La liquidez es positiva y el rally en las clases de activos de más riesgo puede continuar al menos un par de meses. En la zona del euro el volumen de exceso de liquidez en el sistema financiero es cerca de un billón de euros, según las estimaciones del BCE. Además la relación de aumento de previsiones de beneficios frente a disminuciones va en dirección positiva, con movimiento más pronunciado en emergentes. Nos preocupa la recuperación de China y salida del Reino Unido de la UE, pero no a corto plazo y mantenemos sobre-ponderación en acciones e infra-ponderación en bonos.


Favorecemos sectores cíclicos y mantenemos preferencia por renta variable de Japón.
Esperamos que la tendencia a la baja de las rentabilidades de la deuda soberana se invierta con la mejora del crecimiento económico mundial, pero sobre-ponderamos deuda de alta rentabilidad europea, que se beneficia del programa de compra de activos del BCE, baja inflación y signos de crecimiento. Además seguimos sobre ponderando oro dados los riesgos de turbulencias políticas, particularmente ante las elecciones en EEUU este otoño.

Favorecemos sectores cíclicos

Hay amplia dispersión de valoraciones entre industrias. Favorecemos sectores cíclicos, cuyo potencial es 5 a 10% mayor que los más defensivos hasta fin de año. Las acciones de tecnología continúan razonablemente valoradas; las industriales tienen soporte en la recuperación de la inversión y las de consumo discrecional han estado rezagadas este año y pueden recuperarse respecto a otros cíclicos. Finanzas cotiza con muy bajas valoraciones pero cualquier rally puede ser corto, dado los problemas estructurales, regulaciones y tipos de interés negativos.

Mantenemos preferencia por renta variable de Japón Mantenemos preferencia por renta variable de Japón. El PIB nominal puede debilitarse más, provocando más medidas extremas monetarias y corrección del yen, que está su nivel más caro en 15 años. El aumento de estímulo monetario debe promover el crecimiento y aumentar los beneficios empresariales. El consumo privado está en recuperación y se ve aumento de salarios ajustados a inflación. Es el mercado desarrollado que más se puede beneficiar del crecimiento global, superando la fortaleza del yen que ha afectado sus exportaciones y desaceleración del crecimiento de China. Además las acciones japonesas pueden verse apoyadas por el aumento de las rentabilidades a vencimiento de bonos soberanos globales -lo que vemos muy probable-.

En EEUU la inversión empresarial ha mejorado y su economía puede crecer al 3,5% la segunda mitad del año con apoyo del consumo privado, impulsado por aumento de salarios, lo que debe permitir a la Reserva Federal  elevar tipos de interés 0,25% en diciembre. Pero las valoraciones de las acciones son altas -precio/valor contable en máximos desde 2007.  Por su parte la zona euro experimenta mejora similar, en aparente desafío del voto Brexit, con impulso de los servicios y evidencia de que el estímulo monetario del BCE tiene efecto. De todas formas poco se ha hecho para abordar la vulnerabilidad de los bancos más débiles de Italia, que pueden necesitar ser recapitalizados y, aunque relativamente barata respecto a perspectivas de crecimiento y otros mercados, somos reacios a aumentar exposición en la región.

Sin embargo nuestros indicadores para emergentes indican la más rápida expansión en tres años. El cambio es especialmente significativo en América Latina, donde podemos aumentar previsiones de crecimiento. En Asia las previsiones son menos alentadoras, principalmente por incertidumbres sobre China, donde los indicadores han mejorado tras la devaluación sorpresa de su moneda a principios del año, pero cuyo crecimiento puede hacer máximo con la disminución de la inversión y actividad inmobiliaria a medida que el impacto de los estímulos monetarios y fiscales empieza a desvanecerse. Las acciones de emergentes ganan 15% en el año y en algunas áreas los flujos han sido demasiado rápidos, teniendo en cuenta que la flexibilización monetaria global va siendo menos efectiva. Las valoraciones se están acercando a valor razonable y el rally puede disminuir en los próximos meses.

Corrección en deuda soberana los próximos meses Con las rentabilidades a vencimiento de los bonos en mínimos seguimos cautelosos en renta fija. Tras el voto Brexit se ha relajado más la política monetaria en todo el mundo y el rally en deuda soberana ha dejado un tercio de bonos gubernamentales de mercados desarrollados con rentabilidad a vencimiento negativa, alrededor de 13 billones de dólares hasta mediados de agosto, la mitad del volumen de la zona euro y tres cuartas partes de la deuda de Japón. Esto ocurre mientras el PIB nominal crece -una tendencia contraria a la norma histórica-.

Esperamos que la tendencia a la baja de las rentabilidades se invierta con la mejora del crecimiento económico mundial y corrección de deuda soberana los próximos meses. Infra-ponderamos deuda soberana zona euro, japonesa, Suiza y de Reino Unido y nuestra preferencia sigue siendo la deuda del Tesoro de EEUU, donde las rentabilidades son mayores.

Sobre-ponderamos deuda de alta rentabilidad europea Hay razones para sobre-ponderar deuda de alta rentabilidad europea, que se beneficia del programa de compra de activos del BCE, baja inflación y signos de crecimiento. Además la deuda de alta rentabilidad de EEUU ofrece protección contra subida de tipos de interés de la Reserva Federal, aunque sus tasas de impago implícita están ajustadas y las condiciones de crédito cada vez más difíciles.  Sin embargo el riesgo de presiones inflacionistas hace de los bonos ligados a la inflación de EEUU una cobertura atractiva en una cartera global -incluso se especula con que la Reserva Federal aumente su meta de inflación actual de 2% o fijar objetivos de PIB nominal-.

Seguimos neutrales en deuda emergente, en moneda local y en dólares, pues se han comportado especialmente bien este año, con flujos de entrada de inversiones muy altas y rentabilidades a vencimiento en moneda local ya en la parte inferior del rango histórico entre 6 y 7%. Dada la probabilidad de aumento de tipos de interés en diciembre en EEUU la deuda emergente es vulnerable.