Países pequeños, con un limitado riesgo sistémico, o algo más grandes con gobiernos esforzados a recuperar la confianza de los inversores y superar los problemas estructurales. Sin duda, el escenario reciente no permitía mucha holgura en política económica para estas autoridades abocadas a pedir rescate o emprender reformas con elevado coste social y político. Entonces, ¿cuál es el principal riesgo para el Euro? Cualquier problema, económico, financiero y político entre los países core. Por ejemplo, entre Alemania y Francia.
Naturalmente, con la presión de los mercados encima de la mesa cualquier problema estructural se acabará resolviendo a nivel político. Pero, este compromiso político tiene coste: fuerza los ajustes. Nuestras autoridades europeas se han convertido en verdaderas expertas en inventar soluciones políticas a problemas estructurales de elevado coste a corto y medio plazo. Pero, ¿y si los mercados no aplican la suficiente presión? En este caso volvemos a la situación previa a la Crisis donde el Euro es un proyecto de muy largo plazo dominado por importantes desigualdades en ritmos de crecimiento potencial y generando excesos siempre amenazantes pero cuyo riesgo no se materializara a corto plazo. ¿Se acuerdan? Una Unión Monetaria de hecho, pero lejos de poder considerarse un proyecto sostenible en el tiempo. ¿En qué tiempo? Mientras la economía mantenga ritmos de crecimiento positivos y los mercados lo premien, no hay prisa por tomar medidas. Pero, las medidas, dilatadas o no en el tiempo, se deben tomar.
Miren con atención los gráficos anteriores, de productividad y costes de los principales países de la zona (de los países con problemas en lo CLU). zona. Posiblemente pongan reparos: 1. Alemania no puede ser el nivel deseable objetivo; 2. Si lo es, ¿quién actuará de motor de crecimiento de la demanda en la zona?. Ya es habitual pedir que Alemania reduzca su elevado superávit por cuenta corriente. Pero, ¿cómo se hace esto? Naturalmente, gastando e invirtiendo más. Al final, generando más demanda económica y menos oferta de financiación (si es preciso, esto último lo cubre el ECB). La cuestión clave es que las autoridades alemanas deben encontrar compensaciones para sacrificar parte de su modelo de crecimiento (elevada competitividad, elevado peso de la demanda externa, saneadas finanzas privadas y públicas) que tan bien les ha funcionado e la Crisis. Y esto pasa por mayor integración fiscal y política. De hecho, de forma indirecta es lo estamos escuchando en los últimos días con la negociación sobre la Unión Bancaria. Al final, Alemania perdería parte de su razón de ser en el modelo social y económico pero el resto de los países deberían emprender reformas que les llevarán también un modelo más próximo al alemán de elevado ahorro, inversión y menos propicio a excesos. Un modelo de mayor productividad y competitivo, con balanzas exteriores saneadas y con superávit (los ajustes de deuda siguen en muchos casos pendientes). Miren de nuevo el gráfico anterior. Y especialmente vean las divergencias entre Alemania y Francia. No, la zona EUR dista mucho de poder ser considerada como una zona monetaria óptima, sostenible en el tiempo. Pero, gracias al ECB y al escenario económico mundial, a corto plazo funciona.
El Gobierno francés aprobó hace ya algo más de un año un Programa integral de reformas económicas y fiscales, algunas de cuyas medidas se están ya acabando de perfilar (otras, no tanto) La Comisión Europea le requirió en julio que se enfocara en tres apartados: 1 llevar a unas finanzas públicas sostenibles en el tiempo; 2. Competitividad; 3. Luchar contra el desempleo. A diferencia de otros países, en Francia la mejora de la competitividad en la Crisis ha sido marginal; el desempleo ha alcanzado niveles máximos del 11 % (y no hay indicios claros de mejora a corto plazo) y la deuda (privada/pública) ha seguido al alza. De hecho, frente a la importante mejora en competitividad que hemos visto en otros países la de Francia empalidece. Pero, también esperamos que la economía francesa se beneficie en 2014 de la recuperación cíclica internacional. Un crecimiento del 0.9 %, en línea con el crecimiento de la eurozona (pero casi un punto por debajo del crecimiento alemán). Con todo, una situación que puede hacer llevadero el desfase en la integración europea. ¿Hasta cuándo? Es una buena pregunta. De hecho, se inicia una cuenta atrás en la que no sabemos el límite. Intranquilizador, ¿verdad?.
José Luis Martínez Campuzano
Estratega de Citi en España