Tras aceptar las condiciones impuestas por la Troika, ¿en qué condiciones quedará Grecia?
“En el corto plazo, si finalmente se firma (el acuerdo), estamos hablando de unos 15.000 millones que es mucho más de lo que se necesita desde el punto de vista de necesidades de financiación. Es verdad que una vez que se solucione, hay que seguir pensando en la reestructuración de la deuda griega y no son malas las condiciones con las que cuentan. Tienen duraciones medias de 17 años, costes de financiación del 2%, pero es una economía donde las reformas no se han llevado a cabo y, por lo tanto, los frutos no se han dado. Si crece, la deuda no es un problema, pero para ello tiene que crecer.

Salvado este primer momento, después de cinco a siete meses podría ser buen momento de empezar a hablar de una reestructuración. Es una pequeña patada hacia adelante, pero creemos que salvando lo peor.”

¿Contemplan un tercer rescate griego?
“Grecia estaba presentando mejores datos, aunque ahora hemos vivido meses de impasse donde hemos vuelto a ver previsiones de caída de crecimiento, indicadores que apuntaban a una economía, de nuevo, en recesión, y veremos cómo se salva.

Es cierto que la economía estaba dando señales de mejora, pero un tercer rescate es lo que más probable puede estar en cocina ya de cara a 2016.”

Su previsión para el Ibex 35 es de 12.500 puntos a cierre de 2015. ¿Creen que cerrará el hueco que le separa del resto de índices?
“El índice español es un índice donde el peso de los bancos es muy importante y estos aún no han cotizado lo mejor y es el hecho de que el crédito parece que vuelve, que los tipos van a permanecer bajos durante un tiempo y encima hay un potencial de crecimiento positivo con respecto a España, que es el país que más crece de la zona euro. En Europa hay potencial, pero hay un poquito más dentro de España”.

¿Qué valoración por PER esperan para la bolsa española?
“La bolsa americana esperamos que esté en rango, de valoración por PER en base a las 17x. Hablamos de PERs entorno a 19 veces para la bolsa europea y es verdad que, resuelto el tema de Grecia y una vez que conozcamos los resultados, pueda haber una sorpresa al alza y podamos revisar o los PERs o los objetivos o esa previsión de beneficios. Pero hay margen hasta PERs del entorno de 22 veces.

Lo que hay que pensar es que el PER está así porque todavía no ha habido una revisión importante y es lo que creemos que va a ser lo siguiente en producirse. Creemos que los beneficios es lo que queda por llegar”.

Si se ajusta el PER al alza, en base a beneficios, ¿las bolsas subirán previsiblemente menos?
“Todavía no se va a producir. Hay multiplicadores, y no solamente el PER, que están muy por debajo de los niveles medios, como es el valor en libros (de las compañías). Entonces, hay margen para que las estimaciones suban, para que el mercado lo haga y para que, si el mercado lo hace, todavía haya cierto margen para que los multiplicadores vayan incrementándose.

Estamos lejos, sobre todo en España, porque el Dax ya a comienzos de año se encontraba más ‘en precio’. Desde finales de abril hemos visto unas cesiones tan marcadas que todavía hay hueco como para empezar a pensar que las bolsas estén caras”.

¿Por qué justifican una paridad del euro/dólar de cara a finales de año?
“Por diferencial de tipos de interés se marcan niveles entorno al 1,05 y eso que los tipos en USA todavía no están mostrando muchas de las tensiones. Lo importante es que (las subidas de tipos en USA) se producirían de forma gradual.

Niveles de 1,30/1,15 han hecho mucho daño a la economía norteamericana de corto plazo.

El deslizamiento desde el 1,12 pasando por 1,05 hasta la paridad es un deslizamiento más gradual que hace que también la economía lo digiera mejor”.

¿Por qué consideran una opción de compra los bancos españoles?
“Lo son fundamentalmente por valoración. Nos estamos encontrando con bancos que están en precio valor en libros muy descolgados del resto, lo son por el proceso de reestructuración, lo son porque por su exposición a países cuyas dinámicas macro, como Brasil, no han sido tan positivas como se esperaba y lo son porque tienen mucha exposición a España que es realmente donde vemos crecimiento y una recuperación del crédito.

¿Qué bancos destacarían?
“Liberbank y Banco Sabadell serían nuestros favoritos dentro de España. En Europa, dentro de los bancos sería BNP Paribas y en aseguradoras Axa es una buena opción.”

¿Están tan ‘baratas’ las utilities que por ello recomiendan su compra?
“Están baratas. Los beneficios llevan unos dos años estabilizados, es un sector que tiene una rentabilidad por dividendos muy destacadas, en el entorno del 4%, sobre todo en momentos en los que si lo comparamos con la rentabilidad del bono encontramos un diferencial claramente positivo.

Iberdrola sería una opción junto con EDP”.

Estiman una caída del Brent a niveles de 50 dólares. ¿Perjudicará a compañías españolas?
“Algo puede repercutir, pero no tanto sobre las nacionales y también quizás a nivel de crédito. El primer envite ya se vio con ese retroceso de los precios del crudo desde niveles de 100 a niveles de 50 dólares el barril, con lo que buena parte del saneamiento podría haberse hecho.

Todavía hay valores dentro de Europa, cuya valoración nos hace estar tranquilos, como es el caso de Total, que sigue ofreciendo potencial.”

¿Qué valores cíclicos y de consumo están recomendando? ¿Por qué?
“Tendríamos consumo y cíclicos. NH Hoteles para nosotros es de los favoritos porque, además, se beneficia de la recuperación española y europea, del consumo, del aumento de las pernoctaciones, con lo cual lo tiene de alguna manera todo.

En cíclicos hablamos de Acerinox, una opción barata y preferible a ArcelorMittal, que estaría en cartera junto a pequeños valores como Ence”.