Después de unos días de Trump en el poder, ¿cómo creéis que afectará a los mercados su nuevo mandato?
Todavía estamos en la primera fase de esta transición hacia una nueva administración en EEUU. No habido muchos detalles en el primer conjunto de medidas que aprobó Trump, precisamente el mismo día de su investidura y en los días posteriores, como decía, no habido muchos detalles concretos sobre la que va a ser la nueva política económica de su administración. Y en particular, algo que preocupa mucho a los mercados, que es cómo va a cambiar la posición de EEUU respecto a la política comercial con sus principales socios.
Bien es cierto que en las últimas jornadas ha anunciado ya lo que ya había anticipado en la campaña electoral, que es la introducción de un arancel del 25%, sobre todo a las importaciones provenientes de México y de Canadá, la introducción también de un arancel del 10% sobre todo a las importaciones provenientes de China, y en ambos casos con efectos, en principio, desde el 1 de febrero. Pero la medida en que lo ha anunciado, el hecho de que no formara parte de ese primer paquete de medidas que firmó el mismo día 20, nos lleva a pensar que Trump va a utilizar los aranceles como un instrumento de negociación y de presión con cada uno de los países implicados para defender, no solo lo que es la política comercial o para proteger no solo lo que es la economía y la industria norteamericana, sino también para proteger otros intereses norteamericanos o estadounidenses relacionados con estos países. En concreto con Canadá y México, lo que persigue con esta amenaza de introducción de aranceles es, fundamentalmente, una renegociación temprana del acuerdo de comercio entre los tres países; y también que las autoridades mexicanas y canadienses se comprometan en serio en frenar la entrada de inmigrantes ilegales en EEUU a través de sus fronteras y también la entrada de drogas, sobre todo del fentanilo.
En el caso de China, algo parecido también en lo que hace referencia a la entrada de droga, pero también busca acuerdos más generales, más allá de la propia política comercial, en el ámbito de la tecnología, en el ámbito del reequilibrio geopolítico, por decirlo de alguna forma. Y queda pendiente qué va a suceder con la Unión Europea. Trump no ha concretado aquí la posible magnitud de los aranceles, pero sí que ha advertido que también los va a ver. Y en principio yo pienso que van a ser unos aranceles selectivos sobre algunas industrias productivas europeas que pueden llegar a ser críticas para el viejo continente. Y estoy pensando ahora fundamentalmente en el sector automovilístico y también en algunos productos agrarios.
Por lo tanto, como digo, lo que ha hecho Trump, hasta el momento en este sentido, es repartir cartas, abrir la partida y ahora queda ver cómo se va jugando esta partida, quién acaba llevándose el gato al agua y quién acaba pagando el pato. Va a ser un proceso largo, porque va a ser una negociación larga y complicada. Posiblemente haya en algunos países o en algunos instantes, momentos de tensión, pero, insisto, creo que el planteamiento de Trump no es la introducción genérica indiscriminada de aranceles, como el mercado temía en las últimas semanas antes de la investidura, sino que más bien va a ir hacia un enfoque mucho más calculado, más prudente, más selectivo. Y esto es lo que de alguna forma el mercado ha valorado de forma positiva y con más tranquilidad en estas últimas jornadas.
Insisto, estamos al principio, queda todavía mucha tela que cortar, pero esta es la situación de partida. Por lo general, la política económica de Trump está claramente orientada a fortalecer el crecimiento de la economía norteamericana; proteger y estimular el crecimiento de la industria estadounidense y, también, proteger y estimular los puestos de trabajo de los estadounidenses autóctonos con esas deportaciones masivas que están preparando de inmigrantes ilegales. La cuestión está, en este sentido, en ver cómo estas medidas de estímulo al crecimiento, de bajadas de impuestos, de protección a la industria, de introducción de aranceles, aunque sean selectivos, en qué medida pueden provocar un repunte de la tasa de inflación en los próximos meses y en qué medida también pueden limitar el, ya de por sí, limitado margen de maniobra de la Reserva Federal para seguir bajando los tipos de interés en los próximos trimestres. Así que por el momento tenemos muchas semanas todavía para recibir y analizar esa información que a los mercados todavía les falta.
¿Qué podemos esperar de la temporada de resultados?
Yo creo que cada vez vamos a ir viendo, a nivel global, un comportamiento menos sincronizado y más divergente de los ciclos económicos por países y por áreas geográficas. Destacándose claramente alza y por su fortaleza la economía norteamericana y, sobre todo, todos los sectores de carácter más cíclico y más ligado a lo que es el ciclo interno de la economía norteamericana y con un claro deterioro que ya es evidente, pero creo que va a ir a más de la economía europea.
Lo que yo espero en la campaña de resultados que acabamos de iniciar, es que, un punto de inflexión en el crecimiento de los beneficios y de los ingresos de las compañías norteamericanas, al alza también posiblemente en algunos sectores de las empresas europeas, favorecidos fundamentalmente por la relajación de las condiciones monetarias que se han producido en los últimos meses, por también la contención de las tensiones inflacionistas y también, obviamente, por una relajación, sobre todo en la última recta final del año pasado, de las tensiones geopolíticas. Yo creo que estas tendencias de los últimos meses se van a asentar y se van a consolidar y van a continuar, al menos en los primeros compases de este año, y eso debería favorecer un crecimiento más dinámico de los ingresos y de los beneficios empresariales en este último trimestre y en los trimestres venideros. Pero como decía antes, no creo que vaya a ser un comportamiento general en todos los sectores, una recuperación general de todos los sectores o no va a haber una sincronía en esa recuperación.
Creo que los sectores que mejor lo van a hacer en esta campaña de resultados son las financieras, claramente, además lo han hecho bastante bien en bolsa en las últimas semanas. La tecnología, obviamente, que sigue siendo uno de los sectores líderes en crecimiento. Y luego todo lo que tiene que ver con el consumo discrecional, porque el consumo sigue siendo, tanto en EEUU como en Europa, uno de los principales motores de crecimiento de la economía. En la parte de tecnología, la duda es ver si esos resultados, aunque sean buenos, van a ser suficientemente buenos para no defraudar las expectativas que tiene a futuro el Consenso del Mercado y, sobre todo, para justificar unas valoraciones que cada vez son menos confortables, cada vez son más ajustadas. Pero eso no impedirá que los resultados sean buenos. Lo que digo es a ver cómo los cotiza el mercado una vez que se conozcan.
Por contra, los sectores que, a priori, plantean presentan unas peores perspectivas para esta campaña de resultados, son los cíclicos tradicionales que podrían, quizás, tener un mejor comportamiento relativo a lo largo del año 2025, fundamentalmente industriales, materiales y energía. Estos cíclicos, sobre todo los más pegados al ciclo económico norteamericano, lo podrían hacer mucho mejor de lo que lo han hecho en relativo en estos últimos trimestres y en estos últimos años. Y, de hecho, podrían ser los que tomaran el relevo liderando la posible subida de la bolsa norteamericana en el caso de que el sector de tecnología empezara a flojear en este sentido. Pero bueno, esto es algo que iremos viendo a lo largo de los próximos meses y de los próximos trimestres.
En cuanto a las carteras, ¿cómo habría que prepararlas de cara a lo que se viene este año?
En la línea y en coherencia con esa pérdida de sincronía y con esas crecientes divergencias, tanto cíclicas como financieras que esperamos a nivel global para los próximos meses, yo creo que hay que diferenciar bien, sobre todo pensando en la cercanía entre el mercado americano y el mercado europeo.
En el caso del mercado europeo, yo creo que es más propicio para la renta fija, la inversión en renta fija que en renta variable, al contrario de lo que pensamos en el mercado norteamericano, creemos que la bolsa norteamericana tiene mejores perspectivas de cara a los próximos meses que la bolsa europea. Y por lo tanto, nosotros sesgaríamos la política de inversión en renta fija hacia el mercado europeo, con un riesgo de crédito medio en la cartera, en la frontera entre el High Yield y el Investment Grade, en torno al BBB de media y con una duración ligeramente por debajo de la media del mercado en Europa, entre tres y cuatro aproximadamente.
En el caso de la renta fija americana, nosotros estaríamos en duraciones muy reducidas de dos, o sea, muy bajas, muy por debajo de la media del mercado y con un riesgo de crédito en este caso un poquito más alto. Es decir, estaríamos claramente dentro del segmento High Yield que se podría haber beneficiado, como decía antes, de esa expansión cíclica adicional, de ese impulso expansivo que creemos que se va a derivar de la política económica de Trump. Por lo tanto, baja calidad o relativamente baja calidad crediticia en EEUU y baja duración; duración relativamente más elevada y alta calidad crediticia o relativamente más alta calidad crediticia en el caso de la política de inversión de renta fija en Europa.
Y en la parte de renta variable, nosotros tendríamos un sesgo mucho más procíclico y de crecimiento en el caso de EEUU. Como he dicho antes, del sector de tecnología de forma selectiva y, sobre todo, también las cíclicas expuestas al crecimiento interno norteamericano. Posiblemente también, aunque esto todavía está por ver en función de los detalles de la política económica de Trump, con un sesgo hacia compañías de capitalización más pequeña, más mediana. Y en el caso de Europa tendríamos un enfoque mucho más value, más sensible a la evolución de los tipos de interés. Por ejemplo bancos, eléctricas, telecomunicaciones, sector salud, fundamentalmente, y alejados de los cíclicos o al menos aquellos cíclicos que no puedan competir en un entorno internacional cada vez más complejo o que estén excesivamente expuestos o que sean excesivamente sensibles al crecimiento económico interno de la economía europea.
¿Qué sectores pueden hacerlo mejor?
En el caso de Europa, estamos hablando del sector financiero, que ya lo está haciendo muy bien en relativo, el sector salud, el sector de lo que llamamos utilities, por ejemplo, la parte de eléctricas, telecomunicaciones. Incluso si viéramos que el petróleo consiguiera romper al alza estos niveles en los que se encuentra ahora mismo, que está en la parte alta de su rango de cotización de los últimos meses, incluso las petroleras podrían tener un recorrido adicional a la recuperación registrada en las últimas semanas. Y también creemos que podría haber una oportunidad, después de bastantes años de un comportamiento bastante deprimido, en el sector inmobiliario europeo beneficiándose de esa bajada de los tipos de interés que esperamos por parte del Banco Central Europeo de cara a los próximos meses.
¿Y el inmobiliario? ¿Será una oportunidad en este 2025 para las carteras?
El sector inmobiliario se podría ver beneficiado de esa sensibilidad positiva a la bajada de los tipos de interés ya en curso y que creemos que se va a intensificar a lo largo de los próximos meses con un objetivo de bajada adicional del tipo de referencia del Banco Central Europeo, en torno a un punto porcentual, hasta niveles del orden del 2%. Y por tanto, creo que hay una oportunidad en Europa también dentro de ese enfoque más value o más sensible a la evolución de los tipos de interés. Y uno de los fondos que se podrían utilizar en este sentido sería el Janus Henderson Horizon Pan European Property Equities Fund.
