Repsol ha publicado resultados del primer trimestre de 2016 y celebrará conference call a las 13h, centrada en la ejecución de sinergias y desinversiones. Las cifras han estado claramente por encima de lo esperado, tanto en Upstream como en Downstream, que incrementan sus resultados apoyados por las medidas de eficiencia y ahorro implementadas por la compañía. La comparativa interanual en beneficio neto ajustado queda distorsionada por el impacto positivo en el primer trimestre de 2015 de las posiciones por tipo de cambio mantenidas por la compensación recibida de Argentina.



A pesar de lo que ha sido un trimestrecomplicado (difícil contexto operativo, con sustanciales caídas de precios de crudo y gas), destacamos la buena evolución del plan de negocio de Repsol, centrado en recorte de capex (cae un 24% en lo que va de año), desinversión de activos no estratégicos y mejora de eficiencia, y que ha llevado a las tres agencias de rating a confirmar recientemente el grado de inversión. En la conference call, estaremos pendientes de la actualización del plan de sinergias (400 millones de dólares al año, ya materializado el 50% al cierre de 2015), mejora de eficiencias (en nuestras estimaciones se recoge que alcancen los 1.100 millones de euros, más del 50% del objetivo de 2.100 millones de euros previsto para 2018), desinversión de activos no estratégicos (objetivo 6.200 millones de euros en el periodo 2016-20) y reducción de capex (cae un 46% en 2016-17 respecto a 2014). Esperamos reacción positiva de la cotización y reiteramos Sobreponderar.


Destacamos

Resultados del trimestre marcados por el difícil contexto operativo del sector: precio del crudo cae un  37% interanual y un 23% respecto al cuarto trimestre de 2015 y precio del gas, que cae un 30% interanual y un 9% sobre el cuarto trimestre de 2015, sólo ligeramente compensadas por la apreciación interanual del 3% del dólar contra el euro. 

Sin embargo, en positivo, la producción se incrementa hasta 714 kbep/d (un 101% más interanual al incluir Talisman desde el 8-mayo de 2015), un 2% más que en el cuarto trimestre de 2015 (comparativa homogénea), a pesar de los recortes de capex (cae entre un 30 y un 35% tanto en 2015 como en las estimaciones de 2016). En cuanto a los márgenes de refino, aunque se moderan, cayendo un 28% interanual hasta 6,3 dólares por barril y un 14% sobre el cuarto trimestre de 2015, gracias a la gestión del negocio Repsol habría mejorado este indicador hasta 7,3 dólares por barril.

Asimismo, la deuda neta se sitúa en niveles similares al cierre de 2015, 11.978 millones de euros, lo que valoramos positivamente teniendo en cuenta el complicado entorno operativo y el pago de dividendo en el trimestre, y apoyada por el recorte de capex, la captación de sinergias y el avance en su plan de desinversiones (pendiente el cobro de 238 millones de euros por la venta del negocio eólico marino en el Reino Unido, previsto para el próximo trimestre). La generación de Flujo de Caja operativo por importe de 1.000 millones de euros aproximadamente permite cubrir inversiones netas y pago por dividendos. La liquidez se sitúa por encima de 8.900 millones de euros (9.130 millones de euros a diciembre de 2015), suficiente para cubrir 2,3x los vencimientos de deuda bruta a corto plazo.

Por negocios, destacamos el resultado positivo del negocio de Upstream (-17 millones de euros, cuando se estimaban -197 millones de euros y -276 millones de euros en el cuarto trimestre de 2015), apoyado por la mayor producción, los menores gastos de exploración e impacto positivo de impuestos (161 millones de euros) por apreciación de las monedas locales. A ello se suma la mejora en Downstream (556 millones de euros frente al estimado de 467 millones de euros y 495 millones de euros en el cuarto trimestre de 2015), apoyado por la fortaleza del negocio petroquímico y la menor tasa impositiva en España. Gas Natural se ve afectada por menores precios de gas y electricidad (cae un 20% respecto al cuarto trimestre de 2015), mientras que la comparativa interanual en Corporación y Ajustes queda distorsionada por el efecto positivo en el primer trimestre de 2015 de la apreciación del dólares respecto al euro.