"El TLTRO III va a dar un exceso de liquidez a los mercados europeos"

- El pasado ejercicio no fue bueno para la renta fija, ¿Qué esperan para 2019?

En primer lugar, 2018 fue un mal año no sólo para la renta fija, sino para muchas clases de activos. Somos mucho más positivos para 2019; esperamos rentabilidades positivas, un estrechamiento de los diferenciales de crédito y tenemos suerte de que los bancos centrales vayan a pasar de endurecer sus políticas monetarias a flexibilizarlas.

- ¿Existen riesgos para esta clase de activo?

Claro, siempre hay riesgos. Pero lo más positivo es que, tal y como hemos dicho, los principales bancos centrales son ahora más proclives a políticas expansivas. Hablemos algo más sobre esto para ver qué implica. En primer lugar, el BCE nos ha proporcionado el TLTRO III y creo que esto es muy importante porque va a dar un exceso de liquidez a los mercados europeos. Muchos bancos tenían que hacer frente al pago de su financiación en 2020 y en 2021 y esta nueva ronda de TLTRO ha ampliado el plazo justo en un momento en el que los bancos y el sistema bancario europeo, generan depósitos adicionales cada año.   Se trata de una cantidad elevada, de media, el sistema financiero europeo genera cada ejercicio alrededor de 300.000 millones de euros en depósitos adicionales. Unos depósitos que no se van a usar para repagar la financiación que llega a su vencimiento, sino que van a estar disponibles para prestar o para invertir en el mercado, con lo que se trata de algo muy positivo. En realidad, uno de los resultados finales de esto será que, básicamente, la volatilidad en el mercado de renta fija va a caer mucho. También en Estados Unidos la FED debería comenzar a comprar treasuries de nuevo a finales de este año porque la institución va a finalizar la normalización de su balance, y esto también rebajará la volatilidad en el mercado de bonos. Así que, como decía, no hay mucho riesgo, aunque quizá el principal riesgo que permanece, aunque no afectará sólo al universo de la renta fija, los inversores de renta fija o esta parte del mercado, sino que también afectará al mercado de renta variable. Ocurrirá si Estados Unidos y China no encuentran una solución a sus problemas de comercio, aunque pesamos que esta probabilidad es relativamente baja y al final encontrarán un buen acuerdo que resuelvan sus problemas comerciales. Así que sí, nosotros lo tenemos presente, pero no vemos una alta posibilidad de que este riesgo empeore o se materialice.

- Usted sostiene que hay factores positivos que apoyan a la renta fija. ¿Cuáles son?

Tal como decíamos los factores positivos es, primero, que los bancos centrales mantienen un tono, básicamente, más expansivo. En segundo lugar, hablamos de un riesgo que afecta al crédito porque financiamos economías y compañías ya que, si hay una solución a los conflictos comerciales entre Estados Unidos y China, será algo muy positivo (el segundo factor positivo). Para hablar del tercero hay que recordar que a finales del año pasado la gente hablaba de que quizá podríamos ver una recesión tanto en Europa como en Estados Unidos debido a estos conflictos comerciales y es algo que no va a ocurrir. Un elemento muy positivo para las economías estadounidense y europea es que el consumo a ambos lados del Atlántico es muy fuerte, así que la gente consume y esto debería apoyar a las economías y deberíamos tener crecimiento positivo tanto en la Eurozona como en Estados Unidos. Con lo que si evitamos la recesión estamos ante otro factor positivo.  Finalmente, para el mercado de bonos corporativos, todavía pensamos que las valoraciones siguen siendo bastante atractivas con lo que podríamos ver un mayor estrechamiento de los márgenes. Así que las valoraciones son atractivas y ese es el cuarto factor positivo.

- ¿Dónde encuentra las oportunidades en términos de rating, áreas geográficas, sectores?

Sinceramente, me gustan mucho las instituciones financieras, básicamente los bancos y las aseguradoras. La deuda subordinada de estas firmas es muy atractiva. No sólo atractiva en términos de valoración, sino también en cuanto a la calidad del crédito. Los bancos europeos han hecho muchos progresos; han limpiado sus activos, están bien capitalizados por lo que creo que las entidades son relativamente fuertes, incluso los grandes bancos italianos, y me gustan mucho.  Intesa San Paolo, Mediobanca y Unicredit son bancos muy fuertes y muy bien gestionados, así que nos gusta esa área. En el terreno de las empresas industriales nos gustan los híbridos, que también es deuda subordinada y todavía es bastante atractiva.  No vamos a ver una recesión en la eurozona, por lo que todavía creemos en que la economía lo hará bien y que los principales campeones nacionales lo harán bien, especialmente, quizá en la periferia. Así que, finalmente, siempre que tengamos algo de crecimiento, cuando se mira a los spreads de crédito deberían estrecharse, por lo que tenemos algunas oportunidades.

- Usted gestiona el Vontobel Fund Euro Corporate Bond Mild Yield, ¿Cómo está posicionado?

Como le digo, nos gustan los bancos. Estamos sobreponderados en deuda subordinada financiera. Nos gustan las aseguradoras, con lo que sobreponderamos títulos de este sector. En el lado del sector industrial, evitamos un poco los sectores cíclicos, aunque volverán y quizá lo harán algo mejor en la segunda mitad del año, pero justo ahora tenemos menos cíclicos y algo más de sectores ligados al consumo. También nos gustan las compañías de telecomunicaciones a nivel industrial, nos gustan algunas utilities de la periferia europea y dentro de ellas nos gustan la deuda subordinada y los bonos híbridos. Así que, quizá algo menos cíclicos, concentrándonos en los sectores menos cíclicos en la parte industrial, pero también tenemos en mente sectores más estables como compañías de telecomunicaciones. Dentro de ellas, miramos empresas más estables que generen un buen nivel de cash flow, lo que son, lo que hacen, yendo un poco hacia la parte de abajo en la estructura de capital, hacia los bonos híbridos.