Posiblemente el momento en el que más relevante resulta el componente de análisis fundamental sobre un valor es en el momento de la publicación de sus resultados trimestrales, cuando los inversores comprueban si están en línea con sus estimaciones y por encima o por debajo de las del consenso de mercado, estudiando además aquellas cifras y datos más determinantes para la evolución futura de los resultados de la empresa y es que recordemos que son las expectativas de evolución futura de dichos resultados, y no los resultados actuales, las que determinan el sentimiento inversor hacia el valor.

Esas cifras y datos determinantes varían en relevancia según el sector de que se trate, e incluso de la compañía que se esté analizando, por lo que la aproximación tiende a ser diferentes para cada sector. A modo de ejemplo, el caso de compañías como Inditex resulta intuitivo y de fácil aproximación a la hora de fijar, en este caso para el sector retail, en qué debemos fijarnos cuando seguimos una compañía que ópera en su mismo mercado.
 
Básicamente deberíamos ser capaces de identificar aquellos elementos que son críticos para la evolución de las ventas de la empresa, márgenes y beneficio, y determinar si esos datos influirán de forma positiva o negativa sobre su evolución futura, poniendo las previsiones en relación con lo que sucede en el mercado en el que opera y sus competidores.

Haz click para ampliar la imagen



Haz click para ampliar la imagen


Para ello resulta básico comenzar por conocer el modelo de negocio de la empresa analizada, que en este caso se resume en la compra de producto textil a una serie deproveedores principalmente asiáticos y de países emergentes para su distribución y venta a través de tiendas propias o franquiciadas con marcas diferentes. Los proveedores tienen a su vez subcontratistas que les proveen y materias primas que compran, viendo se afectados por las oscilaciones de dichas materias primas y costes de la cadena de producción, los cuales repercutirán a la empresa distribuidora (en este caso Inditex) si desean proteger o incluso incrementar sus márgenes. Como las regiones en las que se producen las compras y las ventas son diferentes y éstas ocurren en varias divisas, el comportamiento de los tipos de cambio también afectará al resultado final. Este mismo modelo es de aplicación al resto de empresas del sector, que operan como plataformas de distribución, cada una con diferentes estrategias, en diferentes mercados y con diferente resultado.



A su vez Inditex deberá ser capaz de incrementar las ventas cada año y mantener o incluso mejorar el margen comercial si quiere ser capaz de dar mejores resultados empresariales. Para mejorar las ventas puede abrir nuevas tiendas que le den mayor superficie y puntos de venta o bien incrementar las ventas en las tiendas existentes. La política de precios, mercados en los que está presente, estrategia de la competencia, imagen de marca y la estructura de costes son algunos de los elementos que influirán en el resultado final. Precisamente para desagregar qué parte del crecimiento de las ventas se debe a la evolución de las tiendas existentes o a las nuevas aperturas, con el fin de tener información comparable, se utiliza muy especialmente en el análisis de este sector
la cifra de ventas LfL.

Haz click para ampliar la imagen

Haz click para ampliar la imagen



El dato trimestral y de fin de año de LfL es por lo tanto de los más relevantes para estimar el crecimiento de la cifra de negocio y su evolución. Aunque Inditex no facilita el dato de final de año con decimales (lo cual impide sacar estimaciones exactas para el último trimestre) sus últimas cuentas nos muestran un crecimiento comparable del 6%, lo que indica que en el último trimestre ha quedado cercano al 3% o ligeramente por debajo, lo que estaría indicando que 2013 será un año más "normal" que 2012. Siguiendo con el razonamiento anterior, la ralentización señalada implicaría que la cotización podría volver a niveles de PER más moderados que los actuales (el PER histórico de Inditex ronda las 18,5 veces), es decir desde niveles superiores a 25 veces hasta la zona de 20/22 veces. Es decir, a partir del dato de crecimiento comparable que nos sugiere el LfL podemos suponer un escenario de PER más moderado que el actual hacia final de año. Si además tenemos en cuenta que la propia Inditex ha informado que durante las primeras semanas del año el crecimiento ha sido del 12%, y a esta cifra le restamos el 8% correspondiente a las nuevas aperturas, parece razonable pensar que el dato de LfL este año 2013 vaya a estar en el rango del 3%-4%, inferior a 2012 y coherente con un PER más bajo. El esfuerzo de nuevas aperturas lo tenemos reflejado en el CAPEX y en la posición de caja neta, que podemos también relacionar con la deuda, información que nos deja algunas señales de peligro sin considerar ni siquiera la posibilidad de alguna nueva tienda como la de Oxford Street, que sin duda tendría un impacto similar.
 
Visto como influye el dato de ventas desagregadas sin nuevas aperturas, resulta también interesante analizar el margen bruto. Niveles de margen bruto cercanos a 60% son máximos del propio sector, por lo que si echamos un vistazo al margen Brito de Inditex, se sitúa de forma estable próximo al 58%, lo cual es un dato muy bueno. Pero también nos dice que en el futuro el margen de mejora sería muy limitado. Un análisis de los gastos operativos sobre EBITDA y su evolución puede servir para completar este aspecto; en concreto se sitúan en el entorno del 14%.
 
En situaciones similares no son pocas las ocasiones en las que las compañías retienen al inversor mejorando la política de dividendo, algo que no se ha producido pero que dispone de espacio suficiente para producirse en el futuro próximo. Tema por lo tanto a prestar atención en tanto que sería un driver importante para compensar un año 2013 que se presenta difícil. A más largo plazo entraría en consideración también el cambio que se viene produciendo en los países asiáticos en los que se provee la compañía, en tanto que la dinámica de consumo les convierte cada vez más en usuarios finales, lo que tiene su reflejo en la evolución de los salarios, etc. Podría entrar en consideración también la eventual aparición en el futuro de riesgos inflacionistas en determinados mercados
(actualmente sólo en Japón y en Reino Unido).



El análisis del contexto macro arroja por lo tanto también información importante sobre las expectativas de la compañía, desde la información más inmediata como la evolución del PIB o ventas minoristas en los mercados donde se está presente.



Adicionalmente, la actual prima del 20% que Inditex mantiene respecto a sus competidores (H&M) y que permite que cotice por encima de los valores que arrojan métodos de valoración basados en ratios empresariales o valor en libros y actual ritmo de crecimiento podría verse amenazada en el futuro si las expectativas no se vieran satisfechas.
 
A modo de conclusión, la historia que toda compañía cotizada tiene que contar nos habla de los elementos que determinan su evolución futura y no pueden por lo tanto ser ignorados, pues son muchos los factores que influyen sobre su negocio. Pero tampoco debemos ignorar se los mismos ratios y principales magnitudes numéricas que al comienzo de esta unidad señalábamos como insuficientes, son a menudo el mejor indicador de que una historia empresarial coherente siga siéndolo en el futuro.

Haz click para ampliar la imagen
La presentación trimestral de resultados de cualquier cotizada representa el momento clave en el que se pone a examen esas previsiones y expectativas de una cotizada, y que necesariamente marcará el tono inversor extendiendo su influencia hasta la próxima presentación relevante.
 
Para la reflexión: una lectura detallada de la presentación de resultados anuales de Inditex y del comunicado sobre cifra de ventas emitido por la propia compañía en marzo de 2013: