Durante más de una década, los bancos centrales han retirado de la mesa una de las principales bazas de los inversores. En el pasado, se daba por sentada una rentabilidad modesta y fiable sobre la deuda pública o los bonos corporativos de altas calificaciones junto con la idea de que, cuando las bolsas sufrieran, los bonos se beneficiarían y la inversa.

En lugar de eso, desde 2009 los bancos y los inversores se han acostumbrado a una nueva realidad: cado año vertían las ingentes cantidades de liquidez puestas a disposición por los bancos centrales en diversas apuestas de renta variable y activos reales en busca de rentas, allí donde se encontraran. Era posible extraer ganancias por precio, operativa o valor razonable de los mercados de renta fija y monetarios, pero, si no se asumía un riesgo desmedido, los rendimientos rondaban el cero o eran directamente cero.

Esos días son cosa del pasado. Los rendimientos de los bonos del Tesoro de EE.UU. a dos años, que durante largo tiempo han estado anclados por debajo del 1% y hace tan solo un año cotizaban a 30 puntos básicos, ahora se sitúan en el 4,5%. Los títulos a diez años de EE.UU. también superaron el 4% por primera vez desde 2008. Sus homólogos germanos, hundidos en territorio nominal negativo durante el pasado año, han remontado hasta superar el 2%.

Persisten algunos grandes riesgos, a pesar de que las valoraciones son aparentemente atractivas. Los movimientos de los mercados británicos durante el mes pasado generaron un importante descuento en los rendimientos de los Gilts, lo que ha vuelto a atraer a los compradores. Pero todo el asunto de los minipresupuestos, que culminó con la renuncia de Liz Truss como primera ministra, podría ser simplemente la primera señal de aparición de grietas en el sistema financiero mundial. Estamos muy atentos a la liquidez en todo el mundo, sobre todo en los mercados de bonos del Tesoro de EE.UU., y todavía no está claro si los amplísimos diferenciales en algunas áreas del mercado de bonos son representativos de la magnitud de la recesión (y los impagos) que se avecina.

Los dividendos frente a los rendimientos de los bonos Sin embargo, la dinámica entre las rentabilidades de las acciones y los bonos ha cambiado. Las apuestas por la rentabilidad por dividendo habían sido uno de los refugios por antonomasia en un entorno de rendimientos bajos, pero el impacto de la inflación, los tipos más altos y un probable aterrizaje forzoso de los beneficios empresariales en los mercados desarrollados lo ha erosionado. Ahora que los bonos del Tesoro de EE.UU. a diez años rentan por encima del 4% y los bonos corporativos investment grade ofrecen un 6%, los inversores pueden comprar rendimientos similares a los dividendos que ofrecen las grandes multinacionales pero sin los mismos riesgos, siempre que los países y las empresas no incurran en impagos.

Durante mucho tiempo, no ha sido así. El gráfico que figura a continuación muestra cómo la ventaja de los bonos —los corporativos, no digamos ya la deuda pública— frente a las rentabilidades por dividendo se hundió durante la última década y cómo ha rebotado durante los últimos seis meses. En otras palabras, ahora existe una alternativa y los bonos están de vuelta.

Un aspecto importante es que la magnitud de las rentabilidades está extendiéndose a otras áreas del universo de la renta fija y en algunos lugares es aún más marcada. A primera vista, los diferenciales de deuda corporativa sugieren que las valoraciones se encuentran próximas a un punto de inflexión en los mercados emergentes y de rendimientos más altos debido a la fortaleza del dólar y los problemas del sector inmobiliario chino, con este último como probable beneficiario de nuevos estímulos. De nuevo, los tiempos serán cruciales en estas áreas y bien podría producirse otra sacudida, pero los cupones y rendimientos simplemente son más altos de lo que han sido durante algún tiempo.

Los bonos tienen poco peso en las carteras

A pesar de los niveles de rendimientos más tentadores, los bonos siguen estando infrarrepresentados en las carteras frente a las acciones. El gráfico que figura a continuación muestra la magnitud del trasvase hacia la renta variable desde el hundimiento de Lehman Brothers que finalmente podría invertirse. Antes de 2008, los inversores no bancarios solían mantener menos de una quinta parte de sus carteras en bolsa. Desde 2009, lo normal ha sido lo contrario y en 2020 y 2021 esa cifra se acercaba más a una cuarta parte. Las fuertes caídas de los activos de renta fija este año a medida que los bancos centrales fueron provocando el ajuste de los rendimientos no ha hecho sino acentuar esa posición. Eso debería dejar mucho margen para que los inversores eleven la exposición a los bonos desde ahora y consigan más beneficios de diversificación en las carteras.

Cautela por el momento

El mundo sigue siendo extremadamente complicado. Los mercados llevan meses esperando sin éxito un cambio de orientación de la Fed en relación con los tipos. Del mismo modo, los datos económicos de EE.UU. siguen aventajando en gran medida a los de sus competidores. La periferia sur de Europa también presenta importantes riesgos de sufrir otra oleada de ventas, y riesgos de contagio también, mientras el Banco Central Europeo trata de capear la crisis energética sin perder de vista el control de la inflación. Sin embargo, con el tiempo los precios al consumo empezarán a estabilizarse con el debilitamiento de la demanda.

Otras tendencias podrían ser favorecedoras. Los tipos más altos y la caída de las fusiones y adquisiciones podrían mermar la oferta de bonos corporativos a partir de ahora. El creciente mercado de bonos sostenibles brinda otras oportunidades para que los gobiernos se endeuden a un coste menor. Así pues, el entorno de las rentabilidades potenciales está cambiando profundamente y la renta fija está de vuelta.