Actualmente, el alquiler de inmuebles residenciales en Europa es sin duda el sector preferido por los inversores. Sus asignaciones han aumentado durante la última década, respaldadas por los fuertes flujos de efectivo que pueden generar los activos residenciales.

Las ciudades también vuelven a estar de moda. La afluencia de personas en las ciudades europeas ha vuelto rápidamente a las tendencias previas a la pandemia. Según la Comisión Europea, entre 2022 y 2025 el número de personas que alquilan en la UE aumentará en cuatro millones. Una cifra que se apoya en el renacimiento de las tendencias de urbanización tras la pandemia, a las presiones en el mercado de la propiedad de la vivienda y a la creciente preferencia por el alquiler como forma más flexible de alojamiento. El crecimiento del stock invertible en el sector privado de alquiler en toda Europa también ha facilitado el potencial del sector.

Sin embargo, a pesar de estas tendencias, la nueva oferta de viviendas de alquiler de buena calidad no sigue el ritmo de la creciente demanda. El aumento anual del parque europeo de viviendas es de tan sólo un 1,5%, y sólo una parte se destina al alquiler.

Los obstáculos para el aumento de la oferta de vivienda son importantes y complejos de resolver. Se estima que el déficit de Alemania ronda las 700.000 viviendas, y los permisos concedidos para la nueva construcción cayeron en picado durante el primer semestre de 2023. Para los pocos proyectos que obtienen el visto bueno de los complejos sistemas de planificación, los costes de financiación han aumentado considerablemente. Además, los promotores están sufriendo fuertes presiones por el aumento de los costes de construcción y por la escasez de mano de obra. Convertir los permisos en viviendas físicas no es una conclusión obvia.

Los altos niveles de inflación han disparado los topes de los alquileres

Este desequilibrio entre la oferta y la demanda está creando presiones de asequibilidad que no parece que vayan a disminuir pronto. Definimos un alquiler asequible como aquel que es inferior al 40% de la renta familiar disponible. Y lo que es más importante, cada vez hay más ciudades que se acercan a este nivel. En el último año, los alquileres en el mercado libre han aumentado en porcentajes de dos dígitos en Dublín, Múnich, Londres, Barcelona, Madrid y Lisboa. Se han registrado niveles más sustanciales en Varsovia y Praga, donde las presiones añadidas de la migración, causadas por la invasión rusa de Ucrania, han sido más importantes.

Los inquilinos no han sufrido todas las consecuencias de estas presiones, ya que los contratos de arrendamiento en el continente suelen estar vinculados a la inflación, en lugar de estar sujetos a revisiones anuales de los alquileres en el mercado abierto. Sin embargo, el reciente y actual periodo de elevada inflación ha traído consigo fuertes aumentos de los alquileres para muchos hogares debido a la indexación de los términos de los contratos de arrendamiento.

Es práctica habitual en muchos mercados que los alquileres estén sujetos a una indexación anual. En los últimos tiempos, este índice ha sido elevado, lo que significa que los alquileres se han vuelto menos asequibles. En la actualidad, la diferencia radica en que observamos más presiones políticas para abordar los problemas mediante una regulación temporal. Como sabemos, la oferta no está respondiendo adecuadamente, por lo que la regulación es la alternativa obvia para las autoridades.

Varios gobiernos han introducido nuevos límites a los aumentos de los alquileres vinculados al índice de precios al consumo (IPC) para ayudar a los hogares en este entorno de alta inflación. En todos los casos recientes, los topes introducidos sólo se aplicaron con carácter temporal. Sin embargo, sospechamos que algunas de estas políticas se prorrogarán o modificarán y se convertirán en una característica cada vez más común. Por ejemplo, el Gobierno francés ha prorrogado su "blindaje de alquileres" hasta marzo de 2024. Si la inflación se mantiene, podría ampliarse todavía más. El siguiente gráfico muestra cómo se comparan los topes en Europa con los niveles recientes de inflación.

Gráfico: Límites temporales a la indexación de los alquileres frente al IPC de 2022

¿Cómo pueden afectar los límites de los alquileres a los flujos de tesorería?

Ante la posibilidad de que los límites temporales del alquiler se conviertan en una característica más permanente del mercado, merece la pena analizar el impacto de estos topes en circunstancias económicas más normales. Analizamos los seis países con un tope en 2023 (Dinamarca (tope del 4%), Francia (3,5%), España (2% en 2023 y 3% en 2024), Portugal (2%), Irlanda (2%) y Países Bajos (4,1%)). En primer lugar, el análisis se centró en el número de años desde la introducción del euro (1999) en que la inflación superó los límites máximos de los alquileres, lo que en teoría activaría la normativa. En segundo lugar, calculamos la "pérdida" teórica de indexación, basada en los topes.

El análisis muestra que el impacto en los flujos de tesorería habría sido insignificante en la mayoría de los mercados. En Dinamarca, Francia y los Países Bajos, la tasa de inflación superó los límites máximos en menos de cuatro de los últimos 25 años. En España e Irlanda, la inflación superó el tope con más regularidad: en 16 y 13 años, respectivamente.

Cuando analizamos la diferencia en la inflación en comparación con los límites, la "pérdida" acumulada y teórica de la indexación de los alquileres habría sido menor en Dinamarca, Francia y los Países Bajos, con menos del 0,4% anual. En España e Irlanda, la pérdida de flujos de efectivo indexados se habría acercado al 1% anual durante el periodo de 25 años si se hubieran aplicado los límites.

¿Algo positivo para inquilinos y propietarios?

Consideramos que un límite de los alquileres para combatir la actual contracción del coste de la vida, no debería ser negativo a largo plazo para los inversores institucionales, incluso si se prolonga indefinidamente. De hecho, los topes podrían ayudar a sostener los alquileres en estos tiempos excepcionales reduciendo la rotación de inquilinos, manteniendo los flujos de caja y aumentando los ingresos netos de explotación de los activos. Dicho esto, el problema de la accesibilidad a largo plazo debe resolverse con más viviendas.

Los recientes topes ponen de manifiesto la importancia de suscribir un crecimiento modesto de los flujos de caja, de cuidar a los inquilinos, así como la necesidad de que los inversores se anticipen a las dinámicas de cambio en el funcionamiento de la regulación del alquiler en cada jurisdicción.