El temor a la persistencia de la inflación y al endurecimiento de la política monetaria ha golpeado con fuerza a los mercados desde que comenzó el año. Los sectores que registran las valoraciones más altas, como el tecnológico, fueron los más afectados inicialmente por la venta masiva, ya que los inversores se muestran especialmente atentos a su nivel de valoraciones ante la expectativa de subidas de tipos de interés. La volatilidad se extendió también a las compañías de primer nivel; el índice Standard & Poor’s 500 Composite se adentró brevemente en territorio de corrección el pasado lunes, aunque posteriormente se recuperó. El miércoles, los mercados volvieron a fluctuar para cerrar la jornada prácticamente sin cambios, ya que la Reserva Federal dejó entrever que podría acelerar las subidas de tipos y la reducción de su balance.
Las renovadas tensiones geopolíticas, desde la crisis fronteriza entre Rusia y Ucrania a las relaciones entre China y Estados Unidos, también impulsan la incertidumbre de los mercados y podrían ejercer cierta presión sobre los precios de los activos en los próximos meses. Aunque es probable que la volatilidad se mantenga, varios de nuestros profesionales de la inversión consideran que los mercados están en mejor situación de lo que muchos piensan.
Los sectores de crecimiento ofrecerán oportunidades
La intensidad de la corrección que ha registrado el mercado es un reflejo de una aversión al riesgo cada vez mayor entre los inversores, que afecta especialmente a las compañías de crecimiento con valoraciones elevadas y a los activos especulativos, como las criptodivisas. Por el contrario, las compañías más orientadas hacia el valor de los sectores de la energía, las finanzas y los bienes de consumo básico han registrado mejores resultados, lo que podría indicar que la rotación del mercado a más largo plazo podría estar arraigándose.
El índice NASDAQ Composite cayó un 7,6% la semana pasada, en su mayor caída desde que comenzó la pandemia. A 26 de enero, el 44% de las compañías que componen el índice habían caído un 50% o más desde su nivel más alto en 52 semanas.
Diferente evolución de los rendimientos
Netflix fue una de las compañías más afectadas por la caída que registraron los mercados la semana pasada, ya que su cotización cayó un 22% el 21 de enero. La compañía anunció un crecimiento de los suscriptores inferior al previsto, lo que hizo temer a los inversores ante la posibilidad de que ni siquiera los gigantes del sector se libren de la reducción de la demanda, el aumento de la competencia y el posible deterioro de los beneficios. En el sector tecnológico, la evolución de las cotizaciones parece indicar la preferencia de los inversores por las compañías de mayor calidad y un ratio PER inferior (precio-beneficio) frente a las compañías con una valoración más elevada, que tienden a mostrarse más sensibles a las subidas de tipos de interés.
Se prevé una cierta volatilidad de las cotizaciones. En los últimos quince años, algunas compañías de rápido crecimiento han registrado múltiples correcciones en su cotización, pero los inversores que hubieran mantenido su inversión durante todos esos periodos de inestabilidad de los mercados habrían obtenido una atractiva rentabilidad.
En definitiva: los beneficios son importantes. La historia ha demostrado que ciertas compañías con valoraciones elevadas pueden continuar revalorizándose siempre que los fundamentales logren superar las expectativas. Así suele ocurrir especialmente en aquellas compañías de crecimiento que cuentan con mercados potenciales totales grandes y en expansión, con amplios márgenes de crecimiento de los ingresos y los beneficios.
La Reserva Federal se mostró algo más restrictiva de lo que el mercado preveía, pero eso no cambia nuestras perspectivas anuales. En la gestora siguen pensando que se producirán al menos cuatro subidas de tipos (de 25 puntos básicos cada una) y que la inflación podría mantenerse este año en un nivel muy superior al objetivo fijado por la Reserva Federal. Pensábamos que no podía descartarse una aceleración de las subidas de tipos de interés, y las declaraciones realizadas por Jerome Powell en la rueda de prensa así lo confirmaron.
La Fed podría acelerar el endurecimiento a pesar de los picos de volatilidad
La última vez que la Reserva Federal subió los tipos de interés, lo hizo incrementando 25 puntos básicos por trimestre. Es probable que en esta ocasión decida mantener la misma línea de actuación. Pero la inflación se sitúa muy por encima de su objetivo, por lo que no hay ningún motivo que pudiera llevar a la entidad a limitar su capacidad para acelerar las subidas en caso necesario. En sus declaraciones a la prensa, Powell no descartó la posibilidad de que la Reserva Federal decidiera acelerar su proceso de endurecimiento o subir los tipos en tramos de 50 puntos básicos.
Según Capital Group, los próximos trimestres se presentan llenos de turbulencias para los inversores. Es posible que no sean necesarias muchas subidas de tipos o medidas de endurecimiento cuantitativo para provocar más volatilidad en los mercados de renta variable. Sin embargo, según el equipo de tipos de interés de Capital Group, no es probable que la Reserva Federal deje que el mercado se interponga en su trayectoria de subidas de tipos, como hizo en el ciclo anterior. Si nos remontamos a 2017 y 2018, cuando la Reserva Federal subió los tipos en 175 puntos básicos, la entidad tuvo margen para dar marcha atrás cuando los precios de los activos se desplomaron porque la inflación estaba por debajo del objetivo. La situación actual es distinta.
El banco central podría tener que enfrentarse a un dilema complicado. A la Reserva Federal le resultaría difícil defender su credibilidad sobre la consecución de su doble mandato (estabilidad de los precios y pleno empleo) si diera marcha atrás en su calendario de subidas de tipos antes de que se redujera la inflación.
Aunque los periodos de endurecimiento monetario pueden provocar un aumento de la volatilidad de los mercados, el mercado de renta variable estadounidense podría seguir recibiendo el respaldo que le ofrece el crecimiento de los beneficios empresariales. Y aunque las valoraciones están elevadas en términos históricos, no son desorbitadas teniendo en cuenta los niveles actuales, y previstos, de tipos de interés.
Creo que los beneficios de las compañías que integran el índice S&P 500 pueden crecer entre el 8% y el 10% en 2022, lo que supone un ritmo muy respetable si tenemos en cuenta el fuerte repunte que registraron los beneficios empresariales el año pasado. Además, aunque no cabe duda de que la inflación supone un problema para las condiciones económicas generales, también puede favorecer el crecimiento de los beneficios.
Los datos recientes apuntarían a que la inflación podría prolongarse durante más tiempo del inicialmente previsto y a que la Reserva Federal podría verse obligada a poner en marcha un ciclo de endurecimiento monetario más agresivo de lo que se esperaba. La historia nos demuestra que el endurecimiento de la política monetaria y las subidas de tipos casi siempre ejercen una presión a la baja sobre las valoraciones de la renta variable, pero las consecuencias para los mercados dependerán del crecimiento de los beneficios y de en qué medida dicho crecimiento pueda compensar la contracción de los múltiplos de precio-beneficio (PER).
La corrección del mercado puede no ser duradera
De hecho, tal vez en contra de la creencia generalizada, el mercado ha tendido a subir en los periodos posteriores a las subidas iniciales de tipos de interés aplicables a los fondos federales. Las excepciones a esta tendencia han sido los periodos inflacionistas de la década de 1970 y principios de la década de 1980, así como los periodos en los que el ratio PER del índice S&P 500 superaba en más de veinte veces los beneficios en el momento en el que se iniciaron las subidas de tipos. Periodos que, por otra parte, tienen ciertas similitudes con la situación actual.
Sin embargo, la inflación que se registraba en dichos periodos era muy superior y venía acompañada de una profunda recesión. Además, los tipos de interés en periodos previos de valoraciones elevadas eran también mucho más altos. Aunque ello no garantiza que el mercado de renta variable no vaya a caer cuando la Reserva Federal suba los tipos, lo cierto es que ofrece un respaldo algo mayor que el que existía en dichos episodios históricos.
El escenario base de la gestora apunta a un crecimiento del PIB estadounidense de entre el 2% y el 3% en 2022, ante la reducción de las medidas de estímulo fiscal y el endurecimiento de la política monetaria. Este ritmo de crecimiento económico más lento, pero aún positivo, debería favorecer el aumento de los beneficios empresariales.
Aunque es posible que no vuelvan a registrarse las espectaculares ganancias que vimos en 2021, aún parece posible obtener una rentabilidad inferior al 10% si el mercado sube este año en línea con el crecimiento de los beneficios, o ligeramente por debajo. Es probable que también se registre un aumento de la volatilidad en los mercados de renta variable, tal y como ya hemos empezado a ver.
Y aunque nunca se puede descartar una corrección en un año o entorno económico determinado, desde Capital Group no pìensan que vaya a registrarse una caída sistémica de los mercados, dadas las condiciones económicas actuales, la solidez de los beneficios y el nivel de tipos de interés.
