El presidente de la Reserva Federal de Estados Unidos, Jerome Powell, intervino el miércoles en el Instituto Brookings de Washington y volvió a destacar la intención del banco central de ralentizar su extraordinario ritmo de subidas de tipos hasta los 50 puntos básicos en la próxima reunión de diciembre, al tiempo que reiteró la probabilidad de un tipo terminal más alto de lo estimado en septiembre, cuando el gráfico de puntos (dot plots) apuntaba a un máximo del 4,5-4,75% de los tipos el próximo año.

Todo esto es lo que se esperaba, sin embargo, el mercado subió con fuerza después de la declaración de Powell al reconocer que ha habido alguna señal de que la inflación empieza a suavizarse, y que todavía tiene la esperanza de que se produzca un aterrizaje suave de la economía. Un escenario en el que la economía estadounidense crezca por debajo de su potencial durante un período de tiempo, pero sin llegar a una recesión.

Teniendo en cuenta la necesidad que tiene la Fed de mantener unas condiciones financieras estrictas y una política muy restrictiva, imaginamos que el fuerte repunte de la renta variable (Nasdaq +4,4%) y de la renta fija (UST a 10 años -17 puntos básicos) del miércoles no fue bien recibido, y Powell tiene ahora que encontrar el punto de equilibrio justo entre señalar un ritmo más lento de subidas y asegurarse de que el mercado no interpreta que se trata de un cambio de rumbo. Volvió a señalar que el momento de esta moderación es menos importante que la cuestión de hasta dónde tendrán que llegar los tipos de interés y durante cuánto tiempo se mantendrán así, afirmando que el restablecimiento de la estabilidad de los precios probablemente requerirá mantener la política en un nivel restrictivo durante "algún tiempo".

Sin embargo, los swaps de tipos de interés a corto plazo prevén casi dos recortes en la segunda mitad de 2023, apostando a que una ralentización del crecimiento (potencialmente incluso una recesión) y una menor inflación permitirán a la Reserva Federal poder relajar las medidas tras el ajuste históricamente brusco de este año.

Aunque pensamos que el mercado podría estar moviéndose con demasiada rapidez a la hora de descontar los futuros recortes de tipos en los precios, vale la pena señalar que hay señales provisionales de que las subidas de 375 puntos básicos que la Reserva Federal ya ha llevado a cabo este año están empezando a marcar la diferencia, como escribimos hace unas semanas.

Aparte del importante enfriamiento del mercado de la vivienda (un efecto inevitable cuando los tipos de interés de las hipotecas a 30 años superan el 7%), la inflación de los bienes se está normalizando desde los elevados niveles posteriores a la pandemia, y algunos componentes muestran ahora una deflación (ropa y coches usados, por ejemplo). Por otro lado, el sector de la vivienda, aunque todavía se encuentra en niveles elevados, ha experimentado un importante descenso en la tasa de inflación de los nuevos contratos de alquiler en los últimos seis meses, pasando de un 18-20% a un dígito medio-alto, y se esperan nuevos descensos hasta 2023.

En última instancia, sin embargo, Powell señaló al mercado laboral como el motor más importante de la inflación a partir de ahora. La inflación de los servicios no relacionados con la vivienda, que abarca una amplia gama de actividades, desde "la asistencia sanitaria y la educación hasta los cortes de pelo y la hostelería", representa más del 50% del índice PCE básico preferido por la Reserva Federal, y los salarios constituyen el mayor coste de la prestación de estos servicios. El equilibrio entre la oferta y la demanda de mano de obra sigue estando distorsionado.

Esto es así porque existen 4 millones de puestos de trabajo vacantes por encima del número de desempleados que buscan trabajo, pero esta cifra ha empezado a reducirse recientemente, ya que las ofertas sin cubrir se han reducido en 1,5 millones desde el máximo alcanzado en marzo. Hoy viernes se publicará el informe mensual de nóminas no agrícolas (NFP), que será muy observado por la Reserva Federal (y por el mercado); el consenso es que el crecimiento de las nóminas será de 200.000, lo que sigue siendo elevado, pero se está ralentizando con respecto a la media de 290.000 de los últimos tres meses (que a su vez era relativa a la media de 450.000 de los primeros siete meses del año).

Así pues, la Fed no ha ganado la guerra a la inflación ni mucho menos, pero creemos que la tendencia de los próximos 6-12 meses seguirá mostrando un descenso de las presiones inflacionistas observadas tras la pandemia. En última instancia, cuándo se produzca la inflación es menos importante que dónde acabe, por lo que la Reserva Federal seguirá dependiendo en gran medida de los datos, y muy probablemente querrá asegurarse de que el mercado no se "adelante".

Con los elevados niveles de efectivo que se encuentran a la espera de entrar en el mercado y los atractivos rendimientos totales, podemos ver por qué el movimiento del mercado ha sido persistente recientemente, y pensamos que esto ha sido una oportunidad para subir selectivamente en calidad y rotar hacia algunas ofertas atractivas en el mercado primario, manteniendo al mismo tiempo importantes reservas de liquidez.