Es cierto que este año ha habido temores sobre una recesión global, pero no creemos que se vayan a materializar. Creo que el abaratamiento del petróleo, de la gasolina, del gas, ha sido muy positivo para el crecimiento económico y que ayudará a compensar esta crisis de confianza que se ha despertado por la subida de tipos de interés de la FED y por el brexit, esencialmente. Esto significa que podremos evitar una recesión tanto a nivel global como en Europa.
Hablando del brexit, ¿cuáles son los efectos que puede temer la economía británica si no los está sufriendo ya?
El riesgo de un brexit ya está teniendo impacto sobre el crecimiento económico en el Reino Unido, aunque leve. Vemos que los ciudadanos han reducido el número de hipotecas solicitadas, el consumo y algunos negocios están retrasando sus decisiones de inversión, como los hogares están retrasando la compra de viviendas.
En el corto plazo, al menos en los últimos 4 o 5 meses, ha tenido un impacto. La gente está esperando a ver lo que va a pasar.
Lo positivo de todo esto es que si la gente decide permanecer en Europa, veremos la vuelta de toda esta demanda reprimida. Veremos probablemente un rally de la libra.
En el escenario del brexit, la respuesta de cuál será el impacto sobre la economía del Reino Unido y de toda Europa no tendrá respuesta; los inversores aún tardarán varios años en encontrar la solución. Y este es el tipo de incertidumbre que no gusta a los activos de riesgo.
Precisamente, ¿qué comportamiento podríamos esperar de estos activos de riesgo?
En el escenario de un brexit, veríamos caídas en todos los activos de riesgo. Si nos fijamos en escenarios parecidos, como la crisis con Grecia vimos cómo el mercado europeo caía de media un 10% y es probable que viéramos algo así, particularmente en sectores más cíclicos. También veremos una rotación a activos más defensivos y también a sectores más defensivos como las utilities, la salud, consumo básico y telecomunicaciones. Es probable que estas industrias lo hicieran mejor que la energía, las mineras o el consumo discrecional, por ejemplo.
¿Y qué deberíamos esperar del oro o activos como la renta fija o las divisas en este escenario?
En el escenario del brexit el oro podría subir hasta los 1.400 dólares la onza porque veríamos una mejora del sentimiento de los inversores hacia el oro, ya que funciona muy bien como protección contra eventos de este tipo. El brexit es solo uno de los eventos críticos que podríamos vivir este año.
Creemos que el precio objetivo estaría bien valorado alrededor de los 1.250 dólares, así que volveríamos de nuevo a ese nivel si no se produce el brexit. Creemos que el oro es una buena opción para proteger una cartera contra este riesgo.
Si hablamos de otra clase de activos, los bonos del estado americano probablemente seguirán teniendo una buena base al ser considerado un activo refugio.
Lo que creo que veremos es una volatilidad extrema en las divisas y no veo que el euro vaya a librarse. Mucha gente se cuestionará si países como Francia u Holanda querrán celebrar otro referéndum también. Esta incertidumbre podría provocar una caída del euro contra las principales divisas.
Para usted el mayor riesgo para la economía es que la FED no suba tipos. ¿Qué debemos esperar si deciden no hacerlo?
La mayor parte de los datos económicos indican que la FED debería subir tipos: salarios, paro, creación de empleo, inflación. Todo sugiere que la FED ya debería haber subido los tipos.
Creo que cometieron un error al no subir los tipos en marzo, y al no subirlos en junio. La razón que esgrimen es la volatilidad de los mercados y lo puedo entender en el caso del brexit, pero siempre habrá volatilidad. Pero cuanto más tarde la FED en subir los tipos por estas razones, mayores serán los riesgos ligados a la inflación y esto tendría un impacto mayor en el largo plazo porque en un momento dado, la FED tendrá que subir los tipos y cuanto más tarde lo haga más efectos negativos habrá en los activos de riesgo. Así que, si sube ahora, claro que habrá algún impacto negativo, pero no tanto como si retrasa la decisión.
También espera una mejora del empleo y una subida en los salarios que podría provocar un alza en la inflación en la eurozona. Considera que el QE del BCE tendría menos sentido. ¿Qué podemos esperar del Banco Central Europeo?
Una gran parte de la inflación en Europa, o de la deflación se ha producido por la caída en el precio de las materias primas. Ahora hemos visto algo de repunte en la inflación en Europa, mientras que la subyacente está más alta. Creemos que veremos alzas en los precios porque las materias primas han tocado suelo y mientras que siguen aumentado el precio la comparación con los bajos precios del año pasado seguirán elevando los datos.
Esto podría hacer que en el cuarto trimestre de este año el BCE pudiera encontrar algo de presión para continuar con su actual política de QE y también para su medida de tipos negativos de facilidad de depósitos bancarios. Por eso creemos que el BCE se comenzará a cuestionar la actual trayectoria de su política monetaria.
La reacción del mercado podría ser exagerada….
Sí, pero esperamos que para esa fecha el BCE ya haya estimulado el crecimiento lo suficiente para que la economía sea más sostenible. Pero en la actualidad nosotros vemos la economía europea más positiva de lo que la ven la mayoría. Países como España o Italia son más competitivos con respecto a Alemania. El desempleo es todavía elevado, pero está cayendo. Y en un sector crucial como la banca la morosidad banca que llegó a tocar el 15% está ahora alrededor del 8%. Vemos que la banca va lentamente reestructurándose y ya está en una mejor posición y esto es bueno para la economía.
Hablemos del oro. En un contexto de brexit esperan que llegue a los 1.400 dólares, aunque creen que su precio objetivo es de 1.250. ¿Qué debemos esperar del metal en el corto y medio plazo?
Nosotros creemos cotizará en rango alrededor de esos 1.250 dólares. Nuestro escenario base es que no veremos ese brexit, y que en ese caso el oro se situará en torno a ese precio.
En años en los que se suben los tipos, el oro suele subir alrededor de un 14% o 15% y eso ya lo hemos visto este año. Pensamos que hasta mediados del año que viene el oro podría subir hasta los 1.300 dólares.
Actualmente, nuestro precio objetivo está por debajo de la cotización, y yo creo que el mercado está reflejando en el oro los temores a un brexit y los temores de algún candidato a la presidencia de Estados Unidos.
Pero en general, en otras materias primas vemos problemas de oferta. Los inversores se han estado a fijando en el crecimiento económico como un indicador de la demanda de materias primas. Nosotros vemos que este año el consumo de materias primas todavía está creciendo en China a ritmos del 8% interanual. Este año la situación no va a depender tanto del consumo, sino de la destrucción de oferta.
Hemos visto como el CAPEX de las mineras se ha reducido en un 42% desde el pico en 2010 hasta hoy. Esta falta de inversión en proyectos mineros se va a trasladar a una destrucción de la oferta. Tenemos evidencias de que algunas de las grandes mineras como BHP Billinton, Anglo American, Glencore o Rio Tinto, todos siguen recortando producción con lo que esa va a ser la gran historia de este año.
Todo esto está afectando a las mineras. El precio medio de la mayor parte de las materias primas está muy por debajo de los costes marginales en estos momentos. Esto está afectando a sus márgenes. Los márgenes de las mineras están en -3,8% y esto también sugiere que veremos un déficit de oferta este año.
Y esta es la razón que nos lleva a pensar que las materias primas tocaron suelo este año en febrero y que seguirán subiendo. Además, también hemos observado una gran mejora del sentimiento hacia las materias primas.
Su opción para los próximos meses son los metales industriales, ¿por qué?
Si miras en todo el espectro de las materias primas, el oro está en su precio objetivo, el precio objetivo que tenemos para el petróleo está en 55 dólares el barril y no vemos mucho potencial desde este nivel. Pero no hemos todavía una mejora del sentimiento de los inversores por los metales industriales. Nosotros queremos que el crecimiento del PIB en China se va a estabilizar entorno al 6,5% y esto es muy bueno para los metales industriales. Casi todas cotizan muy por debajo de los costes marginales en estos momentos, y eso es por lo que nosotros vemos mucho valor y mucho potencial en metales industriales como el platino y el paladio.
Y, por último, ¿qué podríamos esperar para el petróleo en un año?
Si asumimos que las estimaciones de la Agencia Internacional de la Energía para la demanda son correctas, y asumiendo que la producción se mantiene estable -nosotros creemos que caerá-, la producción de petróleo entrará en déficit en el cuarto trimestre de este año. Los inversores están empezando a darse cuenta de esta situación.
La actual política en la que se han embarcado Arabia Saudí y la OPEP está impactando negativamente en las cuentas saudíes, con un déficit que ha tocado el 15%. Por eso nosotros creemos que ellos van a poder seguir con su política actual hasta mediados de 2017, aunque no creemos que eso pueda llevar el petróleo por encima de 60 dólares el barril. Eso sucede porque cada vez que los saudíes quieren empezar a manipular el precio del petróleo recortando cuota, los productores americanos de Shale Oil comienzan a extraer de nuevo por lo que hay un límite a las subidas