No obstante, todavía quedan opciones para los inversores que buscan alternativas más baratas. Con esto no pretendemos reflejar la visión de nuestros equipos de inversión, si no destacar algunas áreas del mercado en las que las valoraciones son baratas, y el sentimiento es muy negativo. Analizamos por qué estos valores han tenido ese peor comportamiento, aunque dejando claro que no hay garantías de que su destino vaya a cambiar y por tanto estas acciones pueden seguir baratas. 

Los bancos de la zona euro

En los mercados desarrollados, las acciones menos queridas son, probablemente, las de los bancos de la eurozona. Desde diciembre de 2007, los bancos incluidos en el Stoxx Europe 600 Index han tenido una rentabilidad un 120% peor que el mercado en términos de rentabilidad total. Sin duda, el brote de coronavirus tendrá un efecto disruptivo en el sector bancario europeo. Los resultados del primer trimestre muestran que los bancos han aumentado las reservas para futuras pérdidas por préstamos, mientras que han registrado descensos en el capital social.

El lado positivo es que la brecha de valoración con respecto al mercado general se ha ampliado hasta un nivel extremo. De hecho, el ratio PER a futuro (precio/beneficios esperados) de los bancos (9,3x) es un 40% más bajo que el del mercado (15,5x). El descuento se ha reducido ligeramente desde finales de marzo, ya que las expectativas de ganancias de los bancos han disminuido, pero sigue siendo amplio.

¿Hay luz al final del túnel para los bancos? El sistema bancario europeo es ahora más seguro que durante la crisis financiera mundial. Gracias a una normativa más estricta, los bancos han acumulado importantes reservas de capital. De hecho, la emisión de nuevas acciones para reforzar el capital ha pesado sobre el crecimiento del beneficio por acción (BPA) a través de la dilución de las acciones, contribuyendo a la menor rentabilidad. 

No obstante, se han mantenido dos problemas estructurales clave de los bancos europeos: un elevado número de préstamos no rentables en los países del sur de Europa y una baja rentabilidad. Esta última se pone de manifiesto en los relativamente bajos ingresos netos por concepto de intereses y en la rentabilidad sobre el capital o rentabilidad de los recursos propios (ROE), especialmente en comparación con Estados Unidos.

A pesar de la incertidumbre, hay algunos aspectos positivos para los bancos en la crisis: los gobiernos europeos han puesto en marcha planes de garantía de crédito para apoyar los préstamos, la Comisión Europea ha implantado un apoyo temporal al capital, y el Banco Central Europeo (BCE) anunció que los bancos reciben ahora hasta un 1% por los préstamos del BCE, siempre que lleven a cabo suficientes préstamos nuevos.

El resultado de estas medidas de apoyo es que los bancos han mantenido los grifos abiertos, cuando normalmente recortarían los préstamos en tiempos de incertidumbre. Sólo en marzo, los nuevos préstamos a empresas de la zona euro ascendieron a 115.000 millones de dólares, un aumento sin precedentes. Aunque gran parte de ellos eran a corto plazo, los préstamos con vencimiento a cinco años o más también aumentaron en una cantidad récord. Si los bancos pueden mantener la calidad de los préstamos, prestando el dinero en lugar de pagar al BCE para que lo almacene debería ser positivo para la rentabilidad.

Al ser un sector cíclico, los bancos suelen tener una rentabilidad superior durante las épocas de recuperación, especialmente en las primeras etapas. Si la situación provocada por el coronavirus mejorase, el descuento en la valoración podría reducirse, aunque las acciones de los bancos siguen siendo vulnerables a las malas noticias de Europa. Sin embargo, a largo plazo, la mejora en la rentabilidad sobre el capital (ROE) es crucial y es la clave de la rentabilidad.

El sector energético de Estados Unidos

Una de las mayores víctimas de la crisis del coronavirus ha sido el sector energético de Estados Unidos. Los cierres generalizados llevaron a que la demanda mundial de petróleo cayera hasta un 25% en abril. La decisión de Arabia Saudí de aumentar la oferta de petróleo creó una tormenta perfecta para el crudo, que culminó con el precio del petróleo en negativo. De hecho, después de la última caída, las acciones de energía constituyen sólo el 3% del índice S&P500. Esta cifra es inferior al 16% de 2008.

Dada la alta correlación entre los beneficios del sector energético y el precio del petróleo, no es sorprendente que las expectativas de beneficios de los próximos 12 meses hayan caído hasta acercarse a cero. Dado que se espera que toda la industria obtenga pocos beneficios durante el próximo año, las métricas de valoración basadas en los beneficios no son muy útiles para evaluar el atractivo de las empresas energéticas. Más bien, la cuestión es si la demanda y la oferta se equilibrarán y las empresas sobrevivirán a esta caída histórica.

La buena noticia es que los cortes en el suministro de petróleo se están acelerando. La OPEP y sus principales aliados acordaron recortar la producción en casi 10 millones de barriles por día a partir de mayo. Además, el número de plataformas de extracción en EEUU se ha reducido de 700 en marzo a sólo 237, lo que supone que se podría provocar una reducción en la producción de EEUU. Muchos de los recortes podrían ser permanentes, ya que la producción no se reanudará, aunque los precios del petróleo se recuperen al nivel anterior a la crisis.

Con el levantamiento gradual del confinamiento, la demanda está empezando a recuperarse poco a poco. Como consecuencia, el precio del petróleo ha rebotado. Aunque es un alivio, el precio actual todavía no es sostenible a largo plazo. Las mayores compañías petroleras integradas necesitan que alcance al menos los 35 dólares por barril para sostener los costes operativos. Y, lo que es importante, el precio debe ser aún más alto para incentivar cualquier nueva inversión.

Estamos viendo ya quiebras en compañías del sector, especialmente porque ahora es mucho más difícil obtener financiación. El lado positivo es que las empresas que sobrevivan podrían beneficiarse enormemente una vez que la situación se normalice. Por eso es fundamental que los inversores sean selectivos y prefieran empresas con balances más sólidos, bases de costes flexibles y equipos de gestión disciplinados.

Evidentemente, en el caso del petróleo, casi todo depende de lo rápido que se reanude la vida cotidiana. Es posible que el descenso de los viajes y la adopción del teletrabajo pesen en la demanda. No obstante, una reanudación más amplia de la actividad económica, unida a una oferta significativamente menor, podría provocar que el precio del crudo se revalorice.

Las acciones brasileñas en dólares estadounidenses

Las acciones de los mercados emergentes han tenido una rentabilidad inferior a la de sus homólogos de los mercados desarrollados en la crisis del coronavirus. Esto se ha debido a los menores recursos de que disponen muchos países en desarrollo para luchar contra la pandemia. Dentro del universo de los mercados emergentes, uno de los países más afectados ha sido Brasil. En términos de dólares americanos, el índice MSCI Brasil ha perdido un 49,3% este año, hasta el 20 de mayo, haciendo de Brasil el país con peor comportamiento del índice MSCI EM. Es importante destacar que gran parte de las pérdidas han sido por el lado de la divisa; en moneda local, el índice ha bajado un 28,4% durante el mismo período.

Mirando las valoraciones, quizás sorprendentemente, las acciones brasileñas no parecen ser tan baratas como uno podría pensar. Actualmente, el PER a 12 meses se sitúa en 12,2x, a la par con el índice MSCI EM. Sin embargo, hay una amplia dispersión en las valoraciones de las acciones individuales.

Una parte del índice que incluye sectores de la "nueva economía", como la tecnología de la información y el comercio electrónico, no ha disminuido significativamente. Esto se debe a las mayores tasas de crecimiento previstas para el futuro, a pesar de la debilidad de la economía en general. Sin embargo, el grueso del mercado, principalmente los bancos y las materias primas, cotiza cerca de sus mínimos históricos de valoración. Estos sectores podrían recuperarse una vez que la situación se estabilice. No obstante, el mayor valor en Brasil está en su divisa. Incluso después de ajustar la inflación, el real brasileño se ha depreciado más del 60% desde 2011, volviendo al nivel de principios de la década de 2000. Esto implica una importante infravaloración.

Brasil lleva 10 años decepcionando a sus inversores. Tras experimentar una recesión en 2015-2016, la recuperación ha sido comedida y el desempleo sigue siendo persistentemente alto. La elección del presidente Jair Bolsonaro en 2018, junto con una política económica más ortodoxa y la aprobación de un importante plan de reforma de las pensiones, provocó una nueva ola de optimismo.

Sin embargo, la repentina reaceleración del déficit fiscal, en respuesta a la pandemia, y el reciente aumento del número de casos de Covid-19 han hecho que algunos inversores se replanteen sus inversiones. Dado el sentimiento negativo, no es sorprendente que los inversores extranjeros hayan estado vendiendo gran cantidad de activos brasileños. De manera similar a otros bancos centrales de países emergentes, y ayudado por la baja inflación, el Banco Central de Brasil ha reducido sus tipos de interés principal para apoyar la economía. Esto ha presionado aún más a la moneda.

¿Hay alguna esperanza para Brasil? Nuestro director de acciones latinoamericanas, Pablo Riveroll, ciertamente piensa que sí, como lo comentó en un artículo reciente: "Puede que pase tiempo hasta que la incertidumbre a nivel mundial debido al Covid-19 disminuya. Pero la moneda parece barata, la volatilidad política parece estar algo contenida y hay apoyo para el mercado de valores por parte de los flujos de inversores nacionales. Además, hay una serie de oportunidades en empresas fuertes en diferentes sectores". El factor más positivo es que las reformas económicas parecen seguir su curso, con un equipo creíble al mando en el Ministerio de Finanzas. Esto debería aumentar la confianza en que las cuentas públicas se manejen con prudencia una vez que la crisis actual termine.

También hay un claro beneficio en la depreciación de la divisa. Los tipos de interés estructuralmente más bajos hacen que se confíe más en el ahorro interno. La forma más rápida de aumentar el ahorro es a través de un aumento de las exportaciones o una disminución de las importaciones, y una moneda más débil podría facilitar ambas cosas. A corto plazo, una reducción significativa del déficit por cuenta corriente de Brasil, que se situó en el 2,9% en el primer trimestre, podría ayudar a estabilizar el real y ofrecer una oportunidad a los inversores de comprar activos brasileños a valoraciones atractivas.