calidad y bien gestionadas con balances saneados tienen acceso a los mercados de renta variable y deuda a un coste muy inferior a los rendimientos en nuevas adquisiciones o desarrollos. El crecimiento externo todavía es positivo, siempre y cuando los niveles de apalancamiento sigan siendo bajos y los balances se mantengan fuertes.
- Inmobiliario cotizado y tipos de interés
Algunos inversores temen que unos tipos de interés a largo plazo más elevados sean un obstáculo para el rendimiento del inmobiliario cotizado, pero en el largo plazo no vemos una correlación significativa entre ambos elementos. Una de las razones es la cobertura frente a la inflación del inmobiliario cuando los tipos de interés aumentan. En concreto, en una economía en crecimiento los arrendatarios ocupan más espacio para oficinas y comercio minorista, llegando a una ratio de coste de ocupación más baja para las propiedades minoristas y, con ello, espacio para incrementar los alquileres.
El estudio de los fundamentales muestra que incluso si hay periodos de correlación a corto plazo entre los tipos de interés a largo plazo y el rendimiento del inmobiliario cotizado, la correlación a largo plazo es baja o incluso negativa.
- Activos de mejor calidad
De media, el sector inmobiliario cotizado posee activos inmobiliarios de mejor calidad que el mercado.
Vemos que, respecto a los cambios en las valoraciones de los activos, las compañías inmobiliarias cotizadas superan a sus respectivos índices de referencia de inmobiliario directo. También vemos que la tasa media de vacantes para nuestro universo de inmobiliario cotizado es sistemáticamente más baja que la del mercado, lo que es una buena medida de calidad. Para la mayoría de las compañías en los fondos de Degroof Petercam AM sería imposible replicar carteras similares en los mercados actuales y en los valores liquidativos comunicados.
- Las valoraciones son atractivas en comparación con el inmobiliario directo
Una métrica simple para evaluar las valoraciones de las compañías inmobiliarias cotizadas es mirar el precio de sus acciones en comparación con el valor liquidativo por acción (NAV) calculado por los tasadores independientes. Las compañías pueden cotizar con un descuento o una prima respecto a este NAV, pero en un mercado eficiente tendemos a argumentar que las compañías siempre deberían cotizar con cierta prima respecto a su valor liquidativo al contado. Esto se debe a las siguientes razones:
- Una cartera de activos diversificada vale más que la suma del valor de los activos individuales.
- Los equipos de gestión sólidos crean valor y crecimiento trabajando en la cartera, algo que no se refleja en el NAV.
El descuento medio actual del sector respecto a los NAVs es en efecto en torno al 10% para Europa (5% para la zona euro), lo que sugiere que los inversores esperan que las valoraciones de los activos caigan. Basándose en la última información del mercado inmobiliario directo, anticipamos que los NAVs seguirán creciendo, no sólo para los activos prime sino también para activos más secundarios. Vemos un valor relativamente atractivo en el mercado cotizado, con las previsiones para los retornos estándar del inmobiliario cotizado en torno al 8% para los próximos doce meses en un escenario base.
- Menor volatilidad en el sector
Otro punto clave es la fuerte caída de la correlación del sector con los mercados de renta variable. La beta del inmobiliario cotizado en comparación con la renta variable en general tiene una media histórica de 0.60x. En la segunda mitad de la década de los 2000, sin embargo, la beta del sector empezó a dispararse por encima de 1x. Esto se debió completamente al apalancamiento del sector, que inicialmente impulsó el crecimiento de los NAV y BPA antes de presenciar una fuerte desaceleración en la crisis de 2007-2008. Con el desapalancamiento en marcha en el sector, la volatilidad ha caído mientras la beta del sector ha vuelto a sus niveles históricos.
- La correlación con el inmobiliario directo es lo que lo que quieren los inversores y lo que ofrece el sector
Cuando se analizan los retornos del inmobiliario cotizado, encontramos una correlación más elevada con el inmobiliario directo, expresada a través del IPD (Investment Property Data Bank) Index, cuando el periodo de tenencia es más largo, confirmando la beta más baja con la renta variable. También confirma que el objetivo fundamental del inmobiliario cotizado – invirtiendo en la clase de activo alternativa que es el inmobiliario pero con una mayor liquidez y a través de compañías bien gestionadas – es alcanzado.
- Oportunidad de diversificar en países, regiones y subsectores
El inmobiliario cotizado europeo y de la zona euro ofrece una buena solución de diversificación para los países y regiones subyacentes, cada una con su contexto macroeconómico, y también para los subsectores. Las compañías en las que invertimos no son de ninguna manera un proxy para la economía europea y en cambio se ven influidas por factores económicos muy locales. Con este universo, podemos construir una cartera que favorezca la combinación más atractiva de parámetros macro y micro para dar a los inversores la mejor combinación riesgo-retorno.
- El inmobiliario cotizado es una buena protección frente a la inflación
La mayoría de los acuerdos entre propietarios y arrendatarios tienen una provisión para una relación directa entre el alquiler anual y la inflación. Anualmente, o a lo largo de diferentes periodos en varios países, el importe del alquiler se revisa e incrementa en el porcentaje de la inflación a lo largo de ese periodo. El estudio titulado Inflación e inversiones inmobiliarias de Brad Case y Susan Wachter muestra que el inmobiliario cotizado ha proporcionado una buena cobertura frente a la inflación, mejor incluso que la renta variable y los bonos ligados a la inflación.
- Más eficiente y líquido que el inmobiliario directo
Los inversores que buscan exposición al sector inmobiliario tienen que decidir si invertir directamente o indirectamente a través de inmobiliario cotizado. Según un estudio de la Universidad de Maastricht en los Países Bajos, los retornos han sido más altos y los costes de gestión han sido reducidos para el inmobiliario cotizado en comparación con el inmobiliario directo, sujeto a una volatilidad marginalmente superior.
En efecto, el estudio a 20 años ha demostrado un mejor rendimiento anual de 422pb con una volatilidad ligeramente más elevada. El inmobiliario cotizado ha rentado un 10,92% anualmente frente al 6,70% para el inmobiliario directo. Por tanto, el inmobiliario cotizado ha sido más ‘eficiente’ que el inmobiliario directo. Los costes en puntos básicos en el mismo periodo han ascendido a 32,75pb para el inmobiliario cotizado frente a 72,47 para el inmobiliario directo.
