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Los alcistas dominan en el primer trimestre
Las bolsas estadounidenses subieron en marzo. El S&P 500 avanzó un 3,1% para anotarse su quinta subida mensual consecutiva y situar las ganancias del primer trimestre en el 10,2%.
El Russell 2000 ha subido en cuatro de los últimos cinco meses. En Europa, el Stoxx 600 avanzó un 3,7% en marzo y un 7,0% en el primer trimestre. Esta cifra es muy superior a la ganancia del 1% que promedia Europa en el primer trimestre durante los últimos 30 años.
Sin embargo, el primer trimestre será recordado como el periodo en el que la renta variable mundial superó los máximos anteriores de 2021 y Europa se anotó su racha de ganancias semanales más larga desde que Mario Draghi pronunciara aquel “lo que sea necesario” en julio de 2012.
Los alcistas siguen imponiéndose y muchos analistas están revisando al alza sus objetivos para el S&P 500 en 2024. Las noticias sobre salidas a bolsa y fusiones y adquisiciones están siendo bien recibidas y la IA sigue dando impulso. Sin embargo, hay elementos que invitan a la cautela. El recorte de los tipos de interés de la Fed en junio no es seguro debido a las persistentes lecturas de inflación y en el S&P 500 las previsiones de beneficios negativas en el primer trimestre superan ampliamente a las positivas.
El oro sigue subiendo en un contexto de inflación persistente
Podríamos estar internándonos en un periodo de entradas de capitales estacionalmente más bajas y las recompras de acciones podrían estar agotándose. La reciente fortaleza del mercado también podría indicar condiciones de sobrecompra. El Stoxx 600 se encuentra técnicamente en territorio de sobrecompra, con bancos, seguros, construcción, productos químicos, gran distribución y automóviles a la cabeza.
La concentración se modera
La concentración bursátil sigue siendo un cuestión relevante y probablemente siga siendo así. Los Siete Magníficos en EE.UU. y los GRANOLAS en Europa han comandado las ganancias recientes, pero han aparecido señales de que este liderazgo estrecho está remitiendo.
Alrededor del 77% de los integrantes del S&P 500 se sitúa por encima de su media móvil de 200 días. En Europa, el 63% de los valores bate al Stoxx 50, su lectura más alta desde que comenzó el movimiento alcista en octubre. Se trata, pues, de una gran mejoría con respecto a ese momento de este año en el que tres valores (ASML, LVMH y SAP) representaban el 67% de las ganancias del Stoxx 50.
El mercado pone el foco en valores menos dominantes
Los valores europeos de inferior calidad no habían gozado del favor de este rally al no presentar ningún vínculo atrayente con temáticas como la IA. Sin embargo, las ventas recientes que han sufrido valores de momento destacados, como los tecnológicos, los sanitarios y los de defensa, y la reasignación del capital hacia eslabones menos visibles de la cadena de valor, sugiere que el mercado está abriendo el foco.
El revuelo en torno a la IA tira al alza de los índices asiáticos
El revuelo en torno a la IA propulsó al índice Taiex de Taiwán hasta máximos históricos y devolvió al KOSPI surcoreano a los niveles de abril de 2022. El Nikkei de Japón superó la barrera de los 40.000 puntos por primera vez en su historia. El selectivo nipón fue el líder de Asia con unas ganancias del 12,3% en el primer trimestre después de que el Banco de Japón mantuviera una postura expansiva a pesar de poner fin al control de la curva de rendimientos y los tipos negativos.
El Hang Seng consolidó después de las fuertes alzas de febrero, aunque el HSI Technology, un índice con una beta más alta, siguió destacando. En la India, el Nifty consolidó en torno a 22.000 puntos, pero los valores de pequeña capitalización borraron todas las ganancias de este año ante el desplome provocado por el regulador, que advirtió contra los riesgos de la sobrevaloración.
El descenso de los tipos desde máximos podría dar apoyo a la renta variable temática
Un entorno macroeconómico complejo
Las estrategias temáticas se han topado con serias dificultades durante los últimos 12-24 meses. El ritmo de subidas de los tipos de referencia por parte de los bancos centrales y el ascenso de los rendimientos han erosionado las valoraciones de los activos de duración larga, cuyos flujos de efectivo son más sensibles al aumento de las tasas de descuento. Sin embargo, ahora que las expectativas de tipos están estabilizándose y se esperan recortes, la coyuntura macro de las inversiones temáticas debería mejorar.
Uno de los sectores más sensibles a las expectativas de tipos es la tecnología. Estos valores rebotaron el pasado año debido al entusiasmo por la IA generativa. Los clientes cloud siguen incrementado agresivamente la capacidad, lo que explica que Nvidia y otros catalizadores de la IA hayan batido las previsiones de beneficios. La tecnología de la IA está evolucionando rápidamente y los ejemplos de adopción están multiplicándose en áreas como las plataformas empresariales.
Los valores de la IA mantienen su trayectoria alcista
Sin embargo, como ocurre con muchas innovaciones, aunque la temática puede ser tremendamente importante desde el punto de vista tecnológico, el mercado puede caer en un exceso de entusiasmo. La burbuja puntocom de 1999-2000 se originó en Internet, que ha cambiado el mundo, pero muchos de los principales valores de Internet defraudaron posteriormente. Cisco fue la estrella de la burbuja puntocom, pero todavía no ha superado su máximo de 2000. Incluso Amazon, que perdió el 94% tras su tope de 1999, tardó una década en volver a marcar un máximo. Cuando las nuevas tecnologías atrapan la imaginación, los inversores suelen equivocarse con los fundamentales o bien comprar demasiado caro. Cuando menos, ese es un argumento para considerar beneficiarios menos claros de la temática de la IA.
Temáticas atractivas que despuntan en 2024
Los valores de la transición energética sufrieron en 2023 y muchos de ellos se enfrentaron a tipos de interés más altos mientras acumulaban elevados niveles de deuda y todavía no generaban beneficios. El freno a la demanda en áreas como la energía solar residencial y los retrasos en proyectos a medida que algunas eléctricas renegociaron los contratos de compra de electricidad también lastraron el sentimiento.
Pero las energías limpias deberían beneficiarse del cambio de ciclo en los tipos, una mayor certidumbre en relación con la Inflation Reduction Act de EE.UU. y la normalización de las cadenas de suministro, que se reforzaron en exceso en previsión de un crecimiento elevado que no se materializó como se esperaba debido a los altos tipos de interés. Las elecciones de EE.UU. plantean riesgos de noticias desfavorables en el sector de las energías renovables del país, pero incluso suponiendo una victoria rotunda de los Republicanos, probablemente solo se introduzcan reformas moderadas en los incentivos eólicos/solares más importantes.
Los innovadores fármacos contra la obesidad pueden no solo tratar la obesidad, sino también reducir el riesgo de dolencias asociadas. Además del acelerón previsto de los ingresos en los fabricantes de medicamentos GLP-1, se producirán una serie de efectos indirectos. Estos podrían ser negativos para algunas empresas de alimentación y bebidas, pero positivos para otros, como los gimnasios y las empresas de ocio, y de diversa índole para sectores como la atención sanitaria, donde la demanda de diferentes tratamientos experimentará cambios.
Opinión positiva sobre los fármacos para perder peso
Durante los dos últimos años, algunas tendencias temáticas han retrocedido a causa del aumento de la inflación y los tipos de interés, los conflictos geopolíticos, la agitación en las cadenas de suministro y la volatilidad en los mercados. Sin embargo, los vectores subyacentes mantienen su vigencia y muchos de ellos deberían con el tiempo generar rentabilidades compuestas atractivas.
IA: El fin del principio
Una nueva forma de cálculo
Volví recientemente de un viaje de análisis a Silicon Valley y es innegable que el auge de la IA no decae. Se pueden extraer dos grandes lecciones: los grandes modelos de lenguaje (LLM) no son una moda pasajera y la ciencia que hay detrás de la IA sigue evolucionando de formas nuevas e imprevistas.
Los LLM son una forma de cálculo completamente nueva. En su forma más básica, un LLM genera palabras en una secuencia que pronto empiezan a cobrar sentido. A un nivel más profundo, si el LLM puede organizar palabras y responder preguntas, entonces puede comunicarse y manipular conceptos intangibles. Eso es profundo. Las máquinas de Von Neumann tradicionales computan a partir de registros, funciones aritméticas y números binarios, no conceptos.
La tecnología que hay detrás de la IA está abriendo nuevos caminos. Parece que cada semana surgen nuevos trabajos de investigación que descubren enfoques más eficientes del aprendizaje automático. En los últimos meses, están dándose los primeros pasos de los denominados Selective State Space Models (SSSM), que pueden efectuar inferencias cinco veces más rápido que el enfoque de transformador de GPT-4.
Al mismo tiempo, la tecnología de semiconductores que mueve estos sistemas está avanzando a velocidad de vértigo. En marzo, Nvidia presentó su chip de GPU más reciente, que es casi tres veces más rápido que la alternativa más avanzada actual. A finales del próximo año, Nvidia probablemente lance su chip X100, que podría ser más de 9 veces más rápido que el A100 que se empleó para entrenar a GPT-4.
¿El hardware se come el mundo?
Las noticias sobre la IA han estado protagonizadas por nuevas y llamativas aplicaciones como Sora, de OpenAI, para la generación de vídeo o Stable Diffusion para generar imágenes. Sin embargo, gran parte del valor oculto va a provenir de la automatización de tareas diarias, como redactar correos electrónicos, elaborar presentaciones a clientes e incluso programas, lo que ahorrará un tiempo precioso en tareas cotidianas y lo liberará para utilizarlo en actividades de mayor valor añadido.
La IA también promete inclinar la balanza del gasto tecnológico del software hacia los semiconductores. Un conocido axioma en Silicon Valley es “el software se come el mundo”, refiriéndose a la tendencia de las empresas de software a quedarse con el negocio de sectores de la vieja economía, por ejemplo Uber y los taxis.
Los nuevos chips traen consigo un cambio radical en las prestaciones
En los últimos diez años, esta idea ha evolucionado hasta el punto de que el software ha desplazado a los semiconductores y al hardware. La inversión en equipos ha disminuido como porcentaje de la inversión empresarial desde la crisis financiera mundial, pero a medida que la IA se hace omnipresente, los semiconductores, como las GPU, podrían recuperar parte de este gasto.
El gasto en software se impone al hardware
Lo que queda claro es que no estamos ni por asomo cerca de los límites de la tecnología de lA. Los productos seguirán siendo o exponencialmente mejores o exponencialmente más baratos. Eso beneficiará a los proveedores de las tecnologías subyacentes, no solo los chips de GPU, también los conmutadores de red, las memorias, los centros de datos y la generación eléctrica, lo que ampliará la temática. Aunque el mercado cree que la apuesta por la IA se concentra en un puñado de valores reconocidos, nuestro análisis demuestra lo contrario y que las oportunidades de inversión en la IA seguirán ampliándose conforme avance 2024.
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