Ante un escenario tan complicado y con tantas aristas, el posicionamiento de la gestora Allianz Global Investors, cuya matriz es una aseguradora alemana, desde hace ya algunos meses atrás ha sido de cautela, apunta Romualdo Trancho (Director de Desarrollo de Negocio de Allianz GI). Pero a pesar de esta cautela, el directivo comenta que hay una clase de activos que hace tiempo que Allianz GI está siguiendo de cerca y que debe formar parte de las carteras globales diversificadas a largo plazo, como la Renta Variable China.
Por otro lado, si los dividendos y la inversión income ya eran importantes en ciclos anteriores, ahora toman un papel primordial bajo un contexto inflacionario como el actual y según refuerza Ulla Llama (Vicepresidenta de Ventas de BNY Mellon) Newton Investment Management (una de sus gestoras que integran a BNY Mellon), cuentan con estrategias especializadas e hizo hincapié en que las empresas de dividendo pueden hacerlo muy bien en este contexto debido a la alta correlación que tiene el pago de dividendos con la alta inflación.
Y en cuanto a la Renta Fija y las varias oportunidades hacia adelante, Elena Nieto (Ejecutiva de Ventas Senior de Vontobel AM) comentó que hay que seleccionar adecuadamente a los emisores, con atractivas yields y elevado ratio de Sharpe para los inversores.
Respecto al riesgo inflacionario, explicado originalmente por temas cíclicos y transitorios derivados de choques por el lado de la oferta debido al Covid y posteriormente el conflicto bélico en Ucrania. Sin embargo, para Stephan Hofrichter (Estratega Jefe de Allianz Global Investors) siempre ha habido factores estructurales que explican estas tendencias inflacionarias. Unos de estos factores son la inyección de la liquidez por parte de los Bancos Centrales vía la tenencia de bonos soberanos, mayor que en la época de los 70’s, inyectando mucha liquidez al sistema. Pero también hemos tenido incrementos estructurales en los salarios, y en la desglobalización (incluso antes de Trump, a lo que se añade el Brexit, y el Covid, entre otros) reduciendo el comercio mundial que era un mecanismo para reducir inflación; y por último la lucha contra el cambio climático que también es un inflacionario. Por ello, el especialista cree que la inflación se mantendrá en niveles superiores que aquellas en épocas pasadas, y que la recesión que haya será más moderada debido al exceso de ahorro que existe tanto a nivel de hogares como corporativo, “sentados en liquidez”.
Sin embargo, la debilidad en el mercado inmobiliario en EE.UU. y ahora potencialmente en Alemania, es un tema de preocupación.
Por el momento, en Allianz GI el posicionamiento es muy conservador, sin aumentar exposición ni en renta variable ni en renta fija, debido a un escenario recesivo, por lo que de momento mantienen un cierto nivel de liquidez. Siguen apostando por compañías valor, sin estar sobreexpuestos a sectores cíclicos y aquellas compañías innovadoras en tecnología. En bonos siguen apostando por duraciones cortas. En cuanto a regiones, China –debido a valuación, diversificación y política monetaria contraria-. Para el experto, la política monetaria será la dominante en los próximos meses, por lo que reconoce que es tentador comprar ahora deuda soberana, pero hay que ser cautos y añadir algo de duración. Respecto a criptos, considera que son una clase especulativa y sin valor intrínseco y por ello no lo consideran en su Asset Allocation.
En cuanto a expectativas de que la inflación pudiera empezar a mostrar caídas, Ilga Haubelt (Gestora del BNY Mellon Global Equity Income Fund) apunta que las compañías consideran que los problemas en las cadenas de suministro estarán solucionados en el cuarto trimestre del año. Pero además de mayor inflación, el tema del cambio climático requerirá de mayor Capex por parte de las compañías y ello podría impulsar el crecimiento. Ante un escenario de “estanflación”, la renta variable suele no hacerlo bien. Sin embargo, la experta considera que una cartera enfocada a renta variable norteamericana con un enfoque dividendo o income puede mejorar el binomio riesgo-rentabilidad, según muestra haciendo back-testing de años pasados.
Respecto a sectores, Haubelt comenta que los defensivos se han encarecido demasiado, lo que les ha llevado a mirar más de cerca a empresas cíclicas, siempre respetando su proceso de inversión, seleccionando empresas de calidad y cuya rentabilidad por dividendo sea superior al mercado. Añade, que las compañías están en una mejor situación que en otras recesiones en términos fundamentales, y con ello los dividendos también están más seguros. Algunas empresas han mantenido los niveles de pay-out e incluso algunas los están aumentando. En cuanto a los sectores con mayor potencial a reducir el pago de dividendos, la experta incide en que el análisis está más en compañía por compañía, pero si hay un sector que incluso durante la pandemia mantuvo el pago de dividendos fue el sector salud.
Ángel Olea, socio y director de inversiones de Abante Asesores comenta que en renta variable han ido neutralizando su posición, tras estar ligeramente sobreponderados a principios de año, enfocados a empresas de calidad, que, a pesar de un inicio de año flojo, ahora comienzan a despertar. Han seguido invertidos en infraestructuras desde el año pasado, y poco riesgo en renta fija, aunque han ido metiendo duración en EE.UU. y crédito a nivel global poco a poco, reconociendo que a estos niveles ya son adecuados para construir posiciones a largo plazo. Más constructivos en renta fija y neutralidad en renta variable.
Algunas de las señales que está esperando el mercado para que veamos un tipo de suelo en los activos de riesgo es que los Bancos Centrales efectivamente estén logrando esta tarea de frenar la inflación o que efectivamente el mercado laboral deje de estar tan ajustado y que finalmente la inflación comience a caer. Según Felipe Villarroel (Socio y Gestor de Twenty Four AM) para ver este descenso en la inflación falta un poco, ya que la política monetaria opera con un rezago típicamente de un par de trimestres, con lo que puede ser que a principios del cuarto trimestre se pueda empezar a ver más tangiblemente los efectos de la política monetaria restrictiva.
Añade que es probable que haya algún tipo de recesión técnica pero descarta que haya una recesión muy profunda, lo cual es muy importante por la parte del crédito. Las valoraciones de las partes más de riesgo del mercado actualmente están ofreciendo oportunidades únicas como los CoCos o LT1 que ofrecen rentabilidades del 10% en euros, donde ha habido una corrección bastante severa sin un empeoramiento significativo de los fundamentales (por ejemplo el bono del BBVA con un bono con un cupón del 6% en euros con call 2026 que ofrece un yield cercano al 10% en euros). El sector bancario tienen un nivel de capital y calidad crediticia incomparable a años atrás. “El coste alter nativo de estar fuera del mercado con estos yields tan altos es muy alto, casi del 1% mensual por estar fuera”, incide Villarroel. Aunque en HY posiblemente EE.UU. parece más seguro ahora, Europa está más barata. La segunda preferencia del especialista son los CLOs, que aguantan mucho estrés como en la crisis del Covid o Lehman Bros, con tasas de default muy bajas y rentabilidades muy altas, apoyadas por valoraciones muy atractivas.
David Azcona (Director de Inversiones de Beka Finance Private Banking) incide en que al invertir hay que tener una visión de largo plazo y buscando la preservación de capital, “encontrándonos en un momento histórico en varias clases de activo”. Desde el 2008 el 60% de la RF Global ofrece TIRES del 4% cuando antes era el 40%. En alternativos habían estado invertidos en alternativos líquidos, pero recientemente han decidido aumentar la beta de las carteras vía una rotación más hacia alternativos ilíquidos como agricultura, infraestructuras y security lending. “El primer Asset Allocation hay que hacerlo de la mano del cliente y posiblemente con uno más agresivo con la visión más de largo plazo”.
Por otro lado, viendo los spreads entre la deuda española y la italiana, Guillermo Santos (Socio de iCapital) considera que posiblemente no hay justificación para que la prima de riesgo de Italia sea casi el doble de la española dado el actual entorno. Sin embargo, Villarroel y Hofrichter comentan que en términos de calidad crediticia, los fundamentales españoles son mejores que los italianos. Además, hay que considerar que Italia, al igual que Alemania, son altamente dependientes del gas Ruso, lo que diferencia a España, que es un riesgo inminente al crecimiento de la economía italiana. Para Santos, la bolsa japonesa con el jen abierto es una de sus apuestas. En bonos construyendo posiciones en corporativos aunque en HY son muy cautos. Continúan construyendo posiciones en iliquidos, inmobiliario e infraestructuras y también en renovables si o si.
Ante un escenario en el que la relación entre Rusia y Alemana se recrudeciera, cortando totalmente el suministro de gas a la locomotora alemana y teniendo que expandir su deficit fiscal, Miguel Uceda (Director de Inversiones de Welzia Management) cuestiona si los inversores deberían de sobreponderar los bunds o los treasuries, a lo que Hofrichter comenta que es difícil hoy en día predecir que pasaría pero seguramente sería más adecuado sobreponderar los treasuries. Uceda comenta que actualmente apuestan por posiciones cortas y liquidez (casi 30%), no obstante están invertidos en CoCos y LT1. Han comenzado a comprar bonos de gobiernos en directo, que hacía casi dos años no lo hacían, y por supuesto Treasuries. Neutrales y defensivos en renta variable, y nada en criptomonedas.
En cuanto al crédito europeo, Miguel Macho (Director de Inversiones de Indosuez Wealth Management) mirando los productos de spreads, con yields cercanos al 10% serán más volatiles que los bonos de corta duración, pero si realmente se piensa en posiciones a medio plazo, una combinación de HY, CoCos y CLOs es una estrategia muy atractiva, pero considerando que vale la pena incluir algo de protección. La falta de visibilidad les lleva a mentener un posicionamiento prudente, con bonos de corta duración por el aplanamiento de las curvas, tomando posiciones en flotantes y emisiones de deuda americana. Considera que el recorrido del dólar es ya limitado. En renta variable, enfoque a dividendo y calidad, poco en growth y en emergentes apuestan por China.
Federico Servetto (Responsable de Asset Allocation de Banco Sabadell), comenta que la asignación de activos es prudente y cauteloso de cara a otoño-invierno donde la duda sobre el gas ruso se mantendrá, impulsando a la volatilidad y por ello, aún no es momento de ser valientes. En renta fija de gobiernos han incrementado posiciones, pero en crédito siguen con dudas ya que el ciclo alcista de tipos no lo ven terminado y además nos aproximamos a una recesión y por tanto un escenario negativo para spreads. En renta variable, sectores consolidados y dividendos, con posición neutral a baja, aunque apuesta fuerte a la sostenibilidad vía el hidrógeno. Alternativos como activos reales hay que seguir estando como inmobiliario e infraestructuras. En divisas, el sesgo es que el dólar podría seguir como moneda fuerte.
Alejandra Valverde (CIO de Alantra Wealth Management) comenta que hay bastante consenso y el entorno macro obliga a ser cautos, aunque comenta que los riesgos están recogidos en precio. Los resultados empresariales han sido buenos y una vez terminado el periodo de resultados surgirán oportunidades para pescar. Su posicionamiento es cauto en general.
Alfonso Vargas-Zúñiga (Responsable de Banca Privada Madrid de Abanca) en un año de absoluta transición, el dinero comienza a valer. Por ello, aunque llevan 3 años muy conservadores, han empezado a tomar posiciones más largas en renta fija, incluyendo alternativos, tecnología, private equity y dividendos. Es el principio de un modelo económico “normalizado”, y será necesario buscar esa cartera que dará rentabilidad a los clientes.
Para Borja Rubio (Gestor Senior de patrimonios en EBN Banco) su posicionamiento es casi el de la media – prudencia -, algo infraponderados en renta variable a pesar del de-rating de activos, con apuestas en value por valoración. Han cogido algo de protección vía sectores como consumo defensivo y salud, aunque las valoraciones son más exigentes. Han estado aumentando duración hacia el 4,5. Les gusta algún segmento del HY como emergentes.
