En un entorno de tipos de interés a la baja, ¿cómo se espera que se comporten las REITs europeas y qué oportunidades podrían surgir para los inversores?

Como bien sabéis, desde DPAM llevamos más de 25 años gestionando fondos invertidos en REITs, en Socimis. Dicho eso, sabemos que los REITs tienen una cierta correlación, son un bond proxy. Entonces, cualquier entorno de tipos a la baja sería favorable para la clase de activos. Por lo tanto, el entorno actual de mercado que vemos nos parece bastante favorable.

Además de eso, pensamos, lo hemos visto, la diversificación resulta ser cada vez más importante. Lo hemos visto a lo largo de los últimos años, hemos tenido una cierta concentración en los mercados, pero desde hace algunos meses hace falta volver a tener algo de diversificación en carteras. Por lo tanto, vemos una oportunidad con las socimis, los REITs, que podrían aportar algo de diversificación en las carteras.

La estrategia DPAM B Real Estate Europe Dividend Sustainable es una de las estrategias más reconocidas en España. ¿Qué tipos de compañías tenéis en cartera?

DPAM Real Estate Europe Dividend Sustainable es un fondo que suele invertir en las mejores socimis de Europa, y así lo calificamos buscando las socimis con mejor calidad, tanto a nivel operativo, como a nivel de crecimiento, como a nivel financiero.

En Europa, de una forma general, consideramos que el universo de inversión suele tener más o menos 200 compañías, 200 socimis. A eso, el equipo de gestión va a aplicar varios filtros para buscar identificar las mejores socimis. Primero, aplicamos un filtro de liquidez, por supuesto, para no tener ningún problema. Por lo tanto, después de haber aplicado estos filtros, nos quedamos con más o menos 100 compañías, de las cuales el equipo de gestión, tras haber hecho su análisis más microeconómico, de los fundamentales de las compañías, va a construir una cartera de 40 a 50 posiciones. La ventaja de nuestro fondo de DPAM Real Estate Europe Dividend Sustainable es que tiene varios niveles de diversificación.

A nivel geográfico, vamos a tener empresas en Alemania, en Francia, en Bélgica, en Inglaterra, también a nivel de tamaño de market cap, de capitalización bursátil. Podemos tener unas empresas mid cap, como unas empresas large cap, y sobre todo a nivel de subsector.

Nosotros vamos a tener empresas, compañías que van a estar invertidas, por ejemplo, en el sector logístico, en retail, en residencial, en la salud. Al final, la idea es tener una cartera de calidad y, también, tenemos un elemento importante a la hora de construir la cartera, es que vamos a enfocarnos sobre las empresas que van a distribuir un dividendo superior a la media del índice de referencia. Por lo menos vamos a invertir un 50% del fondo en estas compañías que suelen distribuir un dividendo mayor que la media del índice de referencia.

¿Cómo lograr la máxima rentabilidad en este tipo de inversiones?

Al final, a la hora de invertir en real estate, en el sector inmobiliario, tenemos varias opciones. La primera sería de comprar un activo en directo, pero aquí tenemos varios límites.

Primero, el importe. El importe mínimo es bastante elevado y también hay un límite con respecto a la liquidez, tanto a la hora de comprar el activo como a la hora de vender el activo. Luego tendríamos una segunda opción que es de comprar una socimi, un REIT directamente. Pero también de nuevo tenemos ciertos límites como la falta de diversificación. Al final, tendremos una cierta concentración en una tipología de activos y en una misma zona geográfica.

Y, por último, tendríamos la opción de invertir en un fondo como DPAM Real Estate Europe Dividend Sustainable que, en su caso, ofrece varias ventajas. La liquidez, es una liquidez diaria, podemos comprar y vender en cualquier momento. El mínimo de inversión es bastante bajo, por lo tanto, aquí no hay problema. Lo hemos comentado, una gran diversificación a nivel geográfico, a nivel de subsectores que vamos a encontrar en el fondo.

Además, a la diferencia de los activos en directo, tenemos un descuento. Por lo tanto, eso es otra ventaja. Y a pesar de tener una cierta volatilidad a corto plazo, a largo plazo suele comportarse de la misma forma que los activos, los bienes inmobiliarios directos. De hecho, lo he comentado antes, llevamos más de 25 años gestionando fondos invertidos en REITs, en socimis, y la rentabilidad anualizada desde hace 25 años es del 7,5% Demuestra un poco la resiliencia de la clase de activos y también de invertir en un fondo como DPAM Real Estate Europe Dividend Sustainable.

¿Qué factores hacen que las REITs sean una opción atractiva para los inversores en 2025?

Al final, las socimis, los REITs, es una clase de activos que ha sufrido bastante a lo largo de los últimos años debido al COVID, luego a la mayor subida de tipos en un tiempo tan corto para luchar contra la inflación que teníamos. Pero, ahora mismo, vemos una oportunidad clara, porque los fundamentales se han mejorado muchísimo.

En primer lugar, pensamos en los spread de crédito que se habían disparado muchísimo entre 2022-2023 y ahora vemos una compresión de estos spread de crédito. Eso implica que el coste de financiación de las socimis vuelve a ser más razonable. Por lo tanto, cuando una empresa tiene un proyecto para el cual espera una rentabilidad, vamos a decir del 5% o 6%, pero si al mismo tiempo se tiene que financiar con unos tipos al 5% o 6%, no es rentable, no tiene sentido, no hay ventajas. Ahora que los spread de crédito se han comprimido, vemos que, de nuevo, la financiación es más fácil, más accesible y resulta que las operaciones tienen más sentido, es atractivo. Eso es una oportunidad.

También a nivel financiero hemos visto una fase de saneamiento de los balances. Si miramos el nivel de endeudamiento, las compañías han aprovechado estos últimos años para sanear los balances, para reducir el nivel de apalancamiento. Eso es otro elemento favorable que tenemos que considerar. Aparte de eso, a lo largo de los últimos años hemos visto una bajada en el nivel de valoración de los activos, de los activos reales y por lo tanto de los activos cotizados. Eso ya consideramos que hemos tocado el fondo y, por lo tanto, a nivel de valoración estamos anticipando para este año 2025 y 2026 una vuelta del crecimiento del valor de los activos.

Además de este elemento, hay que considerar también el número de operaciones que vamos a encontrar en el mercado. El mercado estaba bastante parado, no había muchas operaciones corporativas, había un desequilibrio entre los vendedores y los potenciales compradores, lo que había generado una diferencia de precio y, de ahí viene también la contracción de los niveles de valoración de las compañías. Pero ahora vemos que el mercado se está reactivando y por lo tanto si tenemos más operaciones corporativas, más ventas, eso debería favorecer, apoyar un poco la revalorización de los activos porque más operaciones tenemos, mayor serían los precios.

Si seguimos con respecto a los elementos favorables a favor, vamos a decir de la oportunidad que vemos en los socimis, en los REITs, también a nivel operativo hemos visto una mejora, sobre todo en Europa. Al contrario de Estados Unidos, donde tenemos unas tasas de desocupación bastante elevados, aquí pienso por ejemplo en el subsector de las oficinas, en Europa no es el caso.  Tenemos unas tasas de ocupaciones muy elevadas, por lo tanto, a nivel operativo las compañías tienen unos fundamentales sólidos.

Y, por último, hay un elemento importante, muy fundamental que es el discount to NAV, es decir la diferencia que tenemos entre el valor de los activos en directo y de los activos cotizados. Históricamente, hay un discount to NAV, es decir una diferencia de valores del 10%. A lo largo de los 30 últimos años hemos tocado un par de veces un descuento del 50%, después del Covid y de la subida de los tipos que hemos tenido en los mercados, de nuevo hemos tocado un discount to NAV del 50%, pero, poco a poco, hemos visto una recuperación, una compresión de esta diferencia de valoración y, al final del año pasado, debido a las incertidumbres en los mercados de nuevo se ha ampliado y, a día de hoy, tenemos un discount to NAV del 32%, que no nos parece justificado con respecto a los fundamentales que siguen siendo sólidos como lo acabó de comentar.

La suma de todos estos elementos hace que desde DPAM seamos bastante positivos sobre la clase de activos de las socimis, de los REITs, los fundamentales están aquí, las compañías tienen unos fundamentales financieros sólidos, tienen crecimiento, tienen unas carteras de activos de calidad, y, tenemos este descuento de NAV que no está justificado.

¿Cuáles son los principales riesgos que los inversores deben considerar al incorporar inmobiliarios cotizados europeos en sus carteras actualmente?

Sí, como bien sabemos no deja de ser renta variable, por lo tanto si es renta variable significa que tenemos un cierto nivel de volatilidad. Yo creo que eso es el primer riesgo que los inversores deben tener en mente a la hora de invertir en los REITs, aunque gracias a la gestión activa y de convicción de nuestro fondo DPAM Real Estate Europe Dividend Sustainable, tenemos una volatilidad, ofrecemos gracias a este fondo una volatilidad inferior a la volatilidad de los mercados de más o menos 3 o 4 puntos., eso sería un primer riesgo.

Otro riesgo que debemos considerar, lo hemos comentado es que los REITs, las socimis son un buen proxy, por lo tanto cualquier repunte por la parte de los tipos de interés tendría un impacto negativo, hay una cierta correlación a corto plazo en Europa con el comportamiento del Bund alemán, lo que hemos visto hace algunas semanas ha tenido un impacto negativo sobre el comportamiento de las socimis, eso serían los riesgos con respecto a los mercados, pero también podemos considerar ciertos riesgos directamente vinculados con las compañías, el nivel de apalancamiento. Hay compañías que tienen o que pueden tener un nivel de apalancamiento que no nos parece razonable. Pienso por ejemplo en los países nórdicos donde las socimis tienen una estructura un poco diferente, hay que tener cuidado con eso y, también, el nivel de crecimiento. Es importante volver a tener crecimiento, si no hay crecimiento, si hay un nivel de apalancamiento importante, esos son riesgos que tenemos que considerar.

Y, por último, serían los niveles de valoración, hemos tenido una caída de los niveles de valoración desde un punto alto en 2021, a día de hoy pues se ha comprimido bastante, los niveles de valoraciones están por debajo de 10 veces el P/E que es bastante atractivo, pero, cuando invertimos en este tipo de activos como en cualquier otro el activo, hay que tener cuidado con los niveles de valoraciones, a día de hoy no hay ningún problema.

¿Qué subsectores están siendo más atractivos?

Desde DPAM a través de nuestro fondo DPAM Real Estate Europe Dividend Sustainable, ofrecemos una gestión activa, una gestión de comisión, una cartera diversificada a nivel geográfico, a nivel de subsectores, a nivel de capitalización bursátil, pero al final no todo vale.

Hay que tener cuidado, hay que tener una cierta visibilidad sobre las compañías que vamos a tener en cartera. Por lo tanto, el equipo de gestión considera dos criterios principales a la hora de tener sus apuestas en la cartera. En primer lugar, tenemos los niveles de valoraciones de las compañías a través del P/E y, también, el nivel de crecimiento.

Dicho eso, desde DPAM el equipo de gestión tiene varias convicciones. En logística es verdad que tenemos un nivel de valoración bastante atractivo, por debajo de su media histórica, con un nivel de crecimiento muy elevado.  Por lo tanto, es un subsector que hemos reforzado a lo largo de los últimos años, estoy pensando en una empresa como CTP o Argan, son compañías que forman parte de las convicciones del equipo de gestión.

Por otro lado, tendríamos también toda la parte de retail, es cierto que a nivel de crecimiento ofrece un crecimiento inferior, pero su nivel de valoración es tan barato que aquí vemos una oportunidad. A nivel del sector de salud, somos más constructivos, más selectivos. Es un sector que ha sufrido mucho después del Covid, hubo muchas operaciones de consolidación en este subsector. Hay oportunidades, también es una convicción del equipo de gestión.

Con respecto al sector de las oficinas somos neutrales, con un enfoque en toda la parte prime, es decir, el triángulo de oro en París, toda la zona de Serrano, por ejemplo, en Madrid, realmente lo que vamos a evitar son las oficinas en la perifería de las ciudades y de las capitales europeas.

Sí hemos reforzado últimamente la exposición de las carteras al sector de logística y al sector retail, por otro lado, hemos reducido un poquito nuestra exposición al sector residencial, que es un sector más defensivo, sobre todo el sector residencial en Alemania.

Outlook para este año

Cuando hablamos de los REITs, hay que entender que tienen varias fuentes de rentabilidad, por un lado, como hemos comentado tenemos el crecimiento del valor de los activos. Para los 12-18 próximos meses anticipamos un crecimiento de más o menos un 4%, lo hemos dicho, hemos tenido una contracción de los niveles de valoraciones durante algunos años, se acabó a final de 2023, en 2024 se estabilizó, a partir de aquí, de 2025, volvemos a anticipar una vuelta del crecimiento.

Por lo tanto, tendríamos un 4% de rentabilidad a raíz del crecimiento de los valores de los activos y, eso, lo combinamos también con los dividendos. Las socimis para aprovechar y beneficiarse de las ventajas fiscales debido a su estructura, tiene que distribuir los dividendos. Anticipamos un dividendo comprendido entre el 5 y el 6%, por lo tanto, sin tener una contracción del discount to NAV, podemos esperar de cara a los 12-18 próximos meses una rentabilidad del 9% más o menos.

Como he comentado, tenemos a día de hoy un discount to NAV del 32%. Eso puede evolucionar. Aquí podríamos tener 3 escenarios. Se amplía, escenario bastante negativo con lo cual tendríamos algo menos de rentabilidad que este 9% que acabó de comentar, no se mueve, se queda al 32%, aquí tendríamos el 9% de rentabilidad o justo, al contrario. Hay una mejora, se contrae esta diferencia que tenemos entre el valor de los activos reales y los activos cotizados y, aquí, si pasamos del menos 32 al menos 25 o menos 20, tendríamos una rentabilidad extra, adicional, y podríamos lograr una rentabilidad total comprendida entre el 20 y el 25%.

Por lo tanto, desde DPAM tenemos una visión positiva sobre la clase de activos, sobre todo porque volvemos a tener crecimiento en la clase de activos, la salud financiera es sólida, a nivel operativo vemos que se ha reanimado el mercado y a nivel de valoraciones, es bastante atractivo.

Sin embargo, no somos inmunes a la volatilidad con lo cual nuestra recomendación sería, para un inversor, de montar una posición, de hacerlo en varias veces si puede, para diversificar su cartera, y no mirarlo durante algunos trimestres, porque sabemos que debido al entorno político o geopolítico actual podríamos tener algo de volatilidad, y hacer el balance dentro de un par de años.