Actualizamos EBITDA 2015-16 (+3% promedio anual), Bº neto 2015-16 (+8%) y precio objetivo +23% hasta 59,07 eur/acc (DCF, WACC 5,7%, g 1%). A pesar del limitado recorrido, reiteramos Mantener ante la ausencia de riesgos de relevancia y dado que las hipótesis de nuestro modelo podrían resultar conservadoras en el medio plazo.


Líder en un sector en crecimiento
Viscofan se mantiene como líder en el mercado de envolturas a medida (cuota 29-30%) y está bien posicionada para captar el crecimiento futuro, especialmente relevante en emergentes. En 2015 se mantendrá la positiva tendencia, apoyada por el mayor consumo de carne y sustitución de tripa natural por tripa artificial, aunque con cierta ralentización vs 2014 (+3%/+5% en 2015 vs +5%/+6% en 2014) por desaceleración en China y diversas cuestiones geopolíticas (Venezuela, Argentina, Ucrania, Rusia).


Apoyo del tipo de cambio
Optamos por tomar medias de 2015 (enero-marzo), que iremos actualizando a medida que avance el año. Asumimos 1,13 USD/EUR (guía 1,2, último 1,09), 3,20 BRL/EUR (guía 3,1, último 3,4 último) y 7,06 CNY/EUR (sin guía, último 6,8), lo que supone aportar +6,5pp a ventas 2015.


Márgenes sólidos
Esperamos ligera mejora en margen EBITDA hasta 27,2% (+0,2pp), con efectos positivos (apreciación del USD y mayores eficiencias) compensando la presión al alza en materias primas (precio del colágeno) y el crecimiento en familias de menores márgenes (plásticos).


Sólida generadora de caja. Disciplina financiera
Viscofan alcanzará caja neta en 2015e (vs 0,4x DN/EBITDA 2014), dada su elevada capacidad de generación de caja y unas necesidades de capex moderadas, por lo que no descartamos adquisiciones (o mayor capex) en caso de que se identifiquen oportunidades interesantes, aunque siempre manteniendo una clara disciplina financiera.