Somos más prudentes en crédito, tenemos mucha liquidez y estamos haciendo coberturas. Creemos que podríamos seguir viendo una ligera reducción de los diferenciales de crédito, pero que el siguiente gran movimiento será de ampliación y lo queremos poder aprovechar. 

La falta de corrección de la deuda soberana, la corrección del oro y la caída del dólar son algunos aspectos de la reacción de los mercados en noviembre que nos han llamado la atención.

La rotación hacia lo más cíclico y barato que se está produciendo en el mercado bursátil refleja una esperanza de vuelta a la normalidad. En este contexto, no obstante, la deuda a largo plazo de Alemania y EE.UU., el activo libre de riesgo, apenas se ha movido. Lo más lógico es que ante una potencial situación más normalizada a futuro, su rentabilidad hubiese ascendido aunque fuese ligeramente (corrección en precio). Pero lo que nos está diciendo con este comportamiento, por ahora, es que los tipos van a seguir intervenidos por los bancos centrales durante mucho tiempo. Eso, y que como Biden ha ganado las elecciones, pero no el Senado, tendrá más dificultades para aumentar el gasto público.

En cierta medida, esto también está influyendo sobre la divisa. Nuestra visión bajista del dólar se sustentaba en un menor diferencial de tipos y turbulencia en la política americana. Si bien la segunda parece haberse despejado y parece difícil que Biden pueda llevar a cabo su plan de subir los impuestos e invertir una cifra astronómica en infraestructuras, si los demócratas obtuvieran la mayoría en el Senado tras la segunda vuelta en Georgia el 5 de enero, podríamos ver una importante corrección de la divisa norteamericana. 

Y el oro sigue cayendo, un 5,4% en noviembre. Entendemos este movimiento como un reposicionamiento: inversores que estaban cautos y se han vuelto más optimistas están reduciendo sus posiciones en activos defensivos para comprar otros más cíclicos. Nuestra visión a medio plazo sigue intacta: vamos a continuar inmersos en una situación de represión financiera con tipos estables y, posiblemente, inflación al alza. Cuanto más negativos sean los tipos reales, mejor elección como activo defensivo será el oro.