A medida que avanza 2023, todas las clases de activos están experimentando su propio proceso de ajuste. Parte de ese ajuste está relacionado con la posibilidad de que se produzca una recesión, que podría ser una de las razones por las que las valoraciones cayeron tanto durante 2022. Parte de este ajuste se debe a la esperanza de que la Reserva Federal de EE.UU. (Fed) no suba su tipo de interés otros 400 puntos básicos (o más) y abarca también las previsiones de moderación de la inflación, que ya está bajando en muchos aspectos, al menos para quienes observamos el panorama económico estadounidense.
La evolución de la rentabilidad de los bienes inmobiliarios de la nueva economía
En el Gráfico 1, vemos la relación de la rentabilidad acumulada del CenterSquare New Economy Real Estate UCITS Index (Bienes Inmuebles de la Nueva Economía) versus el MSCI ACWI Index (Renta Variable Global). Aunque parezca complicado, en términos operativos:
Si el gráfico marca una pendiente descendiente de izquierda a derecha, significa que los Bienes Inmuebles de la Nueva Economía están obteniendo una rentabilidad inferior a la Renta Variable Global.
Si el gráfico marca una pendiente ascendente de derecha a izquierda, signififca que los Bienes Inmuebles de la Nueva Economía están obteniendo una rentabilidad superior a la Renta Variable Global.
Para ayudar a simplificar las cosas, hemos marcado seis períodos determinados por la pendiente de la línea, con las fechas específicas definidas en la parte inferior del Gráfico 1. Nuestro razonamiento es que muchos inversores de todo el mundo están considerando simplemente un índice de referencia sobre Renta Variable Global y pensando en si ciertas estrategias, en este caso, una focalizada en los Bienes Inmuebles de la Nueva Economía, pueden entrar en una tendencia de rentabilidad superior y sostenida a lo largo del tiempo.
Nuestra tesis principal es que existe potencial para que las compañías de Bienes Inmuebles de la Nueva Economía ofrezcan una forma diferenciada de tener una “exposición tecnológica” cuando los inversores pueden estar buscando reducir su exposición a las compañías de tecnología en general.
Segmentos de los Bienes Inmuebles de la Nueva Economía
De todos modos, podemos profundizar, específicamente para observar tres áreas específicas en bienes inmuebles. WisdomTree trabaja con CenterSquare, un gestor de activos con amplia experiencia y conocimientos en bienes inmuebles, para definir un enfoque de “Nueva Economía de Bienes Inmuebles” centrado en:
- Torres de telefonía móvil.
- Centros de datos.
- Centros industriales de almacenaje que se inclinan más hacia el comercio electrónico y la tecnología.
Aunque nunca se puede saber con exactitud cómo responderá una determinada empresa o área de un mercado en condiciones económicas difíciles, hay motivos para creer que al menos es posible que estas áreas del sector inmobiliario tiendan a ser más resilientes que el sector inmobiliario en general.
El llamado “empujón de la pandemia”
El mundo se vio obligado a adaptarse en poco tiempo a un entorno en el que el trabajo de oficina dejó de realizarse en un lugar concreto y pasó a realizarse desde casa y, en última instancia, desde cualquier lugar. Para que esto funcionara, muchas personas y muchas empresas compraron una gran cantidad de hardware nuevo. Esas compras se produjeron fundamentalmente en 2020 y es poco probable que se sustituyan a corto plazo o incluso que se vuelvan a comprar a la misma escala que en aquel momento tan particular de nuestra historia. Mirando a las torres de telefonía móvil en este contexto, tiende a surgir una palabra: “resiliencia”. Ahora, si el objetivo es encontrar lo que debería proporcionar la mayor sensibilidad en un mercado con tendencia al alza, es probable que las torres de telefonía móvil no cumplan los requisitos. Tienden a operar bajo arrendamientos a más largo plazo, con flujos de caja estables y predecibles.
No se espera que las torres de telefonía móvil tengan grandes oscilaciones en su valor percibido, ya sea al alza o a la baja. A la hora de considerar qué tipo de fuerza podría impulsar el valor de las torres de telefonía móvil, hay que tener en cuenta el actual ciclo de inversión en 5G en el que están inmersas las operadoras. Cualquier gasto relacionado con esto ha estado más alineado con la necesidad de actualizar los sistemas en general debido a la demanda de los clientes para que se pueda llevar a cabo una mayor gestión de datos y a mayor velocidad. Esta tendencia avanza, aparentemente sin tener en cuenta las condiciones económicas o relacionadas con la pandemia.
Los centros de datos, por otro lado, han experimentado un gran avance. Lo que no es de extrañar, ya que si las personas realmente compraron todo ese hardware y luego comenzaron a trabajar desde sus hogares (y, en última instancia, desde cualquier lugar), los centros de datos debían contar con la capacidad de admitir las diversas aplicaciones de productividad (como Zoom Video Communications o Microsoft Teams) con el inmenso aumento de la demanda. Sería imposible esperar que este tipo de tendencia se mantuviera indefinidamente, pero es importante recordar que, aunque se produzca una moderación, la gente no está disminuyendo el uso de datos, y no se espera que esto ocurra en un futuro próximo.
Las valoraciones se corrigieron significativamente durante 2022
Reconocemos que es posible que muchos inversores no realicen un seguimiento regular de las diferentes métricas de valoración de los bienes inmuebles, y mucho menos de las métricas que definen los tipos subyacentes específicos de bienes inmuebles. A modo de pausa, deberíamos definir algunas de las estadísticas que creemos que son apropiadas para contextualizar los diferentes tipos de bienes inmuebles que estamos a punto de analizar:
Para los fideicomisos de inversión en bienes inmuebles (REITs) de torres de telefonía móvil y los REIT involucrados en logística en el lado industrial, miramos el cociente de precio/fondos ajustados de las operaciones (P/AFFO) durante los próximos 12 meses (NTM, por sus siglas en inglés). Los fondos ajustados de las operaciones son una forma de ver una medida de los flujos de efectivo disponibles para los accionistas en el REIT, además de proporcionar una idea del potencial futuro del REIT para pagar dividendos.
Para los REITs de centros de datos, observamos la relación entre el valor empresarial y los beneficios excluyendo intereses, impuestos, depreciación y amortización durante los próximos 12 meses, generalmente denominados los “próximos 12 meses” (EV/EBITDA NTM).
Como siempre es el caso, aunque no existe una medida perfecta, ni algo que nos indique con certeza los rendimientos del próximo período, creemos que estas métricas ofrecen la visión más justa de estas partes específicas del mercado inmobiliario.
En el Gráfico 2a, vemos que:
El Múltiplo NTM del P/AFFO promedio de 5 años fue de 24,7x, considerando tres operadores muy grandes. Cada uno de ellos mantiene ahora una acumulación por debajo de este nivel según esta métrica, después de que los tres comenzaran 2022 operando por encima de este nivel medio.
Al observar los REITs de torres de telefonía móvil, es importante que los inversores recuerden que muchas de las transacciones relacionadas con los flujos de efectivo subyacentes se establecen para períodos prolongados. Es más probable que el factor dominante que influya en el mercado sea la transición del mundo de los estándares 4G LTE a los estándares 5G, lo cual es una mega inversión para los proveedores inalámbricos. Aunque el entorno macroeconómico importa, el desarrollo desde todos los ángulos para poder procesar y transmitir más datos y más rápido, es inexorable.
En el Gráfico 2b, vemos que:
Aquellos que esperan que los REITs de los centros de datos sean “baratos” según la valoración, podrían tener que esperar mucho tiempo. Si observamos a dos grandes operadores, vemos que el múltiplo EV/EBITDA (NTM) promedio de 10 años fue de 17,8x. Equinix corrigió, pero aún cotiza por encima de esta cifra. Digital Realty Trust también se corrigió y aún cotiza por encima de este nivel.
De manera similar a lo que hemos dicho sobre las torres de telefonía móvil, aquí hay fuerzas que elevan las valoraciones que son independientes del panorama macroeconómico. Tanto las personas como las empresas utilizan y almacenan más datos. Gran parte del revuelo en torno a la inteligencia artificial tiene que ver con el entusiasmo por ser capaces de procesar estos datos. Incluso, por más de que el crecimiento económico se haya ralentizado en muchos rincones del mundo, la generación y el procesamiento de datos no. Sin embargo, notamos que ni DLR ni EQIX están cotizando cerca de donde estaban en 2020 y 2021 sobre una base de valoración.
Gráfico 2b: centros de datos
En el Gráfico 2c, vemos que:
Los REIT logísticos/industriales cotizan a una relación P/AFFO premium cuando se analizan en relación con todos los REITs de EE. UU. Aún así, esta cifra ha pasado de un máximo de cerca de 35,0x a algo más cercano a 20,0x. El promedio de los 10 años anteriores es cercano a 25,0x.
Los REIT logísticos/industriales relacionados con el uso de tecnología para la entrega más rápida de bienes a los consumidores todavía tienen una gran demanda y experimentan mucha actividad. Creemos que el múltiplo de la prima en relación con el mercado tiene sentido, y la corrección en la valoración de 35,0x a aproximadamente 20,0x refleja el cambio en las expectativas de crecimiento económico.
En resumen: posibilidad de fuerte crecimiento a un precio más razonable
Al 31 de diciembre de 2022, el CenterSquare New Economy Real Estate Index demostró un crecimiento medio ponderado del EBITDA del 15,08%. Esta misma métrica en los índices de referencia sobre cestas de bienes inmuebles se situó, a partir de dicho período, en el rango de aproximadamente 7-8%. Esto nos indica que el impulso de la tecnología dentro del sector inmobiliario ha estado experimentando un notable crecimiento. Si se puede mantener este crecimiento premium en relación con el mercado en general, y creemos que se puede, especialmente en relación con los edificios de oficinas y los centros comerciales más antiguos, la corrección de 2022 podría representar un catalizador interesante para analizar más de cerca a este sector.
