¿Dónde pueden encontrar los inversores más oportunidades de mayor rentabilidad, en la deuda de los países desarrollados o en la de mercados emergentes?

Básicamente, el riesgo de divisas en los mercados emergentes es significativamente mayor, y hay algo más de riesgo de crédito. Pero la principal diferencia positiva es que los mercados emergentes tienen claramente un mayor rendimiento y, por lo tanto, también una mayor protección contra los otros riesgos, especialmente el riesgo de divisas. 
Desde esa perspectiva, hay diferentes propuestas de inversión en los mercados desarrollados, donde la deuda gubernamental tiene rendimientos más bajos y riesgos potencialmente menores, y los mercados emergentes tienen rendimientos más altos con riesgos de divisas algo más altos también, aunque no estamos demasiado preocupados por ellos en este momento, aunque teóricamente esos riesgos están ahí.

Así que, desde una perspectiva de rentabilidad del riesgo, son diferentes, y por lo tanto, ponerlos juntos en una cartera es en realidad una buena diversificación. Y dependiendo del apetito por el riesgo, se mezclan de manera diferente. Pero tener ambos bloques de construcción en una cartera diversificada tiene todo el sentido, sabiendo que tienen diferentes riesgos y características de rendimiento.

¿Cuál es su opinión sobre la política monetaria de los bancos centrales? 

Bueno, hemos tenido tipos de interés cercanos a cero desde la gran crisis financiera. Durante casi todo el periodo, los bancos centrales intentaron subir los tipos en 2017 y 2018, y no llegaron muy lejos porque luego vino el COVID. Así que estaban muy familiarizados con tipos de interés muy bajos, tipos de interés muy acomodaticios, y eso ha cambiado.
Así que con los problemas que tuvimos con la inflación, los bancos centrales empezaron a aumentar los tipos de interés de forma bastante agresiva, bastante rápido, en un período de muy corto plazo. También cambiaron sus políticas sobre su balance. Pero ahora hemos alcanzado niveles en los que abandonamos el marco muy acomodaticio, pasando por neutral y ahora nos encontramos en políticas monetarias muy ajustadas.

Con los tipos del BCE entorno al 4% y la Fed por encima del 5% estamos viendo niveles muy ajustados. El problema es que los movimientos fueron muy rápidos, viniendo de niveles muy acomoditicios.

Así que sabiendo que las políticas de los bancos centrales vienen con un retraso, no hemos sentido realmente todo el alcance de este endurecimiento, y eso es lo que viene ahora. Y desde esa perspectiva, también tiene sentido que los bancos centrales se tomen una pausa y vean realmente cómo estas políticas restrictivas surten efecto en la economía. Así que, en resumen, sí, estamos muy ajustados y bastante en máximos.

¿Le preocupa el aumento de la deuda respecto al PIB en muchos países europeos?  ¿En qué países sería más reacio a aumentar los salarios de aquí a 2024?

Sí, es algo general, no es algo europeo. De hecho, probablemente Europa no es la peor, creo que EEUU es probablemente el más agresivo en términos de expansión fiscal y déficits, y se ha hablado mucho de eso, ya que los déficits llevan a más emisiones de bonos y eso tiene potencialmente su impacto en la dinámica de los bonos.

Si hablamos de Europa, creo que ha sido un poco más prudente, especialmente Alemania. Otros países como Francia e Italia han sido un poco más relajados con su expansión fiscal o sus déficits. Creo que se convierte en un problema cuando hay elevados déficits y una gobernanza débil. Una gobernanza débil suele producirse sobre todo cuando se empieza a gastar dinero de forma muy indisciplinada, lo que no es necesariamente un buen caso de inversión.

Y por eso en nuestro enfoque, en nuestros modelos de construcción de carteras y también en sostenibilidad, prestamos mucha atención a la gobernanza y es por ello que somos más prudentes con Italia.

DPAM L Bonds Government Sustainable Hedged presenta una rentabilidad negativa en lo que va de año. ¿Puede explicar las razones de estos resultados y qué cambios tiene previsto realizar de cara a 2024?

Sí, bueno, los rendimientos negativos en realidad eso fue hasta el final del mes anterior, pero ahora estamos con retornos positivos. Es una cartera global, Invierte en los mercados desarrollados, en monedas locales, y cubrimos la estrategia a euros. Si comparamos, aunque no es una referencia, en el rendimiento de los bonos gubernamentales globales en realidad estamos un poco por encima de esa clase de activos. 

Ha sido un año difícil para la clase de activos en general, aunque 2022 fue un año muy difícil, con un gran aumento de los tipos y con rendimientos negativos. 2023 es el año en el que el mercado está intentando buscar un buen marco de precios para los bonos a largo plazo. Así que vemos mucha volatilidad, y un mercado que está intentando establecer un buen precio de reentrada, en el que la gente se sienta cómoda para sobreponderar la duración.

Y ese es también uno de nuestros mensajes clave, en este año empezamos con una duración por debajo de la media, y a lo largo del verano, hemos ido cerrando esa duración por debajo de la media, porque con los rendimientos más altos que estamos viendo ahora, especialmente desde julio en adelante, hasta finales de octubre, hemos visto una venta importante en el extremo largo de la curva, y esos rendimientos más altos se han vuelto muy atractivos en Europa, EE.UU. y en general en los mercados desarrollados. Así que hemos utilizado estos niveles de rendimiento más altos para añadir duración, y ahora estamos sobreponderados en duración. 

Creo que es un mensaje muy importante que en los niveles actuales, a pesar de la volatilidad, hay que dar un paso atrás y apreciar los atractivos niveles que el inversor puede obtener en la parte corta pero también en la parte larga, pudiendo amarrar esos altos rendimientos durante 10 o 30 años.