Renta variable o renta fija ¿qué  perspectivas tenéis para cada uno de los activos?

Es la gran pregunta y para contestar tendría que explicar el cuadro macro que manejamos de cara a 2025. En Estados Unidos podríamos tener cierta moderación de los ritmos de crecimiento, creemos que se irá al 2% a lo largo del año que sigue siendo un crecimiento muy atractivo pero no tan elevado como en años anteriores. En Europa, los crecimientos serán significativamente más bajos y a lo largo de 2025 Europa estará creciendo en torno a un 1%, lo que nos hace posicionarnos claramente en renta variable americana frente a la Europea. 

Seguimos siendo positivos en renta variable a nivel agregado. Los niveles de valoración de la bolsa nos hacen pensar que los retornos no van a ser tan abultados como los que vimos en 2023-2024 pero creemos que los beneficios empresariales continuarán subiendo. Tenemos muchas compañías que seguirán incrementando beneficios y esto permitirá que las bolsas mundiales continúen registrando rentabilidades positivas. 

Y en renta fija, también somos positivos, más especialmente con la renta fija en euros porque el BCE tendrá más argumentos que la FED para continuar con la política de reducción de tipos de interés. Por un lado, tenemos un crecimiento relativamente débil en Europa que da argumentos al BCE para apoyar la economía con las bajadas de tipos y, por otro,  tenemos niveles de inflación significativamente inferiores a los que tenemos en EEUU. Por lo que menor crecimiento y menor inflación nos dan ciertas garantías de que el BCE no tendrá problemas en su senda de bajadas de tipos. En EEUU seguimos pensando que seguirá habiendo bajadas de tipos pero no en la misma magnitud que las que tendremos en Europa, de hecho, es probable que a lo largo del año tengamos ciertas dudas de si la FED será capaz de bajar los tipos de interés. La FED está viendo como la economía está siendo muy resiliente a las subidas de los últimos años, no se ve un deterioro muy marcado, y uno de los elementos que podría alterar el ritmo de bajada de los tipos de interés era el mercado laboral. Desde junio, los datos de creación de empleo han mejorado y las subidas que veíamos en la tasa de paro se han frenado con lo que la FED junto a las políticas que Trump quiere implementar, tendrá menos motivos para bajar los tipos. 

La renta variable americana sigue siendo la líder cuando hablamos de rentabilidad frente a la europea. ¿Cuál tiene más potencial y  en cuál recomendáis tener más porcentaje de la cartera?

Nosotros estamos sobreponderando renta variable americana. El gran problema que tiene son los niveles de valoración. El S&P cotiza a 23-24 veces PER forward frente a las valoraciones tan deprimidas que hay en la zona euro. De hecho, el gap de valoración que se ha abierto  entre Europa y Estados Unidos está en máximos históricos. Es el gran problema que tiene a día de hoy el mercado americano. El gap por una parte tiene sentido porque en Estados Unidos tenemos compañías más rentables, con un mayor ROE, y eso también se tiene que reflejar en los múltiplos de valoración además de que en EEUU tendrá mayor crecimiento económico. A pesar de ello, mientras los beneficios empresariales continúen al alza, que creemos que seguirá siendo así con Trump queriendo bajar impuestos, las compañías americanas seguirán teniendo catalizadores que harán que los beneficios suban. En los últimos años hemos visto que las 7 Magníficas han experimentado un crecimiento de beneficios muy potente, creemos que continuarán creciendo pero que el resto del mercado cerrarán el diferencial de crecimiento de beneficios. Solo por el hecho de que los beneficios continúen creciendo a ritmos del 10% o superior, esos múltiplos de valoración a los que cotiza el S&P 500 podrían justificarse.

En el caso de Europa,  como no prevemos que se pueda producir reaceleración brusca de la economía va a ser muy difícil encontrar catalizadores que hagan que la renta variable experimente una mejora de los múltiplos a los que cotiza. Hay margen de sorpresa, tenemos elecciones en Alemania y podría darse que el nuevo canciller implemente algún plan de incrementos fiscales que lleve a que haya mayor gasto y mejora económica. Parece difícil pero no podemos cerrar la puerta a que haya ciertas sorpresas que hagan que la valoración se estreche en alguna media. 

¿Qué piensa sobre la concentración a la que han llegado los  grandes índices de Wall Street? ¿Tenéis presencia en el sector tecnológico? 

Los índices están muy concentrados como consecuencia de las 7 Magníficas es un riesgo que hay que tener en cuenta. Es algo que nunca había ocurrido. A día de hoy el peso de estas compañías supera el 30% de la capitalización del índice, esto tampoco había sucedido antes, y esto nos permite poder eliminar alguno de los riesgos que los gestores pasivos están asumiendo. Para nosotros podría ser incluso una oportunidad. 

En cuanto a la tecnología, pensamos que es algo que tiene que estar de forma estructura en nuestras carteras, es verdad que lleva un comportamiento espectacular en los últimos años, pero el crecimiento está ahí y está beneficiando a toda la industria. 

¿Qué valores escogería para invertir en este 2025? 

Aquí estamos aprovechando mucho los momentos que se están dando. Venimos de meses movidos tras la elección de Donald Trump y lo que hemos visto es que, con la confirmación de la victoria de Trump, ha habido un rally importante en todos los sectores que se verían beneficiados de las políticas de la nueva Administración, sector financiero  - que se beneficiará de una menor regulación, sector industrial, que tiene gran exposición a Estados Unidos, donde Trump quiere que cada vez haya más producción industrial doméstica…y todos estos valores experimentaron alzas significativas. Eso ocurrió hasta mitad de diciembre y desde entonces esa prima ha desaparecido por lo que estamos buscando oportunidades que se están generando en estos sectores. Nosotros estamos infraponderados en industriales y daría tres temáticas: tecnología e IA, es un segmento que no podemos obviar y destacarían compañías que tengan exposición a la nube o IA que puedan beneficiarse de esta temática y un claro ganador sería Microsoft , a pesar de lo bien que lo ha hecho en los últimos años. 

Otra temática más de corto plazo son compañías industriales en Estados Unidos que puedan beneficiarse de las políticas de Trump y de una recuperación en el sector manufacturero americano y ahí buscamos ideas como el sector ferroviario en Estados Unidos, relativos al transporte de mercancías, no de pasajeros. Aquí tenemos operadores ferroviarios como CSX en los que hemos aprovechado para incrementar la posición. 

Y una tercera temática, que sería una posición más value para 4-5 años vista, que sería Nestle que es una compañía que a día de hoy al ser un negocio tan defensivo nadie tiene en el radar. Nosotros estamos viendo que a largo plazo sigue siendo muy interesante., con muy poca volatilidad en sus líneas de negocio. 

¿Cuál es el estilo de gestión en el fondo del Ibercaja Bolsa USA? 

Siempre empezamos haciendo un análisis top down y lo que buscamos es posicionarnos de forma diversificada en torno a 80-100 valores en sectores que a largo plazo serán ganadores en la economía. Una vez identificamos los sectores, estudiamos cada una de las compañías y aprovechamos cuando se producen caídas en compañías con ventajas competitivas para comprar , sobre todo, buscando valores que en ciertos momentos puedan estar sufriendo algún tipo de problemas cíclicos. CSX es un ejemplo pues tiene márgenes EBITDA del 40%, genera márgenes muy superiores a la media del S&P 500 y lleva cerca de dos años en que la acción no termina de arrancar y la estamos comprando con descuento. Estamos comprando una compañía de más calidad que el índice a múltiplos de valoración más bajos.

¿Dónde estáis encontrando las mejores oportunidades en renta fija? 

Creemos que donde podemos encontrar más valor es en el tramo de calidad crediticia media, buscamos en BBB, BBB-, ahí podemos encontrar compañías que pueden verse penalizadas porque sus resultados en este momento no están siendo adecuados y que creamos que a medio plazo puedan tener una mejora en sus fundamentales. Nos movemos entre 3-5 años donde en crédito corporativo europeo estamos siendo capaces de encontrar compañías con rentabilidades del 3,5% -4 %, que nos dará un colchón importante como para que sea difícil perder dinero a un año vista. Deuda pública puede haber cierto interés en determinados momentos pero nuestro foco está en deuda corporativa con calidad crediticia media y duración entre 3 y 5 años. 

Parece claro que los Bancos Centrales seguirán bajando tipos, al menos en Europa y emergentes. ¿Cuál sería el peor escenario para los mercados?  ¿Cuál es el mayor riesgo que estáis monitorizando actualmente? 

Uno de los escenarios más negativos seria que la FED, como consecuencia de las medidas que pueda implementar Trump, se vea incapaz de bajar los tipos de interés. Eso podría ser un cambio en el escenario económico actual. El mercado todavía descuenta que la FED podrá bajar los tipos alguna vez más, si eso no se produce sería negativo para las bolsas, porque el bono americano a diez años impacta en los costes de financiación de las compañías y eso impactará en los beneficios. Por supuesto, el hecho de que Trump pueda ser más brusco a la hora de implementar sus políticas fiscales también sería uno de los riesgos. De hecho, nombraría cuatro riesgos: política que pueda aplicar Trump,  impacto que esto pueda generar en las políticas de la FED y China, que tiene un problema que tiene una recesión de balance que hará que tengan que tomar alguna medida, y no sería descabellado que tenga que lanzar alguna nueva medida de estímulo para reflotar su economía. Y por último, la geopolítica. Este riego en las últimas semanas ha podido reducirse pero es un riesgo que está ahí. No sabemos cómo impactarán las políticas de Trump  en la guerra de Ucrania, no sabemos cómo evolucionará la situación en Oriente Medio…