¿Qué balance hacéis del mercado y qué perspectivas manejáis para final de año?
El 2024 está siendo muy positivo para cualquier activo de riesgo, tanto los más conservadores como los más agresivos. Es un entorno de mercado en el que hemos visto, desde el inicio de año hasta la vuelta de verano y como también fue en el pasado de 2023, el foco ha sido la inflación como punto crítico y en ver cómo la economía evolucionaba en torno a ella. Lo cierto es que vimos como las tasas del PIB, tanto en Europa como en Estados Unidos, se han ido contrayendo respecto lecturas anteriores, igual que los PIBs que, en líneas generales, iban a la baja, que al final acabó dando pie a un contexto en el que la lectura del mercado era de malas noticias son buenas noticias. Esto daba alas a los activos de riesgo con la expectativa de que los bancos centrales acabasen adoptando políticas más suaves tratando de llegar a ese esperado soft landing o aterrizaje suave que todos esperamos. Si miramos un poco a fecha de hoy vemos que en retrospectiva así ha sido. Un BCE que a fecha de hoy ya en tres reuniones ha bajado ya 75 puntos básicos, la FED de 50 y han sido acogidos con bastante alegría con los activos de riesgo, que el líneas generales y salvo de determinadas excepciones como, por ejemplo, Francia marcan avances de doble dígito incluso por encima del 20%, como es el caso de Estados Unidos.
La renta fija, el activa más conservador y que muchos baticinábamos como uno de los protagonistas este año, también ha tenido un buen comportamiento con unos diferenciales de crédito que se han ido comprimiendo, tanto en grado de inversión como en high yield, en niveles no vistos de los últimos años y desde agosto también el componente duración ha ido aportando rentabilidad extra activo.
Al final este año era especial porque era un año en el que más del 50% del PIB mundial acudía a las urnas, gran parte de las expectativas o de las incógnitas ya están resueltas, pero que da quizás la más importante en términos de capitalización del mercado, como es la de las elecciones de Estados Unidos. Unas votaciones cuyos resultados a fecha de hoy siguen siendo inciertas. Vemos cómo en función de donde lo mides las encuestas o las apuestas marca como ganador a uno a otro, pero siempre es en un rango muy estrecho. Además, históricamente hemos visto cómo a medida que se acercan las elecciones, se incrementa la volatilidad y una vez se anuncia al ganador esta cae y los mercados por lo general suben.
Aquí sí que es cierto que puede haber una cierta rotación sectorial, por ejemplo, una victoria de Trump probablemente impulsaría los sectores más cíclicos, financieras, materiales básicos o energía; mientras que bajo el mandato de Kamala, seguramente, los sectores más defensivos como serían salud, industriales o utilities deberían tener un comportamiento mejor. Pero más allá de las elecciones creemos que esta recta final del año debería ser positiva para los mercados donde al final los índices globales acaban acompañando a un mercado americano que en definitiva pesa prácticamente un 70% sobre estos índices globales.
China recorta tipos y está en la lupa de todos, pero ¿hay oportunidades de inversión allí?
A finales de septiembre tuvimos unos anuncios importantes por parte de China con una serie de medidas que van enfocadas a tratar de estimular una economía y fueron acogidas de forma muy positiva y muy rápida por el mercado.
En materia de tipos hubo una bajada, se anunció, así como otras medidas como una reducción del coeficiente de reservas de los bancos para tratar de inyectar más liquidez en la economía o también financiar, por ejemplo, la compra de viviendas vacías, no usadas, para tratar de revertir esa crisis en el sector inmobiliario que parece que se ha cronificado. Un sector que al final de forma directa e indirecta pesa prácticamente un 30% sobre el PIB chino.
Estos fuertes repuntes del mercado han sido en gran parte por un movimiento al alza incrementado por parte de la cobertura de los short sellers. Es un mercado que tenía muchas posiciones cortas y al final una rápida entrada de capital obliga a muchos vendedores en corto de tratar de reponer posiciones y eso hace que la subida sea más intensa. Al final es una subida más, como podríamos decir artificial más que orgánica y natural, como por ejemplo podría ser con una mejora de los indicadores económicos o una expansión de márgenes empresariales.
En definitiva, nuestra opinión sobre China es que esto no deja de ser una declaración de intenciones y que preferimos ser prudentes y ver cuándo y cuánto estas medidas se ejecutan. Preferimos infraponderar el país asiático a favor de otros países emergentes que creemos que hay un perfil retorno riesgo que es más más atractivo.
¿Apostáis por los países emergentes? ¿Por cuáles?
En toda cartera, creo que todos estamos de acuerdo, en que hay que tener cierta exposición en mercados emergentes. Muchos de estos países acabarán formando parte de la OCDE en el largo plazo y estar fuera de los países sería perderse ese creciente en la clase media emergente puede impulsar, sobre todo en materia de consumo. Pero creemos también que no vale con ser genéricos, sino que hay que ser selectivos y ver en qué países se se debe invertir en cuáles no.
Nosotros tenemos dos claras apuestas en el mercado emergente: la primera sería India. Es un país en el que llevamos invertidos de forma directa, prácticamente de tres - cuatro años, con un funcionamiento muy favorable, pero lo que es cierto también es que en este 2024 es un país que también acudía a las urnas y había un cierto riesgo de viraje de políticas. Lo cierto es que una vez celebradas y vimos que el anterior presidente no lograba mayoría absoluta y tuvo que optar por un gobierno de coalición, vimos como afortunadamente no hubo un giro hacia el populismo que era la alternativa, y se ve que las políticas que está siguiendo son más bien continuistas. Con lo que creemos que debería seguir teniendo un buen desempeño. Es un país que vemos que el PIB crece, prácticamente al 7% este año, el año que viene 7,5%, y son tasas realmente elevadas incluso para países emergentes y que al final acompaña también en los valores. Se espera que los márgenes empresariales de cara al año que viene también crezcan por encima de la media histórica, que suele ser el 20%. Entonces estos factores, sumados a también una relajación monetaria, la inflación parece que lo va permitiendo debería también ser un estímulo para la economía india.
Y también hay otro país emergente en el cual tenemos bastante convicción y quizás no es tan conocido para los inversores que sería Vietnam. Es un país que, si lo miramos en el contexto de países de la zona asiática ex china, tiene un crecimiento del PIB por encima del 6% y se proyecta que los años siguientes se mantenga o incremente. Esperamos que esta tendencia se mantenga, hay un fuerte crecimiento demográfico y vemos como también está rotando de sectores de poco valor añadido hacia sectores de más valor añadido como tecnología o turismo.
¿Qué visión tenéis de las materias primas y del oro, actualmente en máximos?
Vemos que el oro a fecha de hoy lleva más de un 30%. El metal precioso va camino del mejor rendimiento anual de este siglo. Lo cierto es que si lo miramos en valoración sobre el precio histórico del oro se sitúa niveles extremos de los últimos 40 años y esto nos lleva también a ser prudentes, especialmente en aquellos casos donde se ha tomado exposición de forma más táctica que estructural de largo plazo.
Sí que es cierto que mirando a futuro tenemos que ver históricamente cuál ha sido los escenarios en los que en los que el oro se ha comportado mejor y vemos como como el mejor escenario posible para para el oro sería el que combine tanto recesión como estanflación. Ahora bien, este escenario que proyectamos es más bien de expansión económica/inflación, y estimamos que los mercados de renta variable deberían tener un comportamiento superior al oro de cara a los próximos meses.
En definitiva, nuestra opinión es que creemos que un cierto peso en oro puede tener sentido en carteras bien diversificadas, pero no por el momentum, sino por las propiedades intrínsecas que tiene como la descorrelación y descategorización de un activo alternativo que ayuda a amortiguar caídas en momentos de estrés de mercado.
¿Cómo estáis gestionando las carteras de vuestros inversores?
En este entorno en el que estamos, que es claramente desinflacionista, venimos de tasas de inflación muy elevadas, en Europa ya estamos por debajo del 2%, en EEUU 2,4%, son niveles más bajos de los últimos tres años y tenemos tipos reales positivos. Por ello, creeemos que el impulso, por parte de los bancos centrales, a la economía será clave. Vemos que la senda es bajista, se descuentan ya un par de bajadas más en el caso de la FED este año, prácticamente cuatro más el año que viene, una bajada de tipos más por parte del BCE y también cuatro bajadas más el año que viene. En este contexto, creemos que debería ser un mercado, que al menos, desde el punto de vista monetario debería ser positivo.
En renta fija seguimos centrados en calidad. Hemos visto cómo los diferenciados de créditos se han ido estrechando, va perdiendo valor respecto a otro tipo de activos y tenemos el focogrado inversión y eso sí, duraciones más medias elevadas con la que tratar de capturar en precio gran parte de estos recortes en tipos, estamos ahora en torno a tres y pico - cuatro años de duración.
En renta variable estamos en niveles de exposición neutros quizás un poco más elevados, con un núcleo de cartera que trate de buscar la neutralidad en cuanto a estilos. Tratamos de estar en ese terreno medio con una beta a mercado cercano a uno y esa estrategia núcleo que se complemente con determinadas estrategias satélite, que serían, quizás, determinadas temáticas como big data - salud o geografías como India que puede aportar un extra.
Por último, los activos alternativos, el oro es uno, pero hay otro tipo de estrategias, tanto líquidas como ilíquidas, que creemos que siempre tienen que tener presencia en cartera y que suelen tener un desempeño muy bueno tanto en mercados alcistas como bajistas y que al final en momentos de estrés de mercado, de volatilidad, tiene un perfil retorno - riesgo muy interesante y tratamos que pesen entre el 5% o 10% de la cartera.
