Ayer el Tesoro emitió papel a 50 años al 4%. ¿Por qué lo hizo? Una periodista me inquirió así tras el anuncio del Tesoro, buscando las razones de emitir a tan largo plazo a un tipo de interés tan "elevado". Inmediatamente pensé que era muy joven.

¿Alargar duración? ¿Crear nuevas referencias a muy largo plazo? Sencillamente, tal vez aprovecharse de unas rentabilidades bajas a este plazo. Naturalmente, desde un punto de vista mero financiero parece que tendría todo el sentido bajar la duración de la cartera a 3 meses y emitir a tipos nulos. Pero, recuerden como hace tan solo dos años la rentabilidad de la deuda a 10 años superaba el 7%. Y lo que es más relevante, en aquel momento no había muchos inversores interesados. Incluso a tipos de interés más altos. ¿Una anomalía histórica? ¿No lo será la situación actual más bien?

Los tipos de interés nominales a plazo resultan de la suma del crecimiento tendencial y la inflación. Esto es lo que ocurre en situaciones normales. Pero, las situaciones normales se componen de situaciones muy anormales. A la baja y también al alza. Reversión a la media que dirían algunos. Naturalmente, estos no conocían el poder de los bancos centrales con las políticas de tipo cuantitativo. ¿Cómo no sentir los efectos de la potencial compra de papel por el banco central? hablamos del 25% del PIB, en el caso del porcentaje más bajo entre los grandes bancos centrales. Pero hasta un 65%/80% en los casos extremos. Luego, todo puede ir a más como pueden ver. En definitiva, ¿ilimitado?; ¿indefinido?; ¿de verdad lo creen? Lamentablemente, algunos hemos perdido la referencia histórica.

Al pensar en todo esto me ha venido a la cabeza una nota publicada por el FMI a mediados de agosto con este título tan sugestivo: ¿de verdad nos debería preocupar el aumento de las tipos de interés? Recojo aquí la introducción de esta nota:
"En algún momento, los tipos de interés mundiales van a subir. No sabemos exactamente cuándo, ni con qué rapidez, ni hasta dónde, pero sí sabemos su dirección. Tras un largo periodo de tipos de interés muy bajas después de la crisis financiera internacional, algunos bancos centrales (principalmente la Fed y el BoE) se están preparando para normalizar; es decir, para endurecer poco a poco las políticas de distensión monetaria a medida que ambas economías mejoran. Y cuando suben las tipos de interés de referencia estadounidenses y británicas, las demás tienden a imitarlas".

Naturalmente, el FMI se puede equivocar. Y es más: la primera vez que escuché a alguien hablar de la posibilidad de una política monetaria indefinida e ilimitada fue precisamente a la actual directora gerente en los primeros años de la crisis. ¿Ya no opina lo mismo? Lo último que he escuchado a Lagarde es la recomendación de ser prudentes al normalizar los tipos de interés. Y a combinarlos con mayor flexibilidad y reformas. Políticas de oferta que tomen el testigo a las demanda. Naturalmente, se refería a los países anglosajones.

Los bancos centrales deben evitar que la situación pueda empeorar en el futuro
Siguiendo con el "papel" en cuestión del FMI, la cuestión clave es por qué deben los países subir los tipos de interés. No hacerlo, como vemos, puede ser muy beneficioso. Especialmente si la situación económica mejora. También es algo que vemos en Estados Unidos y Reino Unido: unas condiciones extremadamente laxas para unas condiciones macro cada vez más favorables. ¿Qué puede ir mal? Precisamente de eso se trata: evitar que la situación pueda empeorar con fuerza en el futuro. Y me refiero a riesgos de inflación, estabilidad financiera, excesos en el manejo del riesgo y sobrevaloración de activos financieros y reales.

Pero, ¿es tan malo que suban los tipos cuando el escenario macro mejora? Mejora económica, mejora de la demanda, mejora de la inversión. No, no parece tan negativo. Salvo, que lo que se tema con la subida de los tipos es que los excesos al mantenerlos bajos durante tanto tiempo exploten con fuerza. Pero aquí debe jugar la prudencia del banco central al gestionar la subida de tipos. Lo contrario, una gestión abrupta y quizás incluso más rápida de lo que la economía puede aguantar. ¿Recuerdan lo que ocurrió en la segunda mitad del año pasado?

Al final, es cierto que los mercados pueden moverse al unísono en situaciones de extrema volatilidad e incertidumbre. Pero, también lo es, que más tarde o más temprano vuelven a la racionalidad. Las autoridades deben pensar en esto último y no tanto en los primeros efectos cuando valoren la posibilidad de subir los tipos porque la situación lo merezca. Y es que, realmente, quizás ya se está produciendo. Como ven, los tipos de interés más tarde o más temprano acabarán subiendo.

José Luis Martínez Campuzano
Estratega de Citi en España