Desde el 2 de abril, se han barajado muchas teorías para intentar comprender las razones fundamentales de tal anuncio. Los más optimistas creen que se trata de una maniobra estratégica destinada a empujar a los socios comerciales de Estados Unidos, en particular a Europa, hacia una eliminación total de los derechos aduaneros y el establecimiento de vastos acuerdos de libre comercio (un deseo expresado por Elon Musk en un acto organizado por Mateo Salvini, viceprimer ministro italiano).

Otros esperan que importantes negociaciones nos lleven a un retorno cercano a los niveles de derechos de aduana anteriores al «Liberation Day». Algunas teorías apoyan el objetivo de refinanciar a menor coste los 7,3 billones de dólares de deuda que vencen este año, desencadenando una fuerte caída de la inflación, seguida de una bajada del dólar y de los tipos de interés. Este último punto parece haber fracasado, ya que los tipos han subido bruscamente tras caer por debajo del 4%.

Por último, los más pesimistas describen un cambio radical de doctrina económica, tratando de obligar a los socios comerciales a rendirse frente a aranceles prohibitivos. Este enfoque se basa en la creencia casi religiosa del presidente Trump en los aranceles. Considera que cualquier déficit comercial con Estados Unidos no es el resultado de la división internacional del trabajo, sino, en sus propias palabras, una «estafa» por parte de sus socios. Este planteamiento animaría a los socios comerciales a aceptar una apreciación de su moneda frente al dólar y a cambiar su deuda estadounidense a tipo fijo por bonos perpetuos sin cupones. Esto sería a cambio de la protección militar estadounidense y de acuerdos comerciales favorables, demostrando la primera etapa del «plan Mar-a-Lago». Este reajuste monetario masivo sería comparable a aquellas bajo las administraciones de Reagan y Nixon, lo que en última instancia conduciría a una depreciación ordenada del dólar.

Aunque este plan puede tener sentido en términos de reducción del déficit comercial e impulso de la competitividad global de Estados Unidos, su éxito depende de que confluyan demasiados factores favorables como para garantizarlo. A estas alturas, no se trata tanto de un plan estratégico sólido como de una apuesta muy arriesgada, sobre todo teniendo en cuenta que la proporción de tenedores extranjeros de bonos del Tesoro estadounidense no ha dejado de disminuir desde hace 20 años. Tres cuartas partes de los tenedores de bonos son estadounidenses y, la cuarta parte restante está compuesta principalmente por China y Japón. Sin embargo, ninguno de estos países depende de la protección militar estadounidense, y hasta la fecha no han mostrado ningún deseo de apreciar sus monedas frente al dólar. Esto limita tanto el impacto como la probabilidad de la aplicación en un futuro próximo de la visión del presidente estadounidense.

Es cierto que un dólar más débil y un menor coste de la deuda reforzarían la competitividad de las empresas estadounidenses. Sin embargo, el brutal camino que decidió tomar la administración Trump corre el riesgo de dejar una huella indeleble en la relación de confianza entre Estados Unidos y el resto del mundo. Por no hablar del riesgo de inflación y de una guerra comercial generalizada, poniendo en peligro casi 50 años de próspera globalización. Una vez superado el shock, ¿se inclinará el mundo «post-shock» a forjar nuevas relaciones comerciales más normalizadas con Estados Unidos? Mientras tanto, ¿habrán reorganizado sus socios sus flujos comerciales y desarrollado nuevas alianzas?

En cualquier caso, sigue siendo muy arriesgado a estas alturas dar más peso a una teoría que a otra, aunque las más alarmistas parezcan poco factibles en la actualidad. Sin embargo, es innegable que los recientes movimientos del mercado han llevado las valoraciones de las acciones muy cerca de sus medias históricas.

En marzo de 2025, el S&P 500 ya había perdido casi un 6%, algo especialmente raro. De hecho, el S&P 500 sólo ha registrado descensos mensuales superiores al 5% en 22 ocasiones desde 1990, lo que representa algo más del 4% de los meses de ese periodo. Este descenso se concentró en los tres sectores que figuraban entre los más valorados a principios de año: tecnología, consumo discrecional y comunicaciones.

Desde el comienzo del segundo trimestre, los principales índices mundiales sufrieron inicialmente nuevas caídas, con pérdidas adicionales de entre el 10% y el 15%, que afectaron a todos los sectores de forma relativamente homogénea, con un impacto cada vez más significativo en los activos más valorados y cíclicos. Sencillamente, fue el comienzo de año menos favorable desde hace 25 años, ¡incluida la apertura de los mercados el 9 de abril! De las 15 primeras semanas de 2025, 11 fueron negativas para el S&P 500, lo que representa una proporción del 73%. En 2008 y 2022, años de resultados muy negativos para el índice estadounidense, la proporción fue mucho menor, del 58% y el 61% respectivamente.

La diversificación, particularmente a través de los bonos con grado de inversión y el oro, ha desempeñado bien su papel de amortiguador para limitar la caída. La clave es, y seguirá siendo, mantener un nivel de inversión suficiente para aprovechar plenamente los futuros repuntes. Tras el anuncio de una pausa de 90 días sobre los aranceles, se demostró que los inversores estaban más que dispuestos a volver a los mercados de renta variable en respuesta a noticias alentadoras. El repunte masivo del miércoles 9 de abril tras el anuncio de que los aranceles se fijaban de forma generalizada al 10% durante un periodo de tres meses, confirmó el apetito de los inversores por aprovechar los niveles actuales, con el mayor volumen de acciones negociadas en Wall Street de la historia: ¡más de 30.000 millones! El índice S&P 500 registró su mejor rentabilidad bursátil desde 2008, mientras que el índice tecnológico Nasdaq registró su segundo mejor rentabilidad diaria desde su creación, a sólo un 2% del récord establecido en enero de 2001. La cotización de Apple, muy afectada por los aranceles, repuntó más de un 15%, su mejor resultado en más de 25 años. Y ello a pesar del aumento de los aranceles de hasta el 125% aplicados a China inmediatamente después, como castigo por sus medidas de represalia. En este contexto, creemos que es necesario mostrar resistencia y mantener la exposición al mercado de renta variable.

La dificultad a corto plazo, más allá de la extrema volatilidad de los mercados, radica en el aumento de la probabilidad de una recesión, desencadenada principalmente por las decisiones de la Casa Blanca. En este momento, la confianza de los consumidores, los inversores y las empresas se ha deteriorado, pero los fundamentales siguen siendo lo bastante sólidos como para evitar una recesión, siempre que el Gobierno estadounidense vuelva a adoptar un enfoque más pragmático. Algunos influyentes líderes empresariales, a pesar de encontrarse entre los más fervientes partidarios del nuevo presidente, le han instado a que dé marcha atrás, o a que establezca una moratoria que permita negociar unos aranceles razonables, que no socaven por completo la inversión empresarial y suman a la economía mundial en una profunda recesión. Esto parece estar en marcha, y aún es concebible una rápida resolución de la crisis, lo que no fue el caso durante la covid-19 o la crisis financiera mundial de 2008. Esto depende de que el Gobierno estadounidense evite una postura demasiado rígida y se resista a una mayor escalada, como hizo en su reacción a la respuesta de China.

Las próximas semanas se caracterizarán probablemente por las negociaciones bilaterales entre numerosos países y la Administración estadounidense, que serán fuente de volatilidad. Entre medidas de represalia y reducciones voluntarias de los aranceles con la esperanza de suscitar una reacción positiva de EE.UU., las perspectivas de una guerra comercial generalizada siguen siendo inciertas. En Estados Unidos, los tan esperados recortes fiscales también podrían apoyar el consumo, motor clave del crecimiento estadounidense. La volatilidad a corto plazo también podría verse influida por el inicio de los resultados empresariales del primer trimestre de 2025, junto con la actualización de las previsiones para el segundo trimestre, que actualmente son muy positivas.

Mantenemos una visión prudente a corto plazo, pero tenemos una visión constructiva de los mercados de renta variable a medio plazo, particularmente de la renta variable estadounidense y europea, que seguimos prefiriendo. Hemos reducido nuestra exposición a los mercados emergentes, que se enfrentan a un mayor déficit comercial con Estados Unidos y no todos tienen capacidad para compensar los efectos negativos de los aranceles con grandes planes de estímulo. Favorecemos los valores defensivos, como las telecomunicaciones, los servicios públicos y los bienes básicos, en detrimento del consumo discrecional y de ciertas empresas industriales internacionalizadas que dependen en gran medida de las exportaciones a Estados Unidos. Recientemente hemos reducido nuestra exposición al sector tecnológico y seguimos siendo muy selectivos en este ámbito. En general, es probable que los valores internacionalizados se vean más afectados que los valores de empresas que producen y venden localmente.

Sin embargo, el repunte no debe eclipsar el hecho de que actualmente asistimos al inicio de un cambio de paradigma en los equilibrios económicos y geopolíticos mundiales, acompañado de convulsiones nunca vistas desde el final de la Segunda Guerra Mundial. Si el nuevo mundo económico que la administración estadounidense parece querer configurar toma forma será necesario ajustar las asignaciones estratégicas de las carteras a largo plazo.