Grecia se ha mostrado más proclive a negociar con la troika la devolución de la deuda sin quitas, convirtiendo la deuda actual en bonos perpetuos y ligados al crecimiento. ¿Qué le parece esta propuesta?
Sí que me parece beneficiosa para ambas partes. En la Unión Europea varios gobiernos están apoyando que se dé más aire a Grecia y dentro del país heleno se quita la palabra ‘quita’ del discurso aunque, como el propio ministro de Economía ha reconocido, un retraso en los pagos es al final una quita encubierta. Con los bonos ligados al PIB, se habla de que parte del crecimiento se dedique a políticas sociales y no sólo a pagar la deuda. Esto es bueno, como ya ha dicho BlackRock, porque se va a cobrar la deuda. Pero tiene que tener una contrapartida para los países que están apoyando, como Francia e Italia. Se podría llegar, así, a un pacto con Grecia que también beneficiara a otros países que están sufriendo medidas de austeridad.

¿Si Grecia y la troika llegan a un pacto, el Ibex 35 podría recuperar el gap que tiene con otros índices europeos que sí han superado los máximos de 2014?
Sí. Los bancos españoles se han visto muy penalizados por lo que ha sucedido en enero y, sin embargo, no tiene mucha lógica, pues los datos de PIB son muy buenos, van creciendo los beneficios empresariales, etc y no se han visto beneficiados por el tema de Grecia. Es cierto que los bancos ya no tienen casi deuda griega, pero siempre hay derivadas que pueden afectar.

Por ello, le veo más recorrido al Ibex, que parte con unos multiplicadores de 15x, que son más caros que los alemanes y los europeos, pero el potencial de subida de los beneficios de las empresas se espera que sea más alto este año, entre el 15-20%, mientras que en Europa sería del 10-15%. Por eso, este año se podría notar en la bolsa española el tiempo que llevamos perdido.

A pesar de la mejora económica española, se rumorea que algunas entidades bancarias deberían ampliar capital y cambiar su política de dividendos...

No se pueden descartar ampliaciones, aunque serían ajuste pequeños. En el caso del Santander fue especial, pues se había quedado muy atrás, mientras que BBVA ya había ampliado capital. Pero ahora está a un ratio de capital fully loaded del 9.7%, mientras que BBVA está al 10.4%, la Caixa a 12%, Popular más del 10%... estaba algo retrasado y se lo podía permitir por su estatus, pero los inversores ya lo estaban reclamando. También va a depender mucho de cómo vaya el crédito en España y, si hay mucho crecimiento de crédito, podríamos ver ampliaciones de capital porque el crédito va sobre recursos medios ponderados.

En el ámbito del dividendo, sí se ve una tendencia a pagar con caja –dividendos en efectivo- y a pagar rentabilidades más normalizadas, pues con tipos de interés tan bajos, no es necesario pagar rentabilidades por encima del 3-4% para que sea atractivo para los accionistas y drenar mucho los recursos de los bancos.

¿No es negativo que salga más caja para pagar dividendos?
La verdad es que dentro del cash flow, por ejemplo del Santander, si va a tener 6.000 millones y dedicas 1.000 a dividendos, te sobra para apoyar el crédito en España. De hecho, las empresas españolas tienen objetivos de reducir la deuda y tener más deuda de bonos y no tanta contraída con los bancos.

El fantasma de la ampliación de capital también sobrevuela sobre Telefónica si no consigue vender O2 a Hutchinton por 13.000 millones. ¿Tendrá que ampliar capital Telefónica?
Si vende O2 no, pues los 13.000 millones serían un 13% de la deuda de las compañías. Además, incluso si no cierra esta venta, podría usar la deuda híbrida, con bonos perpetuos que podrían amortizar en cuando quisieran. De hecho, ya ha emitido unos 5.000 millones y tendría capacidad para ampliar otros 2.000 millones. Además, para ajustar la deuda a los compromisos, necesitaría unos 1.000 millones.

No espero grandes ampliaciones de capital en Telefónica. Además, tiene activos para vender por valor de 1.000 millones. Es más importante ver qué va a pasar en el negocio de Reino Unido y Alemania. En Reino Unido tiene que vender O2 y llegar a la convergencia, lo mismo que podría hacer en Alemania. Telefónica tiene que concentrarse en sus mercados principales, que son España, Brasil y Alemania.

Se ha elevado el rango de precios de la colocación de Aena a 53-58 euros por acción, lo que deja fuera a Ferrovial y TCI, mientras que Alba continúa por poco. ¿Qué lectura hace de este hecho?, ¿acudiría a la OPV de Aena?
Esto da una imagen de lo que está pasando en mercado: las empresas que tiene una actividad muy estable, como la de Aena, las eléctricas, etc, han subido mucho, porque los inversores institucionales están buscando este tipo de empresas con una corriente de dividendos estable. Hay demanda muy fuerte por este tipo de activos y dos tipos de inversores:
- los que invierten a largo plazo por la alta rentabilidad por dividendo estable, como Alba, que es una empresa en la que sus inversiones son de muy largo plazo, como Acerinox…
- Ferrovial y otros fondos de inversión invierten para apalancar las compañías maduras que tiene que reestructurar, pero en Aena no va a ser así, pues si se demuestra que es muy estable y sólida, se queda fuera de su objetivo.
Para un inversor de largo plazo, que está buscando dividendos, Aena puede ser atractiva. Otra cosa es que al subir el precio, el recorrido a corto plazo va a estar limitado, aunque la OPV debería salir bien porque hay mucha demanda.

¿Por qué compañías apuestan ahora en España?
Repartiríamos la cartera entre empresas que tienen cierto recorrido por reestructuración de riesgo, como hoteleras y constructoras, y entre Endesa, Aena, Abertis, que son más seguras. Nosotros tenemos la cartera más compuesta por las primeras, con Meliá, Arcelor, Sacyr y Telefónica y, en el plano más defensivo, ya tenemos a Enagás y Endesa.