Empieza la temporada de resultados del tercer trimestre del año, ¿Qué se puede esperar en el Ibex 35?
Creemos que no va a ser una mala temporada de resultados. Sabemos que el peso en España del sector financiero, los bancos, es bastante importante, y en ese sentido tenemos, no sé si seguridad pero sí bastante tranquilidad, de que los resultados van a ser buenos. La parte de margen financiero va a funcionar bien; es verdad que la concesión de crédito se ha parado bastante, pero sin haberse producido una guerra de depósitos, y tampoco creemos que la mora haya subido mucho, con lo que el coste del crédito no va a subir mucho. Esperamos buenos resultados para el sector financiero y eso debería ayudar un poco. Inditex, por ejemplo, que será una de las últimas que publique y tiene un peso específico, también creemos que no debería ir mal. En Repsol, los márgenes de refino que vimos el otro día en los resultados de Galp los hemos visto altos, más de lo que se esperaba, y la parte de producción tampoco debería ir mal. Las utilities a lo mejor nos preocupan un poco más, pero realmente sí creemos que los resultados van a ser buenos, sobre todo porque el sector financiero lo debería hacer razonablemente bien.
¿En qué sectores ve más potencial en la Bolsa española?
Estábamos hablando de la banca, y la verdad es que con los niveles de tipos actuales, en torno al 3% o 4%, pensamos que debería ser uno de los grandes ganadores. Estos tipos normalmente producen buenos beneficios y normalmente cuando ha habido una curva más normalizada, la banca ha cotizado más o menos a valor en libros. Ahora mismo solo Bankinter está a valor en libros, y cerca está BBVA; el propio Banco Santander y el resto están casi a 0,5 o 0,6 veces, debería haber un re-rating del sector y el catalizador podría ser este. Además, estacionalmente los bancos en el último y primer trimestre del año lo suelen hacer bien. También creemos que la parte de energía está barata, Repsol ha tenido un titubeo en los 15, volviendo a los 13, pero podría tener buen comportamiento y tener buenos resultados. Luego hay dos sectores que pueden ser interesantes pero en los que hay que ser selectivo: el sector inmobiliario, que está cotizando claramente por debajo de NAV. Es verdad que la financiación está más cara pero podría tener algún tirón y casi todas las malas noticias están en el precio, por lo que se podrían comprar de manera selectiva algunos valores. Otro es el sector de las renovables, que hay varias compañías que se han quedado muy baratas. Cada vez que vemos una operación fuera del mercado bursátil, se están vendiendo a un euro el megavatio instalado más o menos, y cuando vemos a lo que cotizan en Bolsa están más cerca del 0,5 o 0,6. Esa diferencia se debería enjugar en algún momento y más pronto que tarde.
El Ibex 35 sigue en positivo en el año, pero está lejos de sus máximos de verano, ¿en qué nivel cree que puede acabar 2023?
Yo creo que estamos en una época estacionalmente buena, si vemos una gráfica, casi un 30% de las rentabilidades del año se hacen en este último trimestre. De dónde vendría ese impulso, pues como hemos comentado anteriormente, yo creo que el sector financiero, que además en España tiene un peso específico importante, debería ser el que ayudara a dar ese salto. Si esto fuera así, podría rondar los 10.000, aunque en la zona de 10.000 seguramente tiene una resistencia importante, pero eso nos dejaría un año por encima del 15% y compensaría las pérdidas del año anterior.
Tras más de un año de subidas de tipos por parte de los bancos centrales, la inflación sigue siendo elevada. ¿Cómo afecta esta situación al sector del consumo y retail?
El sector consumo, que lo que es en la bolsa sí tiene representación pero no tiene un gran peso específico, lo que hemos visto y lo estamos viendo es que cuando publican resultados, publican unas ventas por encima y subiendo con respecto al año anterior, porque los precios se han subido, pero cuando nos vamos a las líneas de abajo de la cuenta de resultados, vemos que los márgenes se reducen y que lógicamente el resultado sube, pero sube menos que los ingresos. Por tanto, yo creo que eso claramente lo que demuestra es que efectivamente parte de la inflación se está trasladando a precios, pero a día de hoy otra parte se está trasladando a los márgenes de estas empresas, que lógicamente con una subida de la inflación tan importante, no son capaces de repercutir todo sin que afecte claramente al consumo. El ejemplo probablemente más palmario es el del aceite, donde estamos viendo mucho efecto sustitución del aceite de oliva por otras opciones por parte de los consumidores y eso hace que aunque los ingresos puedan ser superiores, el número de litros vendidos acabe siendo menor y lógicamente esto hace que los beneficios son menores.
Saltando a Wall Street, el sector tecnológico fue el gran protagonista de la primera mitad del año, pero parece haber perdido impulso. ¿Qué perspectivas presentan estos valores?
Es difícil generalizar. Sector tecnológico, si hablamos de las siete grandes, pues evidentemente están muy caras; si hacemos el S&P, ponderado todos los valores iguales, -o sea 100 dividido entre 500 cada valor pesa un 0,20-, el S&P equiponderado no ha subido en el año 2023 y sin embargo está más 12% o más 10%, más 11%. Claramente eso hace que lo que hayan subido son los valores grandes y especialmente esos 7 o 8 valores tipo NVIDIA, Microsoft, Apple, etcétera. Lleva a que los múltiplos de esos valores que han concentrado tal cantidad de dinero o de inversión estén muy caros, pero si vamos al mercado amplio otra vez, el mercado amplio no está tan caro con respecto. Incluso la propia tecnología fuera de los grandes no está tan cara, no está barata -siempre tiene un múltiplo mayor pero también es verdad que su crecimiento es mayor-. Se produce esa dicotomía de un mercado que ha subido, pero ha subido muy concentrado una serie de valores, y luego el resto del mercado que no ha acompañado y que a día de hoy se encuentra más barato. ¿Va a poder haber un cierto efecto sustitución o menos alegría en esos valores pero sin embargo una recuperación del resto que no influye demasiado en el índice por el peso pequeño que tienen? En parte sí. Yo creo que esta temporada de resultados será importante, no debería ser mala, ya que los inicios que estamos viendo en la temporada de resultados americanos apuntan a que puede ser una buena sesión. Eso podría hacer que el mercado, sin subir mucho el índice general, sí recupere más globalmente. No descartamos eso, una tecnología algo más parada y sin embargo unos valores antes algo más parados y que el mercado amplio suba.
¿Dónde ve más valor, en la bolsa estadounidense o en las bolsas europeas?
En este entorno de tipos más altos es verdad que los valores de crecimiento, que normalmente tienen un apalancamiento más alto, con tipos más altos sufren más, ya que ese crecimiento es más difícil financiarlo con tipos más altos y sobre todo apalancarlo. Creo que este entorno de tipos más altos, que además según nos cuentan tanto la Reserva Federal como el Banco Central Europeo van a estar altos por un tiempo, beneficia yo creo a lo que llamamos el value, a las empresas de valor que tienen menos carga de deuda en sus balances, lo que les permite también rentabilizar más el actual sistema. Probablemente pueda ser una época donde Europa pueda cerrar ese gap que se ha abierto estos 10 últimos años tan grande con EEUU y que por tanto Europa lo haga algo mejor que EEUU.