Los mercados suben tras un pésimo comienzo
En Europa, el STOXX 600 y el DAX alcanzaron nuevos máximos históricos. Los grandes índices estadounidenses subieron en su mayoría, con el S&P 500 avanzando por cuarto mes consecutivo. El Nasdaq quedó rezagado, aunque registró una modesta subida. Destacó el hecho de que el S&P 500 ponderado por capitalización se viera eclipsado por su variante equiponderada al seguir ampliándose los mercados tras el dominio del sector tecnológico durante el primer semestre del año.
Los datos de empleo no agrícola de julio se situaron bastante por debajo del consenso y el desempleo también aumentó. Estos datos avivaron el temor a que la Reserva Federal marchara por detrás de la curva y estuvieran aumentando los riesgos de recesión, lo que provocó un ajuste de las previsiones de recortes de tipos de la Fed; así, los bonos del Tesoro de EE.UU. avanzaron con fuerza y se produjo un efecto cascada en forma de fuertes descenso del dólar y ventas de activos de riesgo. El impacto se vio amplificado por la liquidación de las operaciones de carry trade en yenes, mientras que el VIX superó los 65 puntos en la mayor subida intradía jamás registrada.
Los ciclos de los precios de mercado se aceleran
Los volúmenes fueron elevados durante la oleada de ventas, pero no extremos. Estos ciclos de mercado parecen seguir acortándose, dado lo rápido que fue el rebote. El VIX registró su retroceso más rápido de la historia y cayó por debajo de 15 en la segunda mitad del mes, cuando los commodity trading advisors (CTA) pasaron de vendedores a compradores.
Los mercados encontraron apoyo en el dato del IPC subyacente de julio en EE.UU., que mostró nuevos avances en el plano de la inflación, y las sólidas ventas minoristas tranquilizaron a los inversores. Las declaraciones en Jackson Hole del presidente de la Reserva Federal Jerome Powell, que explicitaron una bajada de tipos en septiembre, y un discurso alcista en torno a las recompras coronaron la remontada de la renta variable.
Desde el impacto del carry trade, se ha producido una moderación y muchos inversores han aceptado que esta operativa ha perdido parte de su interés, sobre todo teniendo en cuenta que el discurso desinflacionista está dando sus frutos. Sin embargo, en Japón, tres semanas después de la oleada de ventas, seguimos observando un despliegue discreto de los fondos de inversión libre (hedge funds) en la región. La recuperación del mercado japonés se ha visto impulsada más por los movimientos de los índices que por las compras reales de los hedge funds.
Rotación en Asia
El índice MSCI Asia Pacific subió en agosto. En Taiwán, los inversores extranjeros vendieron valores tecnológicos en el marco de la aceleración de la tendencia que se inició en junio. Los valores rezagados de la electrónica de consumo registraron actividad, ya que los inversores salieron de la IA para invertir en empresas relacionadas con los smartphones con la esperanza de que surja demanda de reemplazo alentada por la IA. En Corea del Sur, los inversores extranjeros vendieron tecnología en grandes cantidades antes de los resultados de Nvidia y siguieron deshaciéndose de sus posiciones tras las decepcionantes previsiones de la empresa, saliendo de Samsung Electronics y SK Hynix, entre otras.
El ciclo de recortes de tipos de la Fed se considera positivo para los mercados de ASEAN, ya que alivia la presión sobre las divisas y les permite iniciar sus propios recortes (Filipinas recortó recientemente los tipos por primera vez en 4 años). Indonesia ha registrado 12 semanas consecutivas de entradas netas de capital extranjero, señal del interés foráneo por la región.
La renta variable estadounidense muestra señales de ampliación
Un mercado estrecho fue el germen de la vulnerabilidad
Los grandes índices estadounidenses han mostrado una sólida evolución este año, pero hasta hace poco las ganancias se habían concentrado en un reducido grupo de valores. A finales de agosto, el S&P 500 subía un 18%, pero su homólogo equiponderado solo había avanzado un 11%. La temática de la IA ha alimentado en gran medida la estrechez del mercado y esta concentración, junto con el aumento de las inversiones pasivas, ha dado lugar a un potente ciclo de posicionamiento de consenso y valoraciones exigentes. Esta situación engendró una vulnerabilidad en el mercado que culminó en una fuerte corrección en julio y principios de agosto.
Invertir pasivamente en el S&P 500 significa tener casi un tercio de las posiciones en solo siete valores. Dado su predominio, un tropiezo puede tener un gran impacto en el índice, y ya hemos visto que algunos grandes valores tecnológicos no han sido capaces de cumplir unas expectativas cada vez más elevadas.
Nvidia ha registrado un comportamiento espectacular este año, pero ni siquiera batir las previsiones en sus recientes resultados del segundo trimestre ha sido suficiente y su cotización ha bajado un 6% (equivalente a 200.000 millones de dólares de capitalización bursátil). Las empresas que no cumplan las elevadas expectativas podrían sufrir desplomes y las que se suban a la ola del entusiasmo por la IA podrían ser las más expuestas, a la vista del volumen de capital desplegado frente a la incertidumbre de los efectos beneficiosos futuros.
A tenor de estas tendencias, quizá no sorprenda que en lo que llevamos de segundo semestre haya indicios de que el S&P 500 se está ampliando más allá del liderazgo tecnológico y volviendo a una situación más normalizada en la que un grupo de sectores distintos de la tecnología está superando al conjunto del mercado.
Si se materializan los riesgos para los valores tecnológicos de gran capitalización y continúa la ampliación, los gestores activos deberían beneficiarse. Además, en un entorno en el que la volatilidad aumenta a medida que se acercan las elecciones estadounidenses y los recortes de tipos, los desajustes entre las cotizaciones bursátiles y los fundamentales ofrecen un atractivo coto de caza para encontrar empresas de calidad.
Oportunidades fuera de los Siete Magníficos
Existe un buen número de valores de alta calidad fuera de las empresas más conocidas. Hay docenas de empresas en el S&P 500 que ofrecen una rentabilidad sobre el capital invertido (ROIC) y un crecimiento de los beneficios superior al 30%. Lo mismo puede decirse de otros parámetros de calidad, lo que pone de manifiesto la infravalorada diversidad de las oportunidades que ofrece el mercado estadounidense.
La diversificación es crucial, pero ni siquiera salirse de los Siete Magníficos proporcionará necesariamente la suficiente, puesto que el mercado estadounidense se inclina claramente hacia sectores de crecimiento como las TI. Las carteras diversificadas requieren correlaciones negativas entre activos, pero pocos estilos ofrecen una correlación negativa constante con las empresas de crecimiento de calidad. Sin embargo, las acciones con descuento de carácter cíclico y de carácter defensivo son dos excepciones clave.
Para lograr una correlación negativa, los inversores deben evitar un solapamiento no solo a nivel de estilos, sino también a nivel de valores. En la actualidad, EE.UU. ofrece una serie de atractivas oportunidades bursátiles que pueden proporcionar esta valiosa diversificación.
Repaso del mercado EE.UU.
Temblores de inicio antes de terminar al alza
La renta variable estadounidense siguió avanzando en agosto, pero no sin dramatismo. El mes empezó mal, después de que unos datos económicos decepcionantes provocaran ventas masivas de activos de riesgo.
La cifra de empleo no agrícola de julio se situó muy por debajo de las estimaciones y el desempleo subió ligeramente hasta el 4,3%, el nivel más alto desde octubre de 2021, lo que hizo temer un rápido deterioro de la economía. También defraudaron los resultados del segundo trimestre de las grandes tecnológicas y la decisión del Banco de Japón de subir los tipos provocó una apreciación del yen y una rápida liquidación de las operaciones de carry trade.
La bajada de tipos de septiembre está prácticamente confirmada
Los mercados rebotaron a finales de mes después de que los nuevos datos de inflación impulsaran las esperanzas de los inversores de que la Reserva Federal podría recortar los tipos de interés en septiembre. El IPC subió un 2,9% anualizado, la cifra más baja desde 2021 y por debajo del 3% previsto. Los mercados se dispararon a finales de mes después de que el presidente de la Fed, Jerome Powell, dejara claro que habrá un recorte de tipos en septiembre.
La tasa de inflación PCE (menos alimentos y energía) descendió hasta el 2,6% interanual en julio. El PMI manufacturero estadounidense se mantuvo en territorio de contracción con un 48,0 en agosto, frente al 49,6 que esperaba el mercado. Ello se debió, sobre todo, al segundo descenso consecutivo de los nuevos pedidos para los fabricantes.
Europa
Europa se recupera de los sucesos internacionales
Los mercados europeos siguieron una pauta similar a la de EE.UU.: comenzaron el mes con grandes movimientos negativos antes de recuperarse. Los mismos sucesos internacionales golpearon a Europa; así, se deshizo el carry trade en yenes, que recurría a deuda japonesa barata para financiar inversiones en activos de riesgo en todo el mundo. Los malos datos de empleo en EE.UU. que desataron temores de recesión también afectaron a Europa.
Junto al resto de bolsas, la renta variable europea se recuperó a lo largo del mes para terminar al alza, pero con una rentabilidad inferior a la de EE.UU., dado que este último mercado recibió un fuerte apoyo del mensaje del presidente de la Reserva Federal de que es probable que los tipos se recorten en septiembre.
Los beneficios del segundo trimestre fueron buenos
Los buenos datos de beneficios empresariales también dieron alas a los inversores. Unos datos de inflación más bajos en Alemania y España aumentaron las expectativas de que el BCE aplique nuevos recortes de tipos en los próximos meses. Estas esperanzas se vieron reforzadas por el dato de inflación general de la zona euro en agosto, que con un 2,2% fue inferior a lo previsto (2,6%).
En agosto, el índice PMI compuesto preliminar alcanzó su nivel más alto en tres meses con un 51,2, gracias al mayor crecimiento de la actividad empresarial en el sector servicios en Francia, impulsado por los Juegos Olímpicos de París. Sin embargo, el sector manufacturero de la zona euro siguió cayendo.
Mercados emergentes
Los inversores, pendientes de las bajadas de tipos en los mercados emergentes
Los mercados emergentes avanzaron en agosto, pero menos que los mercados desarrollados. La renta variable de los mercados emergentes retrocedió inicialmente ante el temor a una recesión en EE.UU. y la liquidación del carry trade en yenes. Posteriormente, los mercados rebotaron a medida que disminuyó la preocupación por la recesión y aumentaron las expectativas de que la Reserva Federal recorte los tipos en septiembre. La depreciación del dólar también impulsó las rentabilidades.
Todas las regiones del conjunto de los países emergentes registraron rentabilidades positivas, encabezadas por Latinoamérica, seguida de Asia emergente y Europa emergente, y luego EMEA. Brasil subió al calor de las expectativas de que el recorte de tipos de la Reserva Federal permita al banco central brasileño seguir relajando su política monetaria.
La bolsa sudafricana subió con fuerza debido a la mejora de la inflación, que aumentó las esperanzas de un recorte de tipos en septiembre. Turquía fue el peor país, ya que la liquidación de la operativa en yenes afectó a la lira.
Siguen las dificultades económicas en China
En Asia emergente, todos los mercados, salvo Corea del Sur, terminaron al alza, con Filipinas y Malasia en el grupo de cabeza. La renta variable china subió ligeramente, pero persistió la incertidumbre económica.
Los precios al consumo subieron en julio algo más de lo previsto, en parte debido a las perturbaciones en el suministro de alimentos a causa de la meteorología. La deflación de los precios a la producción continuó, manteniendo la atonía de las tendencias subyacentes del consumo del país. El sector del consumo chino ha estado en el punto de mira del gobierno ante la debilidad de la demanda interna.
Asia-Pacífico menos Japón
Alejamiento de los índices con un fuerte componente tecnológico
Los mercados de Asia-Pacífico menos Japón subieron en agosto, pero con importantes divergencias por países. En Corea del Sur y Taiwán continuó la rotación desde los mercados con un fuerte componente tecnológico, ya que los inversores rehuyeron sus elevadas valoraciones. Algunos pesos pesados del índice, como SK Hynix y Samsung, sufrieron fuertes ventas.
El buen tono de los mercados de ASEAN contribuyó a compensar estas pérdidas. La proximidad de los recortes de tipos de la Fed provocó la depreciación del dólar estadounidense frente a las divisas asiáticas, lo que benefició especialmente a los mercados de ASEAN. Los principales países de ASEAN, como Filipinas, Malasia e Indonesia, registraron fuertes entradas. Singapur dejó unos impresionantes avances en los grandes bancos y los REIT.
La renta variable china sufrió, ya que los inversores buscan más claridad en relación con las perspectivas económicas. Los datos de julio no mostraron una mejora sustancial de la actividad. La inversión en inmovilizado mostró señales de desaceleración en un contexto caracterizado por el persistente laste del sector inmobiliario y la ralentización de la producción industrial. Los pedidos a la exportación también fueron discretos, lo que evidencia el debilitamiento de la demanda exterior. El banco central chino, el PBOC, mantuvo sin cambios los tipos de interés.
La renta variable de Hong Kong avanzó con fuerza, con el sector de las TI impulsando las ganancias gracias a que el líder tecnológico Xiaomi presentó unos beneficios más sólidos. Las principales empresas de Internet, como Meituan, Tencent y Alibaba, también mejoraron la rentabilidad del índice. Por su parte, los recientes datos sobre el PIB de Hong Kong sorprendieron al alza y superaron las expectativas. La renta
variable india cerró en positivo, pero por detrás de sus homólogas regionales.
