Un examen más detallado de los datos de los distintos países muestra divergencias constantes dentro del bloque, con España de nuevo por encima (0,8% frente al 0,5% previsto) y Alemania por debajo (-0,1% frente al 0,1% previsto). La demanda interna sigue siendo floja en los países que han comunicado este dato, con un consumo personal en Francia del 0% en el segundo trimestre, a pesar de que la cifra global de la zona euro fue más alta de lo esperado (impulsada principalmente por la fortaleza de las exportaciones).

El BCE había previsto un crecimiento del PIB ligeramente superior en el segundo trimestre, del 0,4%, en su última actualización de previsiones, lo que apunta a riesgos a la baja para su pronóstico del 0,9% para todo el año 2024, aunque el consenso ya ha incorporado esta cifra. Alemania es el ejemplo más significativo, ya que su crecimiento ha oscilado en torno al 0,0% intertrimestral y parece improbable que se produzca un repunte a corto plazo, dados que los índices PMI de julio han sido más débiles de lo esperado y la ralentización de la economía china (a la que las empresas alemanas tienden a estar especialmente expuestas). Fuera de Alemania, las perspectivas son más halagüeñas; esperamos que los países periféricos sigan registrando unos datos positivos y que Francia reciba el impulso de los Juegos Olímpicos. Se espera que el crecimiento del PIB siga repuntando en la Eurozona hasta finales de año, con un crecimiento previsto del 0,4% en el cuarto trimestre, frente al 0% de finales del año pasado.

El BCE se ha mantenido muy dependiente de los datos. Tras el recorte de junio, en julio mantuvo una postura relativamente dura, a la vista de unos datos de inflación que se han mantenido obstinadamente por encima del objetivo, impulsados en parte por el elevado crecimiento de los salarios. Las primeras indicaciones de inflación para julio apuntaban a una cifra interanual estable en relación con junio, con una lectura ligeramente más fuerte en Alemania compensada por una inflación ligeramente más débil en España y Francia (la inflación del IPC de los servicios en Francia fue una notable sorpresa a la baja, con un 2,5% frente al 2,9% de junio). Según las previsiones del BCE, la inflación se mantendrá en el mismo nivel a finales de año, antes de registrar un descenso más significativo el año próximo debido a la mejora de la tendencia de los salarios.

En la rueda de prensa del BCE de principios de mes, su presidenta, Christine Lagarde, sugirió que septiembre estaba «muy abierto» y subrayó una vez más que el Consejo de Gobierno reaccionaría a los datos a medida que se fueran conociendo. Sin embargo, el mercado no está necesariamente de acuerdo con este punto de vista, ya que actualmente está descontando unos recortes de 29 puntos básicos para la reunión de septiembre (en otras palabras, los precios ya descuentan un recorte de 25 puntos básicos en más del 100%). Aunque la inflación se mantiene por encima del objetivo del BCE, creemos que la ralentización del ritmo de crecimiento con respecto a las previsiones del BCE de junio respalda un recorte en septiembre. Sin embargo, la persistencia de las presiones salariales limitaría el número de recortes a dos en los próximos seis meses (frente a los aproximadamente 2,5 recortes previstos actualmente), ya que esperamos que el crecimiento siga siendo sólido, al menos fuera de Alemania. Lo más probable es que ese recorte en septiembre coincida con otro de la Reserva Federal, ya que el crecimiento en EE.UU. sigue siendo más fuerte que en la zona euro, pero se espera que se ralentice hacia un nivel más coherente con el crecimiento potencial.

En última instancia, creemos que la tendencia general a largo plazo sigue siendo alentadora tanto para los bancos centrales como para los inversores. El crecimiento de la zona euro es 20 puntos básicos superior al de principios de año, y se espera que el crecimiento del PIB en 2024 sea el doble de rápido que en 2023. Mientras tanto, la inflación subyacente de la zona euro es ahora 50 puntos básicos inferior a la de principios de año. El entorno macroeconómico sigue siendo favorable para los bonos corporativos, y en lo que va de año hemos observado un fuerte exceso de rentabilidad en los mercados de crédito europeos. Esperamos que esta tendencia continúe en el segundo semestre, dado que las yields siguen siendo elevadas y los balances de las empresas son sólidos; el carry es su amigo, y las perspectivas a medio plazo para el crédito europeo siguen siendo positivas.