El cuarto trimestre de 2023 fue uno de los más vigorosos para los mercados financieros en las dos últimas décadas, con un rendimiento Bloomberg global bond aggregate del +5,0% en noviembre ( el mayor desde diciembre de 2008) y del +4,7% en diciembre. Al mismo tiempo, el S&P 500 registró rentabilidades del 9,1% y el 4,5% en noviembre y diciembre, respectivamente.

Tras estos datos se encuentra el relato de que los bancos centrales de los mercados desarrollados podrían hacer lo imposible y lograr un aterrizaje suave. Un mensaje que se vio reforzado por la reunión de diciembre del Comité Federal de Mercado Abierto, en la que el presidente de la Reserva Federal, Jay Powell, sorprendió a los mercados con un giro dovish (moderado). A finales de octubre, el mercado preveía recortes de la Fed de aproximadamente 70 puntos básicos en 2024, pero a finales de diciembre esta previsión había aumentado hasta aproximadamente 160 puntos básicos (y una probabilidad del 100% de un recorte en marzo). El mercado también preveía recortes similares para el Banco Central Europeo y el Banco de Inglaterra.

Después de un final de 2023 tan fuerte, no nos ha sorprendido ver cómo el mercado se ha debilitado ligeramente al comenzar el nuevo año. Los bonos del Tesoro estadounidense a diez años subieron unos 10 puntos básicos durante los dos primeros días de negociación, probablemente impulsados por el movimiento en el tramo corto. Esto ha ayudado a reducir la probabilidad de un recorte en marzo del 100% al 80%, antes de experimentar un pequeño repunte tras las actas de la Reserva Federal. En general, nos parecieron más halagüeñas que las de la reunión de diciembre de Powell, pero incluyeron algunos comentarios interesantes sobre la posible ralentización de la QT, mientras que el movimiento de 90 puntos básicos en los bonos a 10 años en noviembre y diciembre ha devuelto aproximadamente 12 puntos básicos en los últimos dos días.

Al cierre del miércoles por la noche, el crédito había seguido el movimiento de los tipos, con Xover (el indicador sustitutivo de los diferenciales de alto rendimiento europeos) +30 puntos básicos en lo que va de año, y CDX (el indicador sustitutivo de los diferenciales HY estadounidenses) +20 puntos básicos en lo que va de año. Cabe señalar, no obstante, que el high yield europeo y el estadounidense ofrecieron a los inversores rendimientos del 12,0% y el 13,5%, respectivamente, en 2023.

Aunque esperamos que la volatilidad siga siendo elevada, creemos que el retroceso registrado hasta ahora este mes es una reacción saludable a los muy buenos resultados de finales del año pasado. Este mes será especialmente interesante ver cómo el mercado absorbe la oferta, ya que algunas de las primeras operaciones se han suscrito varias veces, sobre todo en el caso de los valores de mayor calidad (Ford, por ejemplo, emitió esta semana una operación en dólares en dos tramos, con una suscripción aproximadamente tres veces superior).

Creemos que, si este año se aprovecha la oferta de forma selectiva, se obtendrán fuertes rendimientos en los próximos años. Podrían obtenerse unas yields totales significativamente superiores a las medias a largo plazo en muchos sectores crediticios que ofrecen a los inversores cupones atractivos. También apostaríamos a que si se produjera una caída más importante (sin cambios significativos en el panorama macroeconómico), los que no participaron en el repunte de noviembre y diciembre podrían acudir al mercado, lo que limitaría la subida de los rendimientos y los diferenciales.

En última instancia, ahora que los bancos centrales de los mercados desarrollados están a punto de accionar el interruptor de los recortes, el mercado seguirá muy atento a cualquier dato que pueda guiar el primer recorte. Los datos no agrícolas de este viernes serán las primeras publicaciones importantes del año, y estaremos muy atentos para ver cómo terminó un mercado laboral especialmente fuerte en EE. UU. en 2023.