El primer comentario lo merece China. Hace poco más de una década, China era el mayor tenedor extranjero de deuda estadounidense, con aproximadamente 1,3 billones de dólares en bonos del Tesoro. Sin embargo, esta cifra ha ido cayendo de manera constante hasta situarse actualmente en los 759 billones de dólares. La razón principal de esta desinversión es de carácter geopolítico: en un contexto de rivalidad entre China y EE.UU., no resulta lógico que el gigante asiático financie directamente a su principal adversario estratégico.
A esto se suma una preocupación creciente por la posibilidad de que, en un escenario de escalada de tensiones, EE.UU. decida congelar los activos chinos en su territorio, tal como sucedió con las reservas rusas tras la invasión a Ucrania. O deje de pagarle, directamente. De hecho, la caída en las tenencias de deuda estadounidense por parte de China se ha acelerado desde que se implementaron estas sanciones contra Rusia. Para evitar una dependencia excesiva del dólar y reducir el riesgo de que sus activos sean congelados en el futuro, el Banco Central chino ha estado diversificando sus reservas internacionales, con una notable acumulación de oro como alternativa de reserva de valor. Es más, junto con India y Turquía, es el mayor comprador de oro del mundo en los últimos 3 años. Demasiada casualidad.
La disminución de la demanda china tendría un impacto directo en los tipos de interés de la deuda estadounidense. Y digo “tendría”. Si los grandes compradores internacionales reducen sus adquisiciones, el Tesoro estadounidense se vería obligado a ofrecer mayores rendimientos para atraer nuevos inversores. En otras palabras, una menor demanda de deuda pública presiona al alza los tipos de interés. Pero los países quieren seguir comprando deuda americana. Si no es China, otros vendrán. Es lo que en economía se llama inelasticidad de la demanda.
Alternativamente, la Reserva Federal podría optar por monetizar parte de esta deuda, lo que implicaría imprimir dinero para comprar bonos del Tesoro. Sin embargo, esta estrategia puede generar presiones inflacionarias, limitando la capacidad de la Fed para bajar los tipos de interés en el futuro sin generar un repunte de la inflación.
Como decía, uno de los factores clave que ha evitado un incremento aún mayor de los tipos de interés es la relativa inelasticidad de la demanda por bonos del Tesoro de EE.UU. Aunque China ha reducido sus tenencias de manera importante, otros inversores han tomado su lugar rápidamente (no hay más que ver el gráfico). La deuda pública estadounidense sigue siendo considerada el activo libre de riesgo por excelencia, lo que garantiza un flujo constante de compradores, ya sean bancos centrales, fondos de inversión, aseguradoras o inversores institucionales.
Fuente: Carlos Arenas Laorga
Esta inelasticidad en la demanda significa que, cuando un actor importante se retira del mercado, otros entran para ocupar su lugar. Por ejemplo, el descenso en la exposición china ha “coincidido” con un incremento en las compras de deuda por parte del Reino Unido, Canadá y otros inversores. Esto limita, en cierta medida, el impacto que podría tener la desinversión de un gran tenedor sobre los tipos de interés. Sin embargo, aunque la demanda de deuda estadounidense es relativamente estable, un aumento sostenido en la oferta (es decir, un mayor endeudamiento del gobierno) podría llevar a una mayor presión al alza en los tipos de interés. Cuanto más deba pagar EE.UU. para atraer compradores, mayor será el coste de financiación de su déficit fiscal, lo que podría generar tensiones en la política monetaria y fiscal para Trump.
Uno de los datos más llamativos, que no quería dejar pasar, en la lista de tenedores de deuda estadounidense es el volumen de bonos del Tesoro registrados en las Islas Caimán. Si bien podría parecer que este pequeño territorio es un inversor relevante en deuda estadounidense, la realidad es que actúa solo como un centro financiero donde operan numerosos hedge funds y fondos de inversión. Estas entidades utilizan las Islas Caimán por razones fiscales y regulatorias, comprando bonos en nombre de clientes internacionales. Personalmente creo que existe también la posibilidad de que algunos países, incluida China, utilicen jurisdicciones offshore como las Islas Caimán para canalizar sus inversiones en deuda estadounidense sin levantar sospechas o estar sujetos a restricciones regulatorias. Y no es de extrañar, porque China es una gran experta en domiciliar sus compañías allí para que coticen como ADRs en Estados Unidos.
El mercado de deuda pública estadounidense sigue siendo el más grande y profundo del mundo, pero está experimentando un cambio en la composición de sus inversores. La retirada parcial de China responde a consideraciones estratégicas y al temor de sanciones futuras, lo que podría impactar en los tipos de interés y la estabilidad del sistema financiero global. Sin embargo, la inelasticidad de la demanda de estos bonos ha permitido que otros países llenen rápidamente el vacío, mitigando en parte los efectos de esta salida. Aun así, la creciente deuda de EE.UU. y el posible endurecimiento de las condiciones financieras seguirán siendo factores clave a seguir. La evolución de esta situación será crucial para los mercados financieros y la política monetaria en los próximos años.